Q1業績超預期，鑒於磷肥行業景氣提升，維持買入評級

C o m p a n y U p d a t e HK R e s e a r c h D e p t . 2015年4月21日 群益香港研究部 hk_research@e-capital.com.hk 目標價(元) 18.00 公司基本資訊 產業別 化工 A股價(2015/4/20) 14.88 上證綜指(2015/4/20) 4217.08 股價12個月高/低 16.19/6.8 總發行股數(百萬) 1129.08 A股數(百萬) 521.26 A市值(億元) 77.56 主要股東 雲天化集團有限責任公司(53.83%) 每股淨值(元) 4.93 股價/賬面淨值 3.02 一個月 三個月 一年 股價漲跌(%) 0.5 19.1 76.1 近期評等 出刊日期 前日收盤 評等 2014-12-18 10.78 買入 2015-1-29 12.52 買入 產品組合 商品行業 64.2% 磷酸二銨 14.7% 磷酸一銨 5.6% 尿素 3.3% 機構投資者占流通A股比例 基金 4.0% 一般法人 33.1% 股價相對大盤走勢 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2014-04-212014-05-092014-05-272014-06-132014-07-012014-07-172014-08-042014-08-202014-09-052014-09-242014-10-172014-11-042014-11-202014-12-082014-12-242015-01-132015-01-292015-02-162015-03-112015-03-272015-04-15云天化上证综指 雲天化(600096.SH) Buy 買入 Q1業績超預期，鑒於磷肥行業景氣提升，維持買入評級 結論與建議：  14年業績符合預期：公司2014年實現營收545億元，yoy-2.51%，實現虧損25.8億元，同比由盈轉虧，扣非後虧損27億元，同比增虧85%，折合EPS-2.29元，業績符合預期。單季度來看，公司Q4實現營收163億元，yoy-6.30%，實現虧損10億元，折合EPS-0.89元。公司14年大幅虧損主要是因為磷肥產品銷量同比下降 19%，價格下降 5%，氮肥價格下降 13%導致化肥板塊同比增加虧損 16億元以及財務費用增加。  Q1同比大幅扭虧：公司2015年Q1實現營收116億元，yoy+28.1%，實現淨利潤0.29億元，同比和環比均大幅扭虧（去年同期虧損4.87億元），扣非後虧損0.12億元，折合EPS0.026元，大幅超出我們此前的預期。報告期內公司同比扭虧主要是由於：（1）上年同期主要產品銷售價格處於低谷，本期銷售價格有所回升；（2）磷肥市場有所好轉，公司加大了行銷力度，銷售數量同比增加；（3）本期收到的政府補助同比增加0.42億元。報告期內公司綜合毛利率為16.12%，同比提升3.63個百分點。  磷肥行業景氣有望繼續回升：根據我們監測的資料顯示，2015年Q1國內磷酸二銨市場均價為2900元/噸，同比上漲10%左右。受磷肥出口關稅調整影響，國內磷酸二銨、磷酸一銨2015年1-2月份累計出口59萬噸，同比增長55%。展望未來，我們認為磷肥行業在國內產能優化、庫存降低和出口好轉的情況下，行業景氣度有望持續提升。按公司化肥年產量700萬噸左右測算，價格每提升100元/噸，成本不變的情況下理論影響EPS0.53元，因此，公司業績彈性巨大。同時，隨著國企改革的推進，公司的治理水準也將逐步提升，我們看好公司未來的發展。  盈利預測：鑒於公司業績超預期，我們上修公司的盈利預測，我們預計公司2015/2016公司的淨利潤分別為5.1/8.2億元，定增攤薄後折合EPS分別為0.38元，0.62元，目前股價對應的PE為39倍和24倍。考慮到公司業績彈性巨大，若化肥行業下半年景氣回升較快，不排除業績超預期的可能。鑒於公磷肥行業景氣提升，國企改革穩步推進，加上公司目前PS僅為0.31倍，我們維持公司買入的投資評級。  風險提示：磷肥行業景氣復蘇不及預期；國企改革進度遲緩。 ............................ 接續下頁 ................................... 年度截止12月31日 2012 2013 2014 2015E 2016E 純利 (Net profit) RMB百萬元 469 593 -2583 508 820 同比增減 % 177.70% 26.48% -535.87% - 61.29% 每股盈餘 (EPS) RMB元 0.35 0.45 -1.94 0.38 0.62 同比增減 % 177.70% 26.48% -535.87% - 61.29% 市盈率(P/E) X 42.2 33.3 -7.7 38.9 24.1 股利 (DPS) RMB元 0 0.1 0 0.1 0.1 股息率 (Yield) % 0.00% 0.67% 0.00% 0.67% 0.67% C o m p a n y U p d a t e HK R e s e a r c h D e p t . 