半年报业绩大幅增长，刹车制动龙头行稳致远

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 北摩高科（002985）：半年报业绩大幅增长，刹车制动龙头行稳致远 2020年08月03日 强烈推荐/维持 北摩高科 公司报告 【事件】 公司发布2020年半年报，上半年实现营业收入2.29亿元，同比增长50.45%，归属于上市公司股东净利润1.08亿元，同比增长80.40%，每股收益为0.86元，同比增长62.26%。我们认为，公司是我国机轮与刹车控制系统的龙头企业，主营产品的耗材类属性将带来广阔的下游应用空间。公司未来将直接受益于新机列装加速、替换和维修市场的扩大和我国实训强度的增加。 【我们的观点】 1.半年报业绩超预期，刹车盘（副）收入大增叠加期间费用控制良好 公司上半年实现营业收入2.29亿元（+50.45%），归属于上市公司股东净利润1.08亿元（+80.40%），每股收益为0.86元（+62.26%）。 收入方面，收入大幅增长主要原因为“刹车盘（副）+刹车控制系统及机轮”产品交付增加所致。今年上半年刹车盘（副）贡献收入较去年同期增加4046.36万元，同比大增667.94%，而飞机刹车控制系统及机轮产品贡献收入较去年同期增加3810.47万元，同比增长27.51%。 毛利率方面，公司整体军品毛利率较去年同期小幅下滑3.36个百分点，其中，飞机刹车控制系统及机轮业务毛利率同比下滑6.29个百分点，而刹车盘（副）业务毛利率同比基本持平。 利润增速快于收入增速。利润增速快于收入增速主要原因为期间费用控制较好，其中，销售费用大幅减少56.81%，主要原因为受到疫情影响，公司售后服务费节约较多；财务费用大幅减少358.68%，主要原因为募集资金到账，银行存款增加 ，利息收入增加。 我们认为，公司所配套若干款重点型号的“刹车系统+刹车机轮”，在十四五期间有望随着下游机型的放量而需求大增，公司或将直接受益。 财务指标预测 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 331.28 413.79 529.79 659.50 833.94 增长率（%） 14.25% 24.91% 28.03% 24.48% 26.45% 归母净利润（百万元） 150.02 212.30 275.69 361.18 454.68 增长率（%） 44.92% 41.51% 29.86% 31.01% 25.89% 净资产收益率（%） 16.48% 18.87% 22.65% 27.67% 32.10% 每股收益(元) 1.33 1.89 1.84 2.41 3.03 PE 120.45 84.76 87.25 66.60 52.91 PB 19.82 16.04 19.77 18.43 16.98 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 公司主要从事军、民两用航空航天飞行器起落架着陆系统及坦克装甲车辆、高速列车等高端装备刹车制动产品的研发、生产和销售。 未来3-6个月重大事项提示： 发债及交叉持股介绍: 交易数据 52周股价区间（元） 26.77-166.66 总市值（亿元） 148.03 流通市值（亿元） 60.14 总股本/流通A股（万股） 15,016/3,754 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 18.51 总股本/流通A股（万股） 15016/3754 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 18.2 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：王习 010-66554034 wangxi@dxzq.net.cn 执业证书编号 S1480518010001 P2 东兴证券公司报告 北摩高科（002985）：半年报业绩大幅增长，刹车制动龙头行稳致远 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES2.公司产品具备耗材属性，先发优势体现在技术储备和配套关系稳定 主营产品具备耗材属性，下游需求来源多样。公司主要收入来源于军品，主要产品包括飞机刹车控制系统及机轮、刹车盘（副）等。公司产品广泛应用于歼击机、轰炸机、运输机、教练机、军贸机、直升机、航天高空飞行器及坦克装甲车辆等重点军工装备，也可应用于民用航空、轨道交通领域。从产品特征来看，机轮、刹车盘和刹车控制系统关系到飞机起飞、降落及滑跑安全，其特性是具有一定的使用寿命，属于耗材类产品，未来将受益于“新机列装+存量替换和维修”两大需求方向。 产品先发优势体现在“长时间的技术和市场储备+一旦列装配套关系稳定”。一方面，刹车制动产品作为飞机的着陆系统重要组成部分，影响着飞机的起飞和着陆安全，具有技术难点多，设计能力水平要求高的特点。通常需要较长时间的技术和市场的储备和积累，潜在竞争者很难在短期内与先发者在同一层面上进行竞争；另一方面，军方市场具有“先入为主”的特点。机载设备的定型有严格的程序控制，需要经过严酷的试验和大量的试飞科目考核，一旦定型装备部队，相关产品及其配套关系就已固定，为了维护部队装备的安全性，若后期无重大产品缺陷，相关产品及其配套与保障装备一般不会轻易更换。我们认为公司凭借先发优势将迎来良好的发展机遇。 图1：飞机刹车控制系统 资料来源：公司招股说明书，东兴军工研究所 图2：飞机机轮 资料来源：公司招股说明书，东兴军工研究所 3.新机列装加速将带来耗材需求大幅增加 增量市场方面公司将直接受益于主战机型列装。