C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2020年2月13日 宋秋忆 H70445@capital.com.tw 目标价(元) 19.3 公司基本信息 產業別 电气设备 A股价(2020/2/12) 16.39 上证指数(2020/2/12) 2926.90 股價12個月高/低 16.6/10.62 總發行股數(百萬) 3882.59 A股數(百萬) 3882.59 A市值(億元) 636.36 主要股東 通威集团有限公司(51.47%) 每股淨值(元) 4.21 股價/賬面淨值 3.89 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) 7.9 38.5 52.4 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 产品组合 光伏业务 68.97% 农牧业务 31.37% 机构投资者占流通A股比例 基金 1.3% 一般法人 47.9% 股价相对大盘走势 通威股份（600438.SH） BUY买入 发布硅料、电池扩产规划，龙头地位稳固 结论与建议： 公司发布扩产公告，拟在成都市金堂县投资建设年产30GW高效太阳能电池及配套项目，总投资预计为200亿元，其中一期项目7.5GW将于2020年3月前启动，在2021年前建成投产，后续项目将根据市场需求情况，在未来3-5年内逐步建成投产。 我们预计公司2019/2020/2021年实现净利润26.87/37.48/48.56亿元，yoy+33.10%/39.50%/29.55%，折合EPS为0.692/0.966/1.251元，目前A股股价对应的PE为24/17/13倍。看好公司硅料和电池片环节的龙头地位，给予“买入”评级。  多技术大手笔扩产电池片产能：本次扩产30GW高效太阳能电池项目预计总投资约200亿元，分四期实施，其中一期计划投资40亿建设7.5GW将于2020年3月前启动，根据规划2020年将形成30GW产能，此后保持每年20GW以内的建设速度，在2023年乐观情况下将达到100GW，对应全球总需求200GW市占率将达到50%。公司短期扩产仍然围绕PERC技术以量产的性价比为前提决定附加PERC+或者Topcon产线，兼容210mm及以下尺寸，非硅成本下降至0.18元/W （下降超20%）。同时公司预留了15GW异质结项目空间，视日后技术发展情况而定。  硅料持续扩产，成本优势显著：公司硅料目前2020年产能8GW，规划在2020-2022年三年平均投1-2个项目，到2023年底形成22-29万吨产能。规划成本进一步从“5-4-3”下降到“4-3-2”（生产成本控制在3-4万元/吨，现金成本控制在2-3万元/吨）。2019年硅料投产高峰价格持续低迷，海外高成本产能在逐步退出，OCI韩国5万吨2月已停产，瓦克2019年底计提50亿人民币减值、美国工厂2万吨产能转为电子级，随着单晶硅片上半年产能释放和高成本产能持续出清，硅料价格有望回升。现有有效产能仅剩通威、大全、新特、协鑫和东方希望五家，此次扩产规划公司计划将市占率提升至30%-40%。  盈利预测：我们预计公司2019/2020/2021年实现净利润26.87/37.48/48.56亿元，yoy+33.10%/39.50%/29.55%，折合EPS为0.692/0.966/1.251元，目前A股股价对应的PE为24/17/13倍。看好公司硅料和电池片环节的龙头地位，给予“买入”评级。  风险提示：1、海外需求不及预期；2、国内政策波动。 年度截止12月31日 2017 2018 2019E 2020E 2021E 纯利 (Net profit) RMB百万元 2012.04 2018.75 2686.89 3748.12 4855.65 同比增减 ％ 2.51% 0.33% 33.10% 39.50% 29.55% 每股盈余 (EPS) RMB元 0.518 0.520 0.692 0.966 1.251 同比增减 ％ 168.23% 0.33% 33.10% 39.50% 29.55% A股市盈率(P/E) X 31.62 31.52 23.68 16.98 13.10 股利 (DPS) RMB元 0.080 0.156 0.208 0.290 0.375 股息率 (Yield) ％ 0.49% 0.95% 1.27% 1.77% 2.29% C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 表：公司高纯晶硅和太阳能电池业务2020-2023年发展规划 2020年 2021年 2022年 2023年 硅料（万吨） 8 11.5-15 15-22 22-29 电池片（GW） 30-40 40-60 60-80 80-100 来源：公司公告、群益金鼎证券整理预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 3 2020年2月13日 附一：合幷损益表 会计年度（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 26,089 27,535 36,013 45,204 53,190 经营成本 21,024 22,327 29,145 36,299 42,444 研发费用 0 353 540 678 798 营业税金及附加 104 111 144 181 213 销售费用 830 863 1,260 1,582 1,862 管理费用 1,551 1,284 1,260 1,582 1,862 财务费用 157 316 540 452 532 资产减值损失 103 47 50 100 100 投资收益 53 76 200 200 400 营业利润 2,437 2,395 3,272 4,530 5,781 营业外收入 19 16 20 20 20 营业外支出 13 13 50 50 1 利润总额 2,442 2,398 3,242 4,500 5,800 所得税 401 367 486 675 870 少数股东损益 29 12 69 76 74 归属于母公司股东权益 2,012 2,019 2,687 3,748 4,856 附二：合幷资产负债表 会计年度（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 2,923 3,412 4,094 4,709 5,179 应收账款 1,648 2,751 3,026 3,480 3,828 存货 1,768 1,586 1,871 2,152 2,367 流动资产合计 7,384 8,745 9,253 10,641 11,705 长期股权投资 149 282 338 405 446 固定资产 12,185 16,754 20,105 23,121 25,433 在建工程 1,420 8,367 10,041 11,547 13,279 非流动资产合计 4,410 4,336 6,444 7,393 7,555 资产总计 25,548 38,484 46,180 53,107 58,418 流动负债合计 9,297 18,759 21,385 24,379 27,792 非流动负债合计 2,547 4,498 4,678 4,865 5,060 负债合计 11,843 23,257 26,063 29,244 32,852 少数股东权益 366 489 421 499 499 股东权益合计 13,339 14,738 19,696 23,364 25,067 负债及股东权益合计 25,548 38,484 46,180 53,107 58,418 附三：合幷现金流量表 会计年度（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动产生的现金流量净额 2,916 3,100 4,536 6,090 8,991 投资活动产生的现金流量净额 -3,988 -6,442 -1,013 -2,480 -3,901 筹资活动产生的现金流量净额 248 3,277 -498 -2,996 -4,619 现金及现金等价物净增加额 -824 -65 682 614 471 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之数据和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。