宏观经济 | 2020年1月5日 本报告由建银国际证券有限公司撰写。分析师证明及其他重要声明请见报告最后一页。 1 本周要点回顾 利率改革：存量贷款利率锚定LPR。12月底，央行宣布将存量浮动利率贷款的定价基准转换为LPR，并要求金融机构在2020年3月至8月间完成定价基准转换工作。商业性个人住房贷款利率水平在2020年将保持不变，2021年后则随LPR调整。其他存量浮动利率贷款可由借贷双方按市场化原则协商确定具体转换条款。机制调整使LPR利率的变化更全面地传导至实体经济。我们预计，本次调整将利好对大企业和优质客户，其他企业的利率成本则取决于风险溢价等市场化因素。 央行如期降准，节前继续关注后续流动性操作。央行宣布于下周一下调金融机构存款准备率0.5个百分点，预计释放8000亿资金。此次节前降准符合我们的预期1。由于李克强总理一周前表示国家将研究采取降准、再贷款和再贴现等多种措施，降低实际利率和融资成本，市场对此次降准也已经有了较充分的预期，银行间利率已有所下降（图1）。央行表示，此次全面降准除了满足春节前现金投放的流动性需求外，也体现了逆周期调节。我们认为，春节前央行有几率重启28天逆回购，并相应调降28天逆回购利率5bp。结合货币政策委员会四季度例会的信号，我们预期央行可能进一步小幅调降公开市场利率，LPR利率上半年有下行空间。 12月制造业PMI向好，四季度生产复苏态势不变。12月官方制造业PMI持稳在50.2不变。生产指数和新出口订单有明显回升，产成品库存回落，与我们预计的生产复苏趋势一致。四季度平均来看，制造业PMI较三季度提升了0.2个百分点，主要受出口订单改善拉动，生产指数、就业指标和经营活动预期也有小幅度提升。财新制造业PMI虽在12月小幅回落，但四季度平均仍较三季度上涨0.8至51.4。我们维持工业增加值增速未来筑底回弹的预期不变。 中美贸易协议签署在即，中东地缘政治风波再起。美国总统特朗普周二发推文表示，他将于1月15日在白宫与中国高级别代表签署双方第一阶段经贸协议，随后将前往北京展开第二阶段经贸磋商。数据方面，美国制造业ISM指数差于预期，跌至2009年中以来最差水平，引发市场对经济前景的担忧。受美伊冲突影响，美国10年期国债下跌9bp至1.79%，原油价格周五跳升超3%。美元指数大抵持稳，人民币受贸易协议消息提振小幅走强。 下周关注 预计12月CPI继续上涨，总体再通胀持续。12月36城零售猪肉价格下跌约7%，禽肉鸡蛋价格也小幅下滑，而蔬菜价格强势上行。此外，成品油价格上调将拉动非食品CPI上涨。总体而言，我们预计12月CPI继续走高至4.9%左右，春节前上行压力不减，但一季度预计见顶。我们预计PPI环比上涨，同比降幅缩窄（图2）。2020年初经济企稳有助于PPI同比继续改善甚至转正。 预计社融增速保持稳健。月初政治局会议、中央经济工作会议上对防范化解金融风险措辞有所缓和；另据财新报道，监管层就资管新规延期展开讨论，种种信号均表明金融监管政策重点由降杠杆转向稳杠杆。在此背景下，我们预计实体经济信贷增速维持稳健，而影子银行信贷收缩幅度有所减少，将推动社融增速小幅上行。 美国劳动力市场预计保持坚挺。市场一致预期显示美国就业市场将继续向好，非农就业预计维持高增速，而失业率保持在周期低位3.5%。紧俏的就业市场将推动工资同比增速维持在3%以上，支撑消费市场和通胀复苏。 1建银国际证券《宏观视野：经济再现曙光 - 2020年宏观展望》2019年12月8日 图1： 银行间短期利率中枢下移 资料来源： CEIC，建银国际证券 图2：预计PPI环比回升 资料来源： CEIC，建银国际证券 崔历 (852) 3911 8274 cuili@ccbintl.com 黄舒 (852) 3911 8012 clairehuang@ccbintl.com 薛莹 (852) 3911 8013 xueying@ccbintl.com 1.92.12.32.52.72.93.1存款类机构质押式回购利率（DR007） 30天移动平均 % -1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.0404550556065采购经理指数:制造业:出厂价格 PPI （环比，右轴） PMI指数 PPI月环比 宏观周报：央行继续降准，制造业企稳回升 宏观经济 | 2020年1月5日 本报告由建银国际证券有限公司撰写。