债券市场半月报：债券市场整治持续影响

请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 2013年04月22日 2013年第7期 信息采集期：2013.04.08-2013.04.19 债券市场半月报 摘要： 3月28日银监会8号文对于市场的影响一直持续，信用债市场在4月的中上旬快速上行，超出了市场的预期。4月初，经济数据陆续出炉。一季度7.7%GDP增速，低于市场8%的预期；3月份CPI同比增速2.1%，低于市场预期；3月份固定资产投资增速为20.6%，低于前两个月的21.2%；3月份工业增加值增速8. 9%，低于市场预期。经济复苏动力相对较弱，投资方面，消费和房地产难有起色，可能未来仍然依靠基建投资。通胀方面，肉价上涨动力依然不足，蔬菜价格由于天气的转暖大幅上涨概率也不大，生产资料价格由于国外宽松货币政策压低了大宗商品价格而缺乏上涨动力，通胀在上半年依然大概率维持低位。上述基本面因素对于高等级长久期的信用债是利好。 4月16日，银监会《关于加强2013年地方政府融资平台贷款风险监督的指导意见》发布，相比较之前的讨论稿，有细微的变化。在控制总量方面，各银行业金融机构法人不得新增融资平台贷款规模。在平台差异化方面，对于现金覆盖率低于100%和资产负债率高于80%的平台，其贷款占本行平台贷款的比例不高于上年水平，并减少贷款发放，加大清收力度。城投债的发行主体基本上还是能够满足上述约束条件的，不会是压缩贷款的主要对象。我们原来所担忧的区（县）一级政府会大量发债的情形基本不太可能发生。银监会10号文对市场的影响还是比较温和的。 债券的核查风暴于4月16日被媒体披露。万家基金固定收益部总监邹昱、中信证券固定收益部董事总经理杨辉被监管机构调查。而后披露的易方达固定收益部投资经理马喜德、西南证券固定收益部副最近52周走势： 相关研究报告： 报告作者： 分析师：李斌 执业证书编号：S059051109002 联系人： 黄骥 电话： 0510-82833217 Email：huangji@glsc.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。 国联证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。 固定收益定期报告 债券市场整治持续影响 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 总经理薛晨涉嫌债券市场违规。除此以外，齐鲁银行等在内的商业银行也被卷入其中。据报道，央行24号将召集各商业银行，针对目前债券市场暴露出的问题进行转型部署。而证监会也于近期下发通知，要求各机构在本周将代持债券的明细上报，证监会将全面核查。对于债券市场的整治一方面说明在制度建设方面监管层可能确实存在不规范，导致了包括债券代持等灰色地带长期存在；另一方面，由于利益输送比较严重，已经影响到正常的市场秩序，整顿势在必行。对于债券市场的整顿还将继续，事件将会持续发酵。上周四和五，信用债市场首次影响已经出现调整。由于资金利率相对较低，目前普遍杠杆水平较高。接下来可能会是降杠杆的过程，在此过程中，高等级的中票首先会受到影响。接下来的一段时间，债券市场的主导因素是市场的整治力度，调整似乎已经不可避免。 3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 目录 银行间市场回顾 .................... 4交易所市场回顾 .................... 6信用债市场策略 .................... 6 4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 银行间市场回顾 前两周（4月8日-4月19日），短融发行1212.3亿元，到期1145.9亿元，净融资额66.4亿元；中票发行683.8亿元，到期80亿元，净融资额503.8亿元；企业债发行186.5亿元，到期5亿元，净融资额181.5亿元；公司债发行8.9亿元，没有到期量，净融资额8. 9亿元。 短融由于大量到期，发行量大幅增加。中票的周发行量重新回归到节前300-400亿的水平。 央行在过去两周进行了4次28天的正回购，发行利率保持在2.75%，从市场收回了1770亿元。由于有1310亿正回购到期，总共从市场回笼了460亿资金。如果加上150亿央行票据到期，从市场回笼了310亿元。我们在上期半月报中提到由于到期量的增大，正回购将放量，前两周的情况验证了这样的判断。隔夜和14天的银行间质押回购利率在前两周的大部分时间内处于较低的水平，但是上周最后两天大幅上升，可能与监管层调查债券代持和利益输送曝光，市场情绪受到影响有关。 前两周，短融中票收益率继续全面下行，但是幅度较之前的两周明显降低。短融的下行幅度相对较大，AAA级和AA-达到了8- 10BPs。中高评级3年和5年期中票的收益率下行幅度较小，仅有2- 6B P s。信用利差方面，由于3和5年期基准利率小幅上行，3年和5年期信用利差的收窄幅度有所扩大。估值方面，除了AAA等级短融信用利差位于中位数附近水平，其余各评级品种信用利差均在1/4分位数附近，已无估值优势。 图表 1：短融中票到期收益率和信用利差 收益率（%） AAA AA+ AA AA- 1年 3.88 4.20 4.34 4.71 3年 4.34 4.72 4.98 5.71 5年 4.70 5.11 5.51 6.27 信用利差（BP） AAA AA+ AA AA- 1年 62 93 107 144 3年 59 96 122 195 5年 78 118 158 234 数据来源：国联证券研究所，WIND 图表 2：短融中票历史信用利差（BP） AAA AA+ AA AA- 1/4分位数 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 1年 47 92 119 154 3年 66 110 146 185 5年 79 124 165 207 1/2分位数 1年 62 105 138 189 3年 79 121 162 218 5年 92 139 184 245 3/4分位数 1年 84 135 168 211 3年 94 147 189 254 5年 101 157 206 280 数据来源：国联证券研究所，WIND 图表 3：短融中票收益率变化（BPs） 图表 4：短融中票信用利差变化（BPs） 数据来源：国联证券研究所，WIND 数据来源：国联证券研究所，WIND 图表 5：短融收益率（%） 图表 6：银行间质押回购利率（隔夜、7天、14天） 数据来源：国联证券研究所，WIND 数据来源：国联证券研究所，WIND -10-9-8-7-6-5-4-3-2-10AAAAA+AAAA-1年3年5年-14-12-10-8-6-4-20AAAAA+AAAA-1年3年5年0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 2008-06-022009-06-022010-06-022011-06-022012-06-02AAAAA1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 5.00 2013/1/42013/2/42013/3/42013/4/41天7天14天 6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 图表 7：3年中票收益率（%） 图表 8：5年中票收益率 (%) 数据来源：国联证券研究所，WIND 数据来源：国联证券研究所，WIND 交易所市场回顾 交易所债市方面，上涨幅度较银行间市场更大。我们挑选了流动性较好的债券作为样本。交易所债券涨跌互现，不少债券由于“国五条”的影响，大幅下跌。 图表 9：短融中票历史信用利差（BP） 证券代码 证券简称 日均成交量（万） 债券信用等级 债券类型 待偿年限 上市日期 到期收益率 收益率变动（BPs） 122065.SH 11上港01 512.0 AAA 公司债 2.95 2011-04-08 4.30 -2 122012.SH 08保利债 46.3 AA+ 公司债 0.23 2008-07-21 3.78 48 112006.SZ 08万科G2 80.7 AA+ 公司债 0.38 2008-09-18 3.90 12 122033.SH 09富力债 191.9 AA+ 公司债 1.51 2009-11-12 4.32 -15 126018.SH 08江铜债 561.2 AA+ 可分离转债存债 3.43 2008-10-10 4.57 10 112012.SZ 09名流债 181.