则乐纳入医保目录，管线不断拓宽

浦银国际研究 公司研究 | 医疗行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 再鼎医药（9688.HK）：则乐纳入医保目录，管线不断拓宽 再鼎于近期更新了业务进展，预期2021年上市QINLOCK™和NUZYRA™，License-in了三项药品Efgartigimod、TPX-0022和CLN-081。我们调高目标价至1334港元，由于短期内则乐®的医保降价，维持持有评级。  则乐®纳入国家医保药品目录。则乐®在2020年12月底纳入新版国家医保目录，用于铂敏感的复发性卵巢癌在含铂化疗达到完全缓解或部分缓解后的维持治疗，降价也将有助提升晚期卵巢癌含铂化疗后的一二线维持治疗的市场渗透率。尼拉帕利一天一次的用法较为有优势，我们假设每月费用为竞品的1.1倍，预计销售峰值在2027年达到66亿人民币，rNPV估值由70亿人民币上调至129亿人民币。  2021年预期上市QINLOCK™和NUZYRA™。瑞派替尼（QINLOCK™）和甲苯磺酸奥玛环素（NUZYRA™）NDA均获优先审评，我们预计今年上半年有望获批上市。此外再鼎计划在中国今年提交HER2单抗Margetuximab的NDA，原研厂商MacroGenics于去年12月获FDA批准与化疗联用进行HER2阳性乳腺癌治疗，计划今年3月在美国上市。  三项Licensed-in资产持续拓宽管线。2020年12月起，公司又分别从Cullinan Oncology、Argenx与Turning Point获得CLN-081、Efgartigimod和TPX-0022三款药物在大中华区开发和商业化权利。CLN-081用于治疗EGFR 20号外显子突变的非小细胞肺癌，正进行1/2a期剂量递增和扩展研究，再鼎支付2000万美元的预付款和最高2.11亿美元的里程碑付款。Efgartigimod靶向新生Fc受体，适应症全身型重症肌无力（静脉注射）已在美国提交上市申请，再鼎支付7500万美元预付款（以每股132美元增发的568182股股票），7500万美元临床费用和2500万美元里程碑付款。TPX-0022是MET/CSF1R/SRC抑制剂，临床I期初步结果良好，计划推进II期临床，再鼎支付2500万美元预付款和最高3.36亿美元里程碑付款。  维持持有评级，目标价升至1334港元。由于则乐纳入医保，研发顺利推进和三项新License-in的资产，我们调整rNPV估值至目标价至1334港元，维持持有评级，因为短期内医保降价风险。  投资风险：药物研发延误；国家医保谈判降价幅度过高。 图表 1：盈利预测和财务指标（2018-2022E） 百万美元 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 0 13 147 1,121 1,975 收入同比增速（%） NA 9,966% 1,033% 662% 76% 归母净利润 -139 -195 -269 -167 -16 PS（X） 72,259 878 90 12 7 E= 浦银国际预测 资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际 公司研究 再鼎医药（9688.HK）：则乐纳入医保目录，管线不断拓宽 朱倩岚 医疗分析师 vicky_zhu@spdbi.com (852) 2808 6439 胡泽宇 CFA 助理分析师 ryan_hu@spdbi.com (852) 2808 6446 2021年1月26日 评级 持有 目标价（港元） 1,334.0 潜在升幅/降幅 -3.5% 目前股价（港元） 1,382.0 52周内股价区间（港元） 602-1,512 总市值（百万港元） 121,649 近3月日均成交额（百万港元） 28.2 注：截至2021年1月26日收盘价 市场预期区间 SPDBI目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 资料来源：Bloomberg、浦银国际 相关报告： 《再鼎医药（9688. HK）：中西合璧，海纳百川》（2020-12-19） HK$748.8 HK$1382.0 HK$1334.0 HK$1464.0 748 .82848 .82948 .82104 8.82114 8.82124 8.82134 8.82144 8.82-50%0%50%100%150%4009001400190009/202010/202012/202001/2021再鼎医药股价相对MSCI中国医药卫生指数涨幅（右轴）(港元) 2021-01-26 2 财务报表分析与预测 - 