公司动态点评：低温龙头稳健发力，控费效果显著

光明乳业（600597）公司动态点评 2020年11月01日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2020年11月01日 目前股价 15.5 总市值（亿元） 189.80 流通市值（亿元） 189.77 总股本（万股） 122,449 流通股本（万股） 122,430 12个月最高/最低 22.66/9.71 分析师：刘鹏 S1070520030002 ☎ 021-31829686  liupeng@cgws.com 联系人（研究助理）：陈姝 S1070120070051 ☎ 0755-83516207  chenshu@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<二季度业绩显著回升，坚守新鲜版图>> 2020-08-25 <<健能JCAN系列深耕功能性乳品，领“鲜”版图再扩大>> 2020-07-28 <<管理层焕发新活力，核心竞争力助力长期发展>> 2020-06-19 低温龙头稳健发力，控费效果显著 ——光明乳业（600597）公司动态点评 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万） 20986 22563 24177 26729 30107 (+/-%) -3.2% 7.5% 7.2% 10.6% 12.6% 净利润（百万） 342 498 583 712 885 (+/-%) -44.6% 45.8% 17.0% 22.1% 24.2% 摊薄EPS（元/股） 0.28 0.41 0.48 0.58 0.72 PE 56 38 33 27 21 资料来源：长城证券研究所  事件：公司前三季度实现营业收入187.25亿元，同比增长9.26%，归母净利润4.26亿元，同比下滑4.16%。单三季度来看，公司实现营业收入65.79亿元，同比增长8.8%，归母净利润1.17亿元，同比增长53.10%。  分产品来看：液态奶前三季度营收106.69亿元，同比增长3.35%，其他乳制品营业收入57.73亿元，同比增长21.52%，牧业产品实现营收13.97亿元，同比增长1.34%，其他业务实现7.18亿元，同比增长27.7%。液态奶增速较为平稳，海外新莱特实现稳健增长，驱动营收增长。  分区域来看：前三季度上海地区实现营业收入53.2亿元，同比增长19.68%。外地区域营收86.75亿元，同比下滑2.83%，境外区域实现营收45.63亿元，同比上涨25.25%。  毛利率承压，优化费用支出，加大研发投入拓展持续动能。公司前三季度销售毛利率为29.23%，同比下滑2.97pct，销售净利率同比下滑0.42pct至为3.16%。Q3以来，生鲜乳价格走高，带来成本压力。同时，新莱特业务低毛利率稀释整体毛利率水平。净利率同比下滑幅度较毛利率同比下滑水平有所收窄，公司控费效果较为明显。公司前三季度期间费用率为25.19%，同比下降1.05pct，其中销售费用率同比下降0.83pct至21.64%。公司加大研发投入力度，前三季度研发费用同比增长43.83%，用于新品研发，有望提供持续动能。  盈利预测与投资建议：低温龙头新鲜赛道持续发力，奶酪、冰品实现良好补充，海外业务持续实现高增长，随心订平台迎转型。结合以上，我们预计20-22年公司营业收入分别为241.77、267.29、301.07亿元，净利润分别为5.83、7.12、8.85亿元，EPS分别为0.48、0.58、0.72元，对应PE分别为33X、27X、21X，维持“推荐”评级。  风险提示：新品销售不及预期，原料奶价格上升，行业竞争加剧，疫情带来的不确定性因素，产品渠道及拓展不及预期，食品安全事件。 -50%0%50%100%150%19-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-10光明乳业沪深300食品饮料核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 食品饮料 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 20985.56 22563.24 24176.72 26728.60 30106.70 成长性 营业成本 13993.22 15504.70 16637.18 18291.49 20400.86 营业收入增长 -3.2% 7.5% 7.2% 10.6% 12.6% 销售费用 4995.00 4860.23 5362.40 5909.69 6629.49 营业成本增长 -3.2% 10.8% 7.3% 9.9% 11.5% 管理费用 668.33 695.58 744.64 820.57 924.28 营业利润增长 -20.2% 29.2% 4.1% 25.6% 29.1% 研发费用 58.51 68.14 87.04 93.55 105.37 利润总额增长 -21.0% 35.5% 5.3% 24.7% 31.0% 财务费用 201.11 104.57 136.96 116.30 100.29 净利润增长 -44.6% 45.8% 17.0% 22.1% 24.2% 其他收益 118.86 79.85 69.07 86.33 88.53 盈利能力 投资净收益 -0.35 