引入方源资本，内外兼修成长加速

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2014年02月18日 科华生物（002022.SZ） Tabl e_Sum m ar y 引入方源资本，内外兼修成长加速 ■方源资本入主成为第一大股东。方源资本成立于2008年，管理的资产规模超过20亿美元，主要来自于北美和欧洲的退休基金，属于追求长期收益的稳健性投资风格。方源资本看好国内IVD行业的发展前景，承诺加入后3年内不转让。此次股权转让及定增完成后，方源资本将持股19.44%，成为第一大股东。 ■方源资本带来正能量，内部提效+外延并购。方源资本的加入将对公司构成内外两方面的利好。  对内可提升运营效率。我们认为公司具有IVD行业内领先的研发基础和销售渠道，但原有的股权结构导致公司运营效率偏低。方源资本加入后，股权结构得到改良，并可输入一些先进的管理经验，公司有望借此契机重新焕发活力。  对外将加快兼并扩张。我国IVD行业集中度低，公司欲巩固其龙头地位，必须加快外延并购。方源资本的加入，一方面解决了资金问题，更重要的是提供了科华所欠缺的资本运作经验。外生增长的加速将大大改善公司未来成长预期。 ■储备品种丰富，化学发光厚积薄发。公司目前有在研产品120个，涉及酶免、临床化学、化学发光、分子诊断、胶体金、干化学以及与其相配套的仪器。预计未来12个月内，将有22个新产品获得注册证书，10个以上新产品技术审评阶段，20个以上新产品进入注册检验阶段。公司的化学发光产品研发团队有50多人，在研产品采用管式技术，有望后来居上。 ■投资建议：我们看好诊断试剂行业的长期前景，公司产品线全、试剂仪器协同发展，在研品种丰富，此次股权变更加入打消了投资者对于公司长远发展的顾虑，估值中枢上移，预计公司2013-2015年EPS为0.61、0.74、0.95元，维持“增持-A”评级，上调12个月目标价为25元，相当于2014年34倍PE。 ■风险提示：研发进展低于预期，审核风险。 Table_Exc el1 摘要(百万元) 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入 873.9 1,013.7 1,200.2 1,467.5 1,804.2 净利润 226.7 239.8 302.1 364.0 470.1 每股收益(元) 0.46 0.49 0.61 0.74 0.95 每股净资产(元) 1.99 2.07 2.22 2.38 2.61 盈利和估值 2011 2012 2013E 2014E 2015E 市盈率(倍) 52.1 49.3 39.1 32.5 25.1 市净率(倍) 12.1 11.6 10.8 10.1 9.2 净利润率 25.9% 23.7% 25.2% 24.8% 26.1% 净资产收益率 23.0% 23.3% 26.9% 30.0% 35.1% 股息收益率 1.7% 1.5% 1.9% 2.4% 3.0% ROIC 52.9% 47.2% 49.4% 58.6% 64.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Bas eInf o 公司快报 证券研究报告 生物医药III 投资评级 增持-A 维持评级 12个月目标价 25.00元 股价（2014-02-18） 24.00元 Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值（百万元） 11,814.66 流通市值（百万元） 10,505.22 总股本（百万股） 492.28 流通股本（百万股） 437.72 12个月价格区间 13.45/24.00元 Tabl e_Ch ar t 股价表现 -20%12%44%76%2013-022013-062013-102014-02科华生物医药沪深300 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 37.92 59.88 84.33 绝对收益 42.69 53.85 67.71 Table_Au tho r 叶寅 分析师 SAC执业证书编号：S1450513100001 yeyin@essence.com.cn 021-68763590 邹敏 分析师 SAC执业证书编号：S1450511080003 zoumin@essence.com.cn 021-68766073 吴永强 分析师 SAC执业证书编号：S1450512060001 wuyq@essence.com.cn 010-66581629 陈宁浦 分析师 SAC执业证书编号：S1450512080006 chennp2@essence.com.cn 021-68765361 Tabl e_Re por t 相关报告 试剂较快增长，仪器受反商业贿赂影响 2013-10-28 经营效率提升，业绩符合预期——2013年中报点评 2013-08-16 发展提速，中报符合预期 2013-07-19 2 公司快报/科华生物 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Exc el2 财务报表预测和估值数据汇总(2014年02月18日) 利润表 财务指标 （百万元） 2011 2012 2013E 2014E 2015E （百万元） 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入 873.9 1,013.7 1,200.2 1,467.5 1,804.2 成长性 减:营业成本 425.2 515.3 597.4 727.7 862.1 营业收入增长率 11.8% 16.0% 18.4% 22.3% 22.9% 营业税费 7.7 9.2 10.2 12.9 15.8 营业利润增长率 10.0% 