债券市场半月报：银监会8号文的扰动

请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 2013年04月08日 2013年第6期 信息采集期：2013.03.25-2013.04.03 债券市场半月报 摘要： 银监会《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（8号文）在3月28日颁布，对商业银行理财资金的投资标的进行规范。理财资金投资非标准化债券资产的余额在任何时点均以理财产品余额的35%与商业银行上一年度审计报告披露总资产的4%之间孰低者为上限。8号文的监管对象是“非标准化债券资产”，是指未在银行间市场和交易所市场交易的债券类资产，包括但不限于信贷资产、信托贷款、承兑汇票、信用证、应收账款、各类受（收）益权、带回购条约的股权性融资等。市场对此解读为利好，因为“非标资产”的清理将增加信用债的需求。中长期看，债券供给的相应扩大、信用风险的上升等因素会带来不少负面影响。银监会8号文实施尚需准备时间，我们认为短期对于债券的利好会逐渐淡化，决定市场走势的仍然是基本面的情况。 我们在上一期半月报中提到的两个风险点，流动性的收紧和经济复苏低于预期。对于第一个风险，前两周的资金面上并没有得到体现。由于3月份通胀走低和经济继续弱复苏基本已成定局，我们认为资金面紧张的预期有可能会发生改变，但做出最终判断还为时过早。而第二个风险点，即经济增速不达预期，我们认为收益率曲线变平概率依然存在。 银监会8号文件只是一个扰动因素，作用会慢慢弱化。4月份，信用债的供给还将维持在相对高位，而4月中旬发布的一季度经济数据预计也将低于预期。我们认为信用债还将回归到调整局面，建议投资者适度参与。 最近52周走势： 相关研究报告： 报告作者： 分析师：李斌 执业证书编号：S059051109002 联系人： 黄骥 电话： 0510-82833217 Email：huangji@glsc.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。 国联证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。 固定收益定期报告 银监会8号文的扰动 证券研究报告 2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 目录 银行间市场回顾 .................... 3交易所市场回顾 .................... 5信用债市场策略 .................... 5 3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 银行间市场回顾 前两周 （3月25日-4月3日），短融发行489.6亿元，到期339.3亿元，净融资额150.3亿元；中票发行367.8亿元，到期88.5亿元，净融资额279.3亿元；企业债发行167亿元，到期30亿元，净融资额137亿元；公司债发行107.6亿元，没有到期量，净融资额107.6亿元。 由于清明节导致工作日的减少，信用债的发行量较前两周有所减少。 央行在过去两周进行了3次28天的正回购，发行利率保持在2.75%，从市场收回了920亿元。由于有100亿正回购到期，总共从市场回笼了820亿资金。如果加上400亿国库现金定存的到期，从市场回笼了1220亿元。由于春节后央行正回购多为28天期限，从4月份开始正回购到期量将逐步增大，为保持中性的资金面状况，预计央行4月份会继续放量正回购操作。1天和7天的银行间质押回购利率在季末过后尽管呈现冲高回落的态势，但2.08%和3.24%的数据显示资金面较强两周还是有所收紧。 前两周，受银监会8号文影响，所有短融中票收益率全面下行。3年和5年期中票的收益率下行幅度较大，3年期中票收益率下行14-17 BPs，5年期中票收益率下行12-16 BP s。信用利差方面，由于同期基准利率也小幅下行，信用利差的收窄幅度有所减小。估值方面，除了AAA等级短融信用利差位于中位数附近水平，其余各评级品种信用利差均在1/4分位数附近，已无估值优势。 图表 1：短融中票到期收益率和信用利差 收益率（%） AAA AA+ AA AA- 1年 3.98 4.26 4.41 4.79 3年 4.38 4.77 5.06 5.75 5年 4.72 5.17 5.58 6.35 信用利差（BP） AAA AA+ AA AA- 1年 71 99 114 152 3年 67 106 135 204 5年 83 128 169 246 数据来源：国联证券研究所，WIND 图表 2：短融中票历史信用利差（BP） AAA AA+ AA AA- 1/4分位数 1年 47 91 120 155 4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 3年 66 110 147 185 5年 80 125 165 207 1/2分位数 1年 62 105 139 189 3年 79 121 162 219 5年 92 140 185 245 3/4分位数 1年 84 136 168 211 3年 95 147 189 254 5年 102 158 206 280 数据来源：国联证券研究所，WIND 图表 3：短融中票收益率变化（BPs） 图表 4：短融中票信用利差变化（BPs） 数据来源：国联证券研究所，WIND 数据来源：国联证券研究所，WIND 图表 5：短融收益率（%） 图表 6：银行间质押回购利率（隔夜、7天、14天） 数据来源：国联证券研究所，WIND 数据来源：国联证券研究所，WIND -18-16-14-12-10-8-6-4-20AAAAA+AAAA-1年3年5年-14-12-10-8-6-4-20AAAAA+AAAA-1年3年5年0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 2008-06-022009-06-022010-06-022011-06-022012-06-02AAAAA1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 5.00 2013/1/42013/2/42013/3/41天7天14天 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 图表 7：3年中票收益率（%） 图表 8：5年中票收益率 (%) 数据来源：国联证券研究所，WIND 数据来源：国联证券研究所，WIND 交易所市场回顾 交易所债市方面，上涨幅度较银行间市场更大。我们挑选了流动性较好的债券作为样本。 图表 9：短融中票历史信用利差（BP） 证券代码 证券简称 日均成交量（万） 债券信用等级 债券类型 待偿年限 上市日期 到期收益率 收益率变动（BPs） 122065.SH 11上港01 179.8 AAA 公司债 2.99 2011-04-08 4.32 -9 122012.SH 08保利债 73.6 AA+ 公司债 0.27 2008-07-21 3.30 -30 112006.SZ 08万科G2 65.2 AA+ 公司债 0.42 2008-09-18 3.78 -15 122033.SH 09富力债 73.9 AA+ 公司债 1.56 2009-11-12 4.47 -10 126018.SH 08江铜债 230.2 AA+ 可分离转债存债 3.47 2008-10-10 4.47 -30 112012.SZ 09名流债 50.4 AA+ 公司债 1.59 2009-11-20 5.35 -30 122927.SH 09海航债 12.4 AA 企业债 6.73 2010-02-03 6.87 -9 122009.SH 08新湖债 132.8 AA- 公司债 3.25 2008-07-18 6.14 -11 111047.SZ 08长兴债 76.4 AA 企业债 2.76 2009-02-16 5.05 -31 数据来源：国联证券研究所，WIND 信用债市场策略 银监会《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（8号文）在3月28日颁布，对商业银行理财资金的投资标的进行规范。理财资金投资非标准化债券资产的余额在任何时点均以理财产品余额的35%与商业银行上一年度审计报告披露总资产的4%之间孰低者为上限。0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 2008-06-022009-06-022010-06-022011-06-022012-06-02AAAAA0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 2008-06-022009-06-022010-06-022011-06-022012-06-02AAAAA