3.14 1.95 2.40 1.78 毛利率 33.3% 31.3% 31.2% 31.6% 32.2% 营业利润 878.50 1135.17 1182.23 1484.30 1915.50 销售净利率 2.5% 3.0% 3.3% 3.7% 4.1% 营业外收支 -86.20 -61.39 -51.12 -74.26 -68.24 ROE 7.8% 9.2% 9.8% 11.2% 12.5% 利润总额 792.31 1073.78 1131.11 1410.04 1847.26 ROIC 10.2% 11.9% 13.0% 17.2% 20.8% 所得税 265.71 391.33 344.98 419.12 601.30 营运效率 少数股东损益 184.84 184.05 202.86 278.52 361.27 销售费用/营业收入 23.8% 21.5% 22.2% 22.1% 22.0% 净利润 341.76 498.41 583.27 712.41 884.70 管理费用/营业收入 3.2% 3.1% 3.1% 3.1% 3.1% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 0.3% 0.3% 0.4% 0.4% 0.4% 流动资产 8581.99 7205.51 8314.11 9430.31 10610.58 财务费用/营业收入 1.0% 0.5% 0.6% 0.4% 0.3% 货币资金 4067.66 2480.00 2918.90 3634.81 3951.74 投资收益/营业利润 0.0% 0.3% 0.2% 0.2% 0.1% 应收票据及应收账款合计 1644.10 1598.36 2229.60 1977.74 2726.33 所得税/利润总额 33.5% 36.4% 30.5% 29.7% 32.6% 其他应收款 191.02 102.45 212.00 135.64 255.94 应收账款周转率 11.95 13.92 12.63 12.71 12.80 存货 2032.66 2306.98 2153.46 2855.09 2731.74 存货周转率 7.31 7.15 7.46 7.30 7.30 非流动资产 9351.77 10431.60 10304.43 10451.93 10797.93 流动资产周转率 2.55 2.86 3.12 3.01 3.00 固定资产 6945.05 8418.83 8355.86 8536.90 8895.92 总资产周转率 1.22 1.27 1.33 1.39 1.46 资产总计 17933.76 17637.11 18618.54 19882.24 21408.50 偿债能力 流动负债 9780.38 8230.77 8887.79 9605.19 10311.77 资产负债率 62.2% 57.9% 56.8% 55.4% 53.5% 短期借款 3809.86 1493.96 1493.96 1493.96 1493.96 流动比率 0.88 0.88 0.94 0.98 1.03 应付款项 1950.83 2514.82 2567.86 2882.98 3071.32 速动比率 0.60 0.51 0.60 0.60 0.67 非流动负债 1368.57 1989.39 1686.87 1407.54 1141.98 每股指标（元） 长期借款 900.09 1448.03 1145.51 866.18 600.62 EPS 0.28 0.41 0.48 0.58 0.72 负债合计 11148.95 10220.17 10574.66 11012.73 11453.75 每股净资产 4.36 4.67 5.02 5.46 6.05 股东权益 6784.81 7416.94 8043.89 8869.51 9954.76 每股经营现金流 1.20 1.84 1.13 1.84 1.74 股本 1224.49 1224.49 1224.49 1224.49 1224.49 每股经营现金/EPS 4.32 4.52 2.37 3.17 2.41 留存收益 2591.55 2967.51 3493.65 4156.13 4984.75 少数股东权益 1447.88 1699.00 1901.86 2180.38 2541.64 估值 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 负债和权益总计 17933.76 17637.11 18618.54 19882.24 21408.50 PE 55.54 38.08 32.54 26.64 21.45 现金流量表 （百万） PEG -1.21 0.81 1.86 1.17 0.86 经营活动现金流 1453.64 2409.72 1383.93 2258.41 2133.48 PB 3.56 3.32 3.09 2.84 2.56 其中营运资本减少 -98.88 554.69 -301.68 314.54 -163.41 EV/EBITDA 11.97 10.73 10.78 8.93 7.21 投资活动现金流 -1734.55 -1828.59 -635.35 -984.14 -1296.64 EV/SALES 1.02 0.95 0.88 0.77 0.67 其中资本支出 1834.79 2052.79 -130.75