公司信息更新报告：2020H1业绩高于预告中枢，盈利能力环比继续提升

轻工制造/造纸 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 10 中顺洁柔（002511.SZ） 2020年08月07日 投资评级：买入（维持） 日期 2020/8/6 当前股价(元) 24.83 一年最高最低(元) 26.82/11.65 总市值(亿元) 325.00 流通市值(亿元) 315.81 总股本(亿股) 13.09 流通股本(亿股) 12.72 近3个月换手率(%) 99.31 股价走势图 数据来源：贝格数据 《公司信息更新报告-品类拓展继续提速，2020H1业绩预告再超市场预期》-2020.7.13 《公司信息更新报告-2020Q1业绩超出预期，全年盈利有望维持高位》-2020.4.30 《公司首次覆盖报告-生活用纸龙头，兼备必需品业绩韧性和长期成长性》-2020.3.26 2020H1业绩高于预告中枢，盈利能力环比继续提升 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 ⚫ 2020H1业绩高于预告中枢，2020Q2表现亮眼，维持“买入”评级 2020H1公司收入36.16亿元（+13.99%），归母净利润4.53亿元（+64.69%）。其中，2020Q2公司收入19.45亿元（+19.21%），归母净利润2.69亿元（+77.74%）。公司2020H1业绩超预期，主要基于：①疫情催化生活用纸需求旺盛；②口罩等新品贡献增量利润；③产品结构优化+渠道建设完善的长逻辑不变；④原材料价格持续下行带动毛利率提升；⑤线下渠道逐步恢复。上调盈利预测，预计2020-2022年归母净利润9.13/10.69/12.70亿元（原为8.15/9.62/11.39亿元），对应EPS为0.70/0.82/0.97元，当前股价对应PE为36/30/26倍，维持“买入”评级。 ⚫ 盈利端：毛利率环比继续提升，费用端：持续加大销售费用投入 受益于产品结构优化和原材料价格下降，2020H1公司整体毛利率为46.59%（+9.90pct），净利率为12.52%（+3.86pct）。其中2020Q2，公司毛利率达47.85%（+8.62pct），环比继续提升2.73pct。2020H1销售费用率达23.45%，同比提升4.29pct，其中产品促销费用4.11亿元，同比增长68.87%。公司上半年加大促销投入的可能原因为：①疫情期间，继续加大线上渠道开拓力度；②个护新品推广的需要；③报告期利润率较高，适当让利于渠道和经销商。管理费用率受股权激励摊销费用较多影响略有提升(+1.14pct)，研发费用率仍持续提升（+0.49pct）。 ⚫ 积极储备低价原材料库存，短期盈利维持高位无忧，长期发展逻辑不变 1）2020H1，公司经营性现金流净额为5.05亿元，2019H1同期为7.35亿元，主要系公司积极储备低价原材料库存。报告期末原材料库存达7.42亿元，相较期初增加41.45%。由于国内木浆价格仍处低位震荡，且公司原材料低价库存充足，我们认为2020年全年公司成本端压力都较小，短期盈利维持高位无忧。 2）渠道完善+品类拓展的长逻辑不变。2020H1，公司EC、RC等线上渠道受疫情催化快速拓展，线下渠道也逐步恢复。此外，报告期内公司接连推出口罩、消毒湿巾、消毒洗手液、漱口水等新品，有望为公司长期发展提供持续动力。 ⚫ 风险提示：新品拓展受阻；浆价、汇率大幅波动；市场竞争加剧 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 5,679 6,635 7,796 9,287 11,115 YOY(%) 22.4 16.8 17.5 19.1 19.7 归母净利润(百万元) 407 604 913 1,069 1,270 YOY(%) 16.6 48.4 51.3 17.0 18.8 毛利率(%) 34.1 39.6 44.8 42.5 42.0 净利率(%) 7.2 9.1 11.7 11.5 11.4 ROE(%) 12.3 14.8 18.7 18.2 18.0 EPS(摊薄/元) 0.31 0.46 0.70 0.82 0.97 P/E(倍) 79.9 53.8 35.6 30.4 25.6 P/B(倍) 9.8 8.0 6.6 5.5 4.6 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -30%0%30%60%90%120%2019-082019-122020-04中顺洁柔沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 10 目 录 1、 2020H1业绩高于预告中枢，超出市场预期....................................................................................................................... 3 2、 盈利能力：毛利率环比继续提升，持续加大销售费用投入 ............................................................................................. 4 3、 未来展望：短期盈利维持高位无忧，长期发展逻辑不变 ................................................................................................. 5 4、 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................................ 6 5、 风险提示 ................................................................................................................................................................................ 7 附：财务预测摘要 ........................................................................................................................................................................ 8 图表目录 图1： 2020H1公司收入同比增长14.0% .................................................................................................................................. 3 图2： 2020Q2公司收入单季增速环比显著提升...................................................................................................................... 3 图3： 2020H1公司归母净利润增长64.7% .............................................................................................................................. 3 图4： 2020Q2公司归母净利润单季增速环比提升 .................................................................................................................. 3 图5： 2020H1公司整体毛利率快速提升 ................................................................................................................................. 4 图6： 2020Q2公司毛利率环比继续提升 ................................................................................................................................. 4 图7： 2020H1公司持续加大销售费用投入 ............................................................................................................................. 5 图8： 公司净利率持续提升，全年预计相对乐观 ................................................................................................................... 5 图9： 2020H1公司推出UZI联名款进行线上引流 ................................................................................................................. 6 图10： “618”洁柔推出多项精彩促销活动 ................................................................................................................................ 6 图11： 疫情期间，公司积极捐赠口罩等产品.......................................................................................................................... 6 图12： 2020H1公司推出“洁仕嘉”漱口水 ................................................................................................................................ 6 表1： 2020H1公司加大原材料采购力度 ................................................................................................................................. 5 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 10 1、 2020H1业绩高于预告中枢，超出市场预期 2020年公司实现营收36.16亿元（+13.99%），归母净利润4.53亿元（+64.69%）。其中，二季度疫情对线下渠道的冲击