2 2015年4月22日 圖：磷酸二銨價格走勢圖 200025003000350040004500500007/0107/0507/0907/1208/0408/0808/1109/0309/0609/0910/0110/0410/0810/1111/0411/0811/1112/0312/0712/1013/0113/0513/0813/1214/0314/0714/1115/02国产64％磷酸二铵 資料來源：隆眾石化，群益證券整理 預期報酬(Expected Return；ER)為准，說明如下： 強力買入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；買入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 賣出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；強力賣出 Strong Sell (ER ≦ -30%) C o m p a n y U p d a t e HK R e s e a r c h D e p t . 3 2015年4月22日 附一：合幷損益表 人民幣百萬元 2012 2013 2014 2015E 2016E 營業收入 58713 55896 54492 58479 64327 經營成本 58262 57019 49334 49497 53713 營業稅金及附加 329 277 318 421 463 銷售費用 2595 3305 2892 3299 3795 管理費用 2726 2296 2264 2363 2702 財務費用 1988 2319 2378 2556 2573 投資收益 25 1701 43 77 40 營業利潤 472 580 (2750) 423 1121 利潤總額 646 934 (2630) 663 1200 所得稅 244 446 126 192 360 少數股東損益 -67 -105 (173) (37) 20 歸屬於母公司股東權益 469 593 (2583) 508 820 附二：合幷資產負債表 人民幣百萬元 2012 2013 2014 2015E 2016E 貨幣資金 9552 7941 7856 8276 10192 應收賬款 2517 3789 2948 3390 3898 存貨淨額 11909 9205 14744 14007 13306 流動資產合計 30335 29780 31618 32287 34640 固定資產 21829 17617 19052 20195 21407 在建工程 11450 11116 10721 10185 9676 非流動資產合計 40568 35889 36891 37008 37726 資產總計 70903 65669 68509 69296 72366 流動負債合計 37818 42428 48204 45794 43504 非流動負債合計 18267 13553 13522 12846 12204 負債合計 56085 55981 61727 58640 55708 少數股東權益 3645 1474 1253 2131 3332 股東權益合計 14818 9688 6783 10655 16658 負債和股東權益總計 70903 65669 68509 69296 72366 附三：合幷現金流量表 (人民幣百萬元) 2012 2013 2014 2015E 2016E 經營活動所得現金淨額 2756 -2434 -403 1220 2316 投資活動所用現金淨額 -4595 -3230 -1568 -1300 -1200 融資活動所得現金淨額 2744 198 4849 1283 500 現金及現金等價物淨增加額 -1643 -887 -688 420 1916 1 此份報告由群益證券(香港)有限公司編寫，群益證券(香港)有限公司的投資和由群證益券(香港)有限公司提供的投資服務.不是.個人客戶而設。此份報告不能複製或再分發或印刷報告之全部或部份內容以作任何用途。群益證券(香港)有限公司相信用以編寫此份報告之資料可靠，但此報告之資料沒有被獨立核實審計。群益證券(香港)有限公司.不對此報告之準確性及完整性作任何保證，或代表或作出任何書面保證，而且不會對此報告之準確性及完整性負任何責任或義務。群益證券(香港)有限公司，及其分公司及其聯營公司或許在閣下收到此份報告前使用或根據此份報告之資料或研究推薦作出任何行動。群益證券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇員不會對使用此份報告後招致之任何損失負任何責任。此份報告內容之資料和意見可能會或會在沒有事前通知前變更。群益證券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇員或會對此份報告內描述之證¡@持意見或立場，或會買入，沽出或提供銷售或出價此份報告內描述之證券。群益證券(香港)有限公司及其分公司及其聯營公司可能以其戶口，或代他人之戶口買賣此份報告內描述之證¡@。此份報告.不是用作推銷或促使客人交易此報告內所提及之證券。