一款战机的生命周期会先后经历低速生产列装和中高速生产大批量列装，目前我国几款主战机型（战斗机、运输机等）即将进入中高速生产大批量列装的阶段，而公司配套的主要军用机型已经正式列装。根据公司招股说明书，公司2018 年度收入增长主要系某新型战机列装使得对 BM1005 飞机刹车控制系统及 BM1005 机轮的采购大幅增加所致，而2019 年度主营业务收入大幅增长也是由于某新型战机列装使得对BM1005、BM1006、BM1007 及 BM1008 的机轮及相关控制系统的采购大幅增加。 东兴证券公司报告 北摩高科（002985）：半年报业绩大幅增长，刹车制动龙头行稳致远 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES图3：美国第四代战斗机航空发动机预研和工程研制周期长达20~30年 资料来源：wind，东兴军工研究所 未来新增市场空间广阔。根据《World Air Force 2020》，中国与海外空军装备差距明显，战机数量仅相当于美国的66%，同时机型老旧占比巨大。战斗机方面我国二代战机占比为57%，而美国三代及三代半战机占比高达85%，未来换代升级空间显著。我们仅考虑十四五期间我国主战机型的列装水平，假设十四五期间战斗机、运输机、特种飞机和教练机的需求量分别为700架、100架、70架和800架，同时假设不同的军机机轮数量不同，则十四五期间主机轮的需求量约为7100个，假设“机轮+刹车盘”均价为60万，则潜在市场空间约为42.6亿元，年均产值为8.52亿元。 图4：我国战斗机构成 图5：美国战斗机构成 资料来源：《World Air Force 2020》，东兴证券研究所 资料来源：《World Air Force 2020》，东兴证券研究所 表1：十四五期间军机机轮增量市场测算 军机类型 未来5年增量市场（架） 主机轮装机数（个/架） 主机轮总数（个） 战斗机 700 4 2800 运输机 100 12 1200 特种飞机 70 10 700 教练机 800 3 2400 合计 1670 7100 资料来源：公开资料，东兴证券研究所 4.存量替换和维修市场将随着飞机保有量增长而增加，同时将受益于我国实训强度的增加 42% 57% 1% 二代战机 三代及三代半战机 四代战机 85% 15% 三代及三代半战机 四代战机 P4 东兴证券公司报告 北摩高科（002985）：半年报业绩大幅增长，刹车制动龙头行稳致远 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES一方面，无论是机轮还是刹车盘，由于其耗材属性，未来有较大的更换和保障维修需求。公司提供的维修及配套服务主要包括主要包括飞机起落架、刹车控制系统、机轮及刹车装置等部件的检测、维护和修理等保障性工作。公司刹车盘（副）主要包含粉末冶金刹车盘、炭/炭复合材料刹车盘、C/C/SiC 复合材料刹车盘（副）等。一般来讲，机轮替换周期约在为3-4年，而刹车盘（副）依据材料不同（粉末冶金刹车盘使用寿命稍微较短，炭/炭刹车盘使用寿命较长）和生命周期不同（第一次使用更换周期较长），也具备一定的替换周期，同时机轮和刹车盘（副）也存在维修需求。根据《World Air Force 2020》，我国目前军机（不考虑直升机）约为2304架，我们假设目前军机将在5年内完成存量机轮和刹车盘的替换，同时假设产品维修的价值量为产品替换价值量的30%，假设“机轮+刹车盘”均价为60万，则十四五期间存量替换和维修的市场空间为88.20亿元，年均市场为17.64亿元。 表2：十四五期间军机机轮存量市场测算 军机类型 未来5年存量市场（架） 主机轮装机数（个/架） 主机轮总数（个） 战斗机 1603 4 6412 运输机 224 12 2688 特种飞机 111 10 1110 教练机 366 3 1098 合计 2304 11308 资料来源：公开资料，东兴证券研究所 另一方面，随着十四五期间新主战机型的列装带来的飞机保有量提升，每年的存量替换和维修市场也将稳定增长，而实战训练量的提升也将带来耗材消耗的大幅增长。随着我国几款主战机型（战斗机、运输机等）进入中高速生产大批量列装的阶段，公司配套的存量飞机保有量的提升将带来更多的替换和维修市场。与此同时，随着各战区实战训练量的提升，机轮和刹车盘类耗材产品的替换和维修周期缩短，或将显著增加公司产品的需求量。我们预测十四五期间，“新增市场+存量市场”合计超过130亿元，年均产值超过26亿元。 5.投资建议： 公司是我国机轮与刹车控制系统的龙头企业，主营产品的耗材类属性将带来广阔的下游应用空间。我们认为公司未来将直接受益于新机列装加速、替换和维修市场的扩大和我国实训强度的增加。我们预测公司2020年~2022年EPS分别为1.84元、2.41元和3.03元，对应7月31日收盘价PE分别为87X、67X、53X，维持 “强烈推荐”评级。 6.风险提示： 主战机型列装速度低于预期；行业竞争加剧；公司未来毛利率下滑。 东兴证券公司报告 北摩高科（002985）：半年报业绩大幅增长，刹车制动龙头行稳致远 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产合计 864 1002 1347 1387 1728 营业收入 331 414 530 660 834 货币资金 287 307 392 231 292 营业成本 96 101 175 204 250 应收账款 382 451 577 718 908 营业税金及附加 4 4 7 9 11 其他应收款 1 0 1 1 1 营业费用 5 7 9 11 14 预付款项 8 14 20 27 35 管理费用 34 33 48 46 58 存货 154 171 298 348 426 财务