再鼎医药千美元201820192020E2021E2022E千美元201820192020E2021E2022E收入12912,985147,0651,120,8831,974,995亏损净额-139,075-195,071-268,625-166,701-15,693销售成本-43-3,749-44,119-336,265-592,498折旧及摊销开支1,6503,7662,6352,8723,085研发-120,278-142,221-286,750-392,309-592,498分占权益法投资亏损5877527355,6049,875销售、一般及行政-21,576-70,211-88,239-560,442-789,998经营资产及负债变动27,382-23,283168,2101,182,4531,127,799经营亏损-141,768-203,196-272,044-168,1320其他11,91822,825000利息收入3,2618,2325,7648,64612,969经营活动所用现金净额-97,538-191,011-97,0441,024,2281,125,065利息开支-40-293-228-228-228其他收入（开支），净额59938-1,382-1,382-18,559购买物业及设备-10,015-6,035-5,000-5,000-5,000所得税费用00000购买土地使用权0-7,836000分占权益法投资亏损-587-752-735-5,604-9,875购买无形资产-103-1,371000亏损净额-139,075-195,071-268,625-166,701-15,693其他-202,436350000少数股东权益00000投资活动所用现金净额-212,554-14,892-5,000-5,000-5,000普通股股东应占亏损净额.-139,075-195,071-268,625-166,701-15,693短期借贷所得款项净额3,6432,901000公开发售时发行普通股所得款项141,000216,2001,158,92400其他-496201000融资活动所得现金净额144,147219,3021,158,92400期末现金及受限制现金62,95276,4421,133,3222,152,5503,272,615受限制现金0510510510510现金、现金等价物 62,952 75,932 1,132,812 2,152,040 3,272,105资产负债表主要财务比率千美元201820192020E2021E2022E201820192020E2021E2022E现金及现金等价物62,95275,9321,132,8122,152,0403,272,105每股指标（美元）短期投资200,350200,000200,000200,000200,000每股亏损-2.64-3.03-3.61-2.24-0.21应收账款903,79112,326110,511105,927每股净资产4.774.5815.9213.6813.47存货46,00542,345326,165323,149每股经营现金流-1.85-2.97-1.3013.7615.12预付款项及其他流动资产5,7496,7366,7366,7366,736每股销售0.000.201.9815.0626.54流动资产总额269,145292,4641,394,2182,795,4523,907,917估值（倍）非流动受限制现金0510510510510P/B3739111313物业及设备，净额20,49421,35323,71825,84627,761P/S7225987890127经营租赁使用权资产015,07115,07115,07115,071土地使用权07,6557,6557,6557,655盈利能力指标无形资产，净额3211,1481,1481,1481,148毛利率67%71%70%70%70%长期押金.557377377377377归母净利润率-107810%-1502%-183%-15%-1%可收回增值税8,04413,73713,73713,73713,737净资产收益率-55%-71%-36%-15%-2%非流动资产总额32,84262,68964,31860,84252,883资产回报率-46%-59%-30%-8%0%资产总额301,987355,1531,458,5372,856,2943,960,799盈利增长营业收入增长率NA9966%1033%662%76%短期借贷3,6436,4506,4506,4506,450应付账款37,43222,660235,7451,800,2032,920,402经营效率指标流动经营租赁负债04,3514,3514,3514,351存货周转天数34293200200200其他流动负债7,76713,17413,17413,17413,174应收票据周转天数25555202020流动负债48,84246,635259,7201,824,1782,944,377应付账款周转天数317,7372,9251,0691,1051,454递延收入2,0642,8812,8812,8812,881偿债能力指标非流动经营租赁负债010,97710,97710,97710,977资产负债率17%17%19%64%75%非流动负债总额2,06413,85813,85813,85813,858流动比率(x) 5.5 6.3 5.4 1.5 1.3速动比率(x) 5.4 6.0 5.3 1.5 1.3夹层权益00000现金比率(x) 1.3 1.6 4.4 1.2 1.1普通股34555额外实缴资本498,043734,7341,893,6561,893,6561,893,656累计亏绌.-249,627-444,698-713,323-880,024-895,717累计其他综合收益2,6624,6204,6204,6204,620股东权益总额251,081294,6601,184,9591,018,2581