司普奇单抗纳入医保目录，CM336与吉利德达成合作
优于大市 司普奇拜单抗纳入医保目录，CM336与吉利德达成合作 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 核心产品商业化和合作加速推进，公司营业收入快速增长。康诺亚2025年营收7.2亿元（+67%），主要来合作分子的收入以及司普奇拜单抗（CM310）的销售收入；全年研发费用7.2亿元（-2%），管理费用1.8亿元（-3%），销售费用3.2亿元（上年同期为1.1亿元），归母净利润-5.2亿元（上年同期为-5.1亿元）。截至2025年底，公司在手现金约19.6亿元。 医药生物·生物制品 证券分析师：陈曦炳证券分析师：彭思宇0755-819829390755-81982723chenxibing@guosen.com.cnpengsiyu@guosen.com.cnS0980521120001S0980521060003证券分析师：陈益凌证券分析师：肖婧舒021-609331670755-81982826chenyiling@guosen.com.cnxiaojingshu@guosen.com.cnS0980519010002S0980525070001 司普奇拜单抗三个适应症均被纳入医保目录。司普奇拜单抗已在成人中重度特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉及季节性过敏性鼻炎三个适应症获批，所有适应症于2026年被纳入医保目录。2025年为司普奇拜单抗上市后首个完整的销售年，全年的销售额大幅增长至3.2亿元（+775%），预计进入医保之后，产品的销售将进一步加速放量。公司于2026年1月在青少年中重度AD适应症中提交上市申请并获受理。 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价75.00港元总市值/流通市值22405/22405百万港元52周最高价/最低价80.00/37.40港元近3个月日均成交额116.49百万港元 吉利德收购OuroMedicines获得CM336海外权益。2026年3月，吉利德宣 布 以16.75亿 美 元 首 付 款 和 最 高5亿 美 元 里 程 碑 付 款 收 购OuroMedicines（核心资产为BCMAxCD3双抗CM336）。基于康诺亚对Ouro的持股比例，公司将获得约2.5亿美元首付款和最高7000万美元里程碑付款。同时，吉利德将继续履行前期签署的合作协议，包括最多6.1亿美元里程碑付款和销售分成。 公司12款创新分子进入临床，研究进度领先。CMG901（CLDN18.2ADC）与AZ合作的分子在1L CLDN18.2+HER2-GC的全球多中心临床3期研究完成首例患者给药，2L+CLDN18.2+GC适应症预计在2026年上半年读出临床3期数据，并于2026年下半年提交上市申请。CM512（TSLPxIL13双抗）预计在2026年上半年读出CRSwNP适应症国内临床2期数据，并于下半年启动临床3期研究，美国临床1/2期针对哮喘的研究将于26Q2完成患者入组。CM336(BCMA/CD3双抗）预计于26H2在国内提交轻链型淀粉样变性适应症的BLA申请。CM518D1（CDH17 ADC）预计2026年下半年在ESMOGI大会上读出实体瘤的临床1期研究数据。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《康诺亚-B（02162.HK）-司普奇拜单抗销售快速增长，后续管线研发顺利推进》——2025-08-29《康诺亚-B（02162.HK）-关注司普奇拜单抗商业化进展，以及后续创新管线研发推进》——2025-04-01《康诺亚-B（02162.HK）-司普奇拜单抗过敏性鼻炎适应症快速获批上市》——2025-02-09《康诺亚-B（02162.HK）-临床开发快速推进，商业化准备积极进行》——2024-09-03 投资建议：由于吉利德收购Ouro，康诺亚将获得2.5亿美元首付款，我们大幅上调2026年盈利预测，并新增2028年盈利预测。预计公司2026-28年营收27.4/21.5/26.7亿元（26-27年前值11.0/20.5），归母净利润8.0/0.7/4.3亿元（26-27年前值-5.8/0.5）。公司的核心产品司普奇拜单抗纳入医保后预计将快速销售放量，后续创新管线顺利推进，维持“优于大市”评级。 风险提示：商业化进度不及预期，创新药研发进度不及预期。 核心产品商业化和合作加速推进，公司营业收入快速增长。康诺亚2025年营收7.2亿元（+67%），主要来合作分子的收入以及司普奇拜单抗（CM310）的销售收入；全年研发费用7.2亿元（-2%），管理费用1.8亿元（-3%），销售费用3.2亿元（上年同期为1.1亿元），归母净利润-5.2亿元（上年同期为-5.1亿元）。截至2025年底，公司在手现金约19.6亿元。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 司普奇拜单抗三个适应症均被纳入医保目录。司普奇拜单抗已在成人中重度特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉及季节性过敏性鼻炎三个适应症获批，所有适应症于2026年被纳入医保目录。2025年为司普奇拜单抗上市后首个完整的销售年，全年的销售额大幅增长至3.2亿元（+775%），预计进入医保之后，产品的销售将进一步加速放量。公司于2026年1月在青少年中重度AD适应症中提交上市申请并获受理。 吉利德收购Ouro Medicines获得CM336海外权益。2026年3月，吉利德宣布以16.75亿美元首付款和最高5亿美元里程碑付款收购OuroMedicines（核心资产为BCMAxCD3双抗CM336）。基于康诺亚对Ouro的持股比例，公司将获得约2.5 亿美元首付款和最高7000万美元里程碑付款。同时，吉利德将继续履行前期签署的合作协议，包括最多6.1亿美元里程碑付款和销售分成。 公司12款创新分子进入临床，研究进度领先。CMG901（CLDN18.2ADC）与AZ合作的分子在1LCLDN18.2+HER2-GC的全球多中心临床3期研究完成首例患者给药，2L+CLDN18.2+GC适应症预计在2026年上半年读出临床3期数据，并于2026年下半年提交上市申请。CM512（TSLPxIL13双抗）预计在2026年上半年读出CRSwNP适应症国内临床2期数据，并于下半年启动临床3期研究，美国临床1/2期针对哮喘的研究将于26Q2完成患者入组。CM336(BCMA/CD3双抗）预计于26H2在国内提交轻链型淀粉样变性适应症的BLA申请。CM518D1（CDH17ADC）预计2026年下半年在ESMO GI大会上读出实体瘤的临床1期研究数据。 资料来源：公司投资者交流资料、国信证券经济研究所整理 投资建议：由于吉利德收购Ouro，康诺亚将获得2.5亿美元首付款，我们大幅上调2026年 盈 利 预 测 ， 并 新 增2028年 盈 利 预 测 。 预 计 公 司2026-28年 营收27.4/21.5/26.7亿元（26-27年前值11.0/20.5），归母净利润8.0/0.7/4.3亿元（26-27年前值-5.8/0.5）。公司的核心产品司普奇拜单抗纳入医保后预计将快速销售放量，后续创新管线顺利推进，维持“优于大市”评级。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032