4.4% 25.9% 21.7% 30.8% 销售费用 131.0 156.6 180.0 224.5 276.0 净利润增长率 0.7% 5.8% 26.0% 20.5% 29.2% 管理费用 52.0 67.8 76.8 91.0 108.3 EBITDA增长率 9.3% 5.5% 24.2% 21.2% 29.9% 财务费用 -5.9 -7.5 -10.1 -11.3 -12.3 EBIT增长率 9.1% 3.9% 25.6% 22.0% 31.4% 资产减值损失 1.9 -0.2 1.0 0.9 0.6 NOPLAT增长率 6.4% 6.4% 25.6% 22.0% 31.4% 加:公允价值变动收益 - - 0.1 -0.1 - 投资资本增长率 19.1% 20.2% 2.7% 20.2% 0.9% 投资和汇兑收益 6.3 7.5 7.6 7.2 7.4 净资产增长率 10.1% 5.9% 8.2% 8.1% 10.8% 营业利润 268.3 280.1 352.5 428.9 561.2 加:营业外净收支 16.1 17.9 20.0 20.0 20.0 利润率 利润总额 284.4 298.0 372.5 448.9 581.2 毛利率 51.3% 49.2% 50.2% 50.4% 52.2% 减:所得税 48.3 44.7 55.9 67.3 87.2 营业利润率 30.7% 27.6% 29.4% 29.2% 31.1% 净利润 226.7 239.8 302.1 364.0 470.1 净利润率 25.9% 23.7% 25.2% 24.8% 26.1% EBITDA/营业收入 32.3% 29.3% 30.8% 30.5% 32.2% 资产负债表 EBIT/营业收入 30.0% 26.9% 28.5% 28.5% 30.4% 2011 2012 2013E 2014E 2015E 运营效率 货币资金 587.7 532.2 563.3 536.6 667.5 固定资产周转天数 56 56 53 42 33 交易性金融资产 - - 0.1 - - 流动营业资本周转天数 60 68 66 69 70 应收帐款 123.1 117.6 183.8 183.2 261.0 流动资产周转天数 340 311 269 240 224 应收票据 0.5 1.0 1.9 0.9 2.5 应收帐款周转天数 47 43 45 45 44 预付帐款 27.3 65.9 6.4 88.6 35.6 存货周转天数 46 52 48 48 47 存货 119.7 172.9 144.1 248.8 222.0 总资产周转天数 471 442 388 339 304 其他流动资产 1.9 0.5 0.8 1.0 0.8 投资资本周转天数 186 192 179 164 146 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 43.0 42.1 42.1 42.1 42.1 ROE 23.0% 23.3% 26.9% 30.0% 35.1% 投资性房地产 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 ROA 19.6% 19.7% 24.3% 26.1% 31.2% 固定资产 139.0 176.2 176.4 169.8 156.9 ROIC 52.9% 47.2% 49.4% 58.6% 64.1% 在建工程 32.7 34.1 34.1 34.1 34.1 费用率 无形资产 55.3 69.4 77.3 84.0 89.4 销售费用率 15.0% 15.4% 15.0% 15.3% 15.3% 其他非流动资产 管理费用率 6.0% 6.7% 6.4% 6.2% 6.0% 资产总额 1,201.8 1,285.5 1,302.5 1,461.1 1,583.5 财务费用率 -0.7% -0.7% -0.8% -0.8% -0.7% 短期债务 58.0 43.0 - - - 三费/营业收入 20.3% 21.4% 20.6% 20.7% 20.6% 应付帐款 45.0 79.7 56.2 108.3 91.6 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 14.6% 15.5% 9.8% 13.1% 11.2% 其他流动负债 负债权益比 17.1% 18.3% 10.8% 15.0% 12.6% 长期借款 - - - - - 流动比率 5.21 4.92 7.70 5.96 7.31 其他非流动负债 速动比率 4.48 3.97 6.47 4.56 5.95 负债总额 175.9 199.0 127.3 190.9 176.6 利息保障倍数 -44.45 -36.40 -33.98 -37.12 -44.56 少数股东权益 47.2 65.3 79.9 97.5 121.4 分红指标 股本 492.3 492.3 492.3 492.3 492.3 DPS(元) 0.40 0.36 0.46 0.58 0.73 留存收益 486.4 528.8 603.0 680.5 793.2 分红比率 86.8% 73.9% 75.4% 78.7% 76.0% 股东权益 1,025.9 1,086.4 1,175.2 1,270.2 1,406.9 股息收益率 1.7% 1.5% 1.9% 2.4% 3.0% 现金流量表 业绩和估值指标 2011 2012 2013E 2014E 2015E 2011 2012 2013E 2014E 2015E 净利润 236.1 253.3 302.1 364.0 470.1 EPS(元) 0.46 0.49 0.61 0.74 0.95 加:折旧和摊销 19.9 25.3 26.9 30.0 32.5 BVPS(元) 1.99 2.07 2.22 2