稳增长、防风险：主动释放人民币贬值压力 ——评人民币中间价大幅下调 上海浦东发展银行金融市场部 高级分析师：李瑞敏 电话：（8621）61614319 核心观点： 外需走弱，稳增长占据更重要的位置。7月份，出口同比下滑8.3%，继6月增速转正后再次下跌，经济增长压力加大。美国接近加息，资本外流加大，外汇储备余额已从去年最高点下降3000亿美元。经济进一步下行有可能带来资本进一步外流，引发资产价格下跌风险，进而增加产生危机的可能性。目前，虽然我国这种风险尚可掌控，但仍不可掉以轻心，所以稳增长、防止资本出现急剧的持续外流可能是我们一个很重要的任务。暴跌后，预期未来一段时间人民币将维持平稳，央行为维持稳定，需要从市场上继续抛出美元，购买人民币，货币供给存在收紧的可能，因此未来央行需要继续进一步补充货币供给。 政策解读： （1）外需走弱，稳增长占据更重要的位置。7月份，我国进出口总值同比下降8.2%。其中出口同比下滑8.3%，继6月增速转正后再次下跌；进口同比下降8.1%，跌幅扩大2个百分点；贸易顺差同比下降9.1%。外需走弱和人民币汇率维持强势是出口下降的主要原因。另一方面，美国近期经济数据表现良好，加息日益临近。美国公布的7月新增非农就业数据21.5万，基本符合预期。失业率5.3%，已在目标范围内。核心通胀率已接近2%的目标。经济好转得到进一步确认，美国已经十分接近进入加息周期。从历史上看，美国进入加息周期会导致新兴经济体资本外流，如果新兴经济体经济失速，资本外流还可能进一步加剧，导致资产价格泡沫的破裂，进而引发危机。目前，虽然我国这种风险尚可掌控，但仍不可掉以轻心，所以稳增长、防止资本出现急剧的持续外流可能是我们一个很重要的任务。 （2）采取一次性暴跌的方式可能是当前最有利的选择。目前国内存在大量的热钱，这部分热钱前期通过各种方式进入中国内地，美联储一旦宣布加息，势必存在回流美国的冲动。当前我国实体经济下行压力较大，热钱以人民币方式存于中国内地，在市场普遍对人民币兑美元持稳定预期之时，央行以单日大跌的方式，一方面可以使部分热钱无法及时出逃，另一方面可以缓解贬值的压力，反而有利于减轻资本持续外流的压力。 （3）市场化方向的汇率形成机制符合加入SDR的方向。虽然央行此时主动引导人民币汇率贬值，会成为拥有一票否决权的美国指摘的对象，从而平添加入SDR的变数。但从方向上看，中间价形成机制的调整符合市场化的方向。央行公告显示“为增强人民币兑美元汇率中间价的市场化程度和基准性，决定完善人民币兑美元汇率中间价报价”。所以，进一步完善人民币汇率中间价市场化机制，则是向国际社会发出“示好”的信号，使得美国并无充足指摘的原因。同时，央行要求“参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化提供中间价报价”，则为政策留下缓冲的余地。 宏观经济点评 2015年8月12日 （4）暴跌后，未来一段时间维持人民币稳定的预期。部分机构测算显示，虽然单日的人民币大幅贬值接近2%，但人民币还存在继续贬值的空间，但为防止资本形成恐慌性出逃趋势。预计人民币未来一段时间将以稳定为主。央行也提出“完善人民币汇率中间价报价后，市场需要一段时间的适应与磨合。人民银行将密切监测市场，稳定市场预期，确保人民币汇率中间价形成方式的有序完善”。本次人民币贬值，未必会形成大规模资本外逃，但在人民币汇率仍有贬值压力下，央行维持汇率稳定，则需要从市场上继续抛出美元，购买人民币。货币供给存在持续收紧的可能性，因此未来央行需要进一步补充货币供给。 免责声明 本报告为内部交流使用；本报告基于我们认为可靠的已公开信息，但我们不保证该信息的准确性及完整性，客户也不应以为该信息是准确和完整的而加以依赖。本报告中的信息及表达的意见并不构成任何要约或投资建议，我们也不推荐基于本报告采取任何行动。 本报告的相关研判主要是基于分析本人的知识和倾向而作出的。分析师本人自认为秉承了客观中立立场，但对报告中的相关信息表达与本行业务利益存在直接或间接关联不做任何保证，相关风险务请报告使用者独立做出评估，我行和分析师本人不承担由此可能引起的任何法律责任。 报告中的任何表述，均应从严格经济学意义上加以理解，并不含有任何道德或政治偏见，报告阅读者也不应从道德或政治角度加以解读，我行和分析者本人对任何基于道德或政治角度理解所可能引起的后果不承担责任，并保留采取行动保护自身权益的一切权利。除非是已被公开出版刊物正式刊登，否则，均应被视为非公开的研讨性分析行为。本报告的版权仅为本行所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发表。如引用、刊发，需注明出处为浦东发展银行金融市场部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。