分析师证明及其他重要声明请见报告最后一页。 2 表1：未来一周重要数据、事件日程表 日期 时间 国家 数据 统计期限 彭博调查预期 建银国际预测 前值 1月6日 17:30 欧元区 Sentix投资者信心指数 20年1月 2.6 -- 0.7 1月7日 -- 中国 外汇储备 19年12月 -- -- $3095.59b 1月7日 23:00 美国 ISM非制造业PMI指数 19年12月 54.5 -- 53.9 1月9日 09:30 中国 PPI 同比 19年12月 -0.4% -0.5% -1.4% 1月9日 09:30 中国 CPI 同比 19年12月 4.7% 4.9% 4.5% 1月10-15日 -- 中国 社融（人民币） 19年12月 -- 1600b 1754.7b 1月10-15日 -- 中国 新增人民币贷款 19年12月 1250b 1150b 1388.1b 1月10-15日 -- 中国 M2同比 19年12月 8.4% 8.2% 8.2% 1月10日 21:30 美国 新增非农就业人数 19年12月 162k -- 266k 1月10日 21:30 美国 失业率 19年12月 3.5% -- 3.5% 日期 时间 国家 全球央行发言人日程、重要事件 1月9日 21:00 美国  美联储Clarida（投票成员）在纽约发表讲话 1月10日 00:30 美国/英国  美联储Williams（投票成员）在英国央行发表讲话 1月10日 02:20 美国  美联储Evans（投票成员）参加由Milwaukee Business Journal主办的经济预测讨论会 1月10日 03:00 美国  美联储Bullard（投票成员）在威斯康星州银行家协会年度经济预测午餐会上讲话 资料来源：彭博，路透，建银国际证券 宏观经济 | 2020年1月5日 建银国际证券 3 评级定义： 优于大市 ─ 于未来12个月预期回报为高于10% 中性 ─ 于未来12个月预期回报在-10%至10%之间 弱于大市 ─ 于未来12个月预期回报低于-10% 分析师证明： 本文作者谨此声明：（i）本文发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，是或将会直接或间接与本文发表的特定建议或观点有关；（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。本文作者进一步确定（i）他们或其各自的关联人士（定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则）没有在本文发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本文所提述的股票，或在本文发布后3个工作日（定义见《证券及期货条例》（香港法例第571章））内将买卖或交易本文所提述的股票；（ii）他们或其各自的关联人士并非本文提述的任何公司的雇员；及（iii）他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益。 免责声明： 本文由建银国际证券有限公司编写。建银国际证券有限公司为建银国际（控股）有限公司（「建银国际控股」）和中国建设银行股份有限公司（「建行」）全资附属公司。本文内容之信息相信从可靠之来源所得，但建银国际证券有限公司，其关联公司及／或附属公司（统称「建银国际证券」）不对任何人士或任何用途就本文信息的完整性或准确性或适切性作出任何形式担保、陈述及保证（不论明示或默示）。当中的意见及预测为我们于本文日的判断，并可更改，而无需事前通知。建银国际会酌情更新其研究报告，但可能会受到不同监管的阻碍。除个别行业报告为定期出版，大多数报告均根据分析师的判断视情况不定期出版。预测、预期及估值在本质上是推理性的，且可能以一系列偶发事件为基础。读者不应将本文中的任何预测、预期及估值视作为建银国际证券或以其名义作出的陈述或担保，或认为该等预测、预期或估值，或基本假设将实现。投资涉及风险，过去的表现并不反映未来业绩。本文的信息并非旨在对任何有意投资者构成或被视为法律、财务、会计、商业、投资、税务或任何专业意见，因此不应因而作为依据。本文仅作参考资讯用途，在任何司法管辖权下的地方均不应被视为购买或销售任何产品、投资、证券、交易策略或任何类别的金融工具的要约或招揽。建银国际不对收件人就本报告中涉及的证券的可用性（或相关投资）做任何陈述。本文中提及的证券并非适合在所有司法管辖权下的地方或对某些类别的投资者进行销售。建银国际证券及其它任何人仕对使用本文或其内容或任何与此相关产生的任何其它情况所引发的任何损害或损失（不论直接的、间接的、偶然的、示范性的、补偿性的、惩罚性的、特殊的或相应发生的）概不负上任何形式的责任。本文所提及的证券、金融工具或策略并不一定适合所有投资者。本文作出的意见及建议并没有考虑有意投资者的财政情况、投资目标或特殊需要，亦非拟向有意投资者作出特定证券、金融工具及策略的建议。本文的收件人应仅将本文作为其做出投资决定时的其中一个考虑因素，并应自行对本文所提及的公司之业务、财务状况及前景作出独立的调查。读者应审慎注意（i）本文所提及的证券的价格和价值以及来自该等证券的收益可能有所波动；（ii）过去表现不反应未来业绩；（iii）本文中的任何分析、评级及建议为长期性质的（至少12个月），且与有关证券或公司可能出现的表现的短期评估无关联。在任何情况下，未来实际业绩可能与本文所作的任何前瞻性声明存在重大分歧；（iv）未来回报不受保证，且本金可能受到损失；以及（v）汇率波动可能对本文提及的证券或相关工具的价值、价格或收益产生不利影响。应注意的是，本文仅覆盖此处特定的证券或公司，且不会延伸至此外的衍生工具，该等衍生工具的价值可能受到诸多因素的影响，且可能与相关证券的价值无关。该等工具的交易存在风险，并不适合所有投资者。尽管建银国际证券已采取合理的谨慎措施确保本文内容提及的事实属正确、而前瞻性声明、意见及预期均基于公正合理的假设上，建银国际证券不能对该等事实及假设作独立的复核，且建银国际证券概不对其准确性、完整性或正确性负责，亦不作任何陈述或保证（不论明示或默示）。除非特别声明，本文提及的证券价格均为当地市场收盘价及仅供参考而已。没有情况表明任何交易可以或可能依照上述价格进行，且任何价格并不须反映建银国际证券的内部账簿及记录或理论性模型基础的估值，且可能基于某些假设。不同假设可能导致显著不同的结果。任何此处归于第三方的声明均代表了建银国际对由该第三方公开或通过认购服务提供的数据、信息以及/或意见的阐释，且此用途及阐释未被第三方审阅或核准。除获得所涉及到的第三方书面同意外，禁止以任何形式复制及分发该等第三方的资料内容。收件人须对本文所载之信息的相关性、准确性及足够性作其各自的判断，并在认为有需要或适当时就此作出独立调查。收件人如对本文内容有任何疑问，应征求独立法律、财务、会计、商业、投资和/或税务意见并在做出投资决定前使其信纳有关投资符合自己的投资目标和投资界限。 使用超链接至本文提及的其它网站或资源（如有）的风险由使用者自负。这些链接仅以方便和提供信息为目的，且该等网站内容或资源不构成本文的一部分。该等网站提供的内容、精确性、意见以及其它链接未经过建银国际证券的调查、核实、监测或核准。建银国际证券明确拒绝为该等网站出现的信息承担任何责任，且不对其完整性、准确性、适当性、可用性及安全性作任何担保、陈述及保证（不论明示或默示）。在进行任