2016年中国宏观经济展望：调结构经济探底，问路供给侧改革

0 立信以诚 财达于通 WITH INTEGRITY, WITH COMMUNICATION 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露 HTTP://WWW.CINDASC.COM 信达证券研究开发中心 Research and Development Center, Cinda Securities 证券研究报告 Research Report 2015年12月04日 调结构经济探底，问路供给侧改革 ——2016年中国宏观经济展望 年度策略 吕立新 首席宏观分析师 编号：S1500510120004 电话：+86 10 63081288 邮箱：lvlixin@cindasc.com 地址：北京市西城区闹市口大街9号院1号楼6层研究开发中心（100031） 王晶晶 研究助理 电话：+86 10 63081244 邮箱：wangjingjing1@cindasc.com 地址：北京市西城区闹市口大街9号院1号楼6层研究开发中心（100031） 1 立信以诚 财达于通 WITH INTEGRITY, WITH COMMUNICATION 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露 HTTP://WWW.CINDASC.COM 摘要 2016年中国宏观经济将延续2015年的态势继续探底。2015年加之于中国经济的各项影响因素都将在2016年延续。 2016年全球经济增长将仍存在结构性问题。这种结构性差异不仅来自于发达经济体与新兴经济体，也将在发达经济体内部体现。悬而未决的美元加息时点的确定将使得美国货币政策进入常态化阶段，而欧洲地缘政治的冲击则会为地区经济复苏带来不确定性。 中长期看，美元将保持强势地位。由此引发的资本外流将对我国的金融市场产生冲击。此外，强势美元的归来将使得国际大宗商品价格继续走低，从而导致国内输入性通缩压力继续加大。 房地产不见底，难言经济见底。从今年二季度开始，多项房地产宽松政策出台旨在加快房地产去库存进程。但一、二线城市与三、四线城市房地产销量的巨大差异导致高库存压力将继续延续至2016年。习总书记十八字定调，预示着明年房地产宽松政策将陆续出台，去库存政策的力度的加大或能加快库存周期的进程。但2016年中国房地产全面复苏仍是小概率事件。 去产能仍是工业主旋律。2015年部分高耗能产业增速抬头说明去过程产能进程并没有完成。2016年需求侧改革将继续推进。国有企业利润负增长及高债务问题使得国企改革势在必行。但国企改革之复杂，可能远超预期。 供给侧改革培育经济增长新动力，但非一蹴而就之事。从理论上，供给侧改革的核心在于资本存量、劳动投入以及技术进步的增加。对于我国而言，国企改革、户籍制度改革、金融改革、税制改革等措施都可能成为有效的手段。但培育新动力需要较长周期，因此2016年难以见到供给侧改革带来的实质性影响。 消费升级也需要供给侧改革。2015年国内消费增速虽未下滑，但表现平平，尚不足构成爆发式的经济增长动力。然而，近年来中国居民对海外购物、境外游热情高涨，赴境外消费实力不俗。此外，除了高端奢侈品，近年来境外消费也在向日用品集中。春节期间，电饭煲、马桶盖、药品等日常生活用品荣登中国消费者赴日旅游最受欢迎商品。如若通过技术改造、产品升级等手段生产出替代品，引导这部分海外消费回流，将是供给侧改革在消费升级上发挥作用的成功案例。 持续稳健货币政策，定向调节构建利率走廊。2016年国内资本外流可能性加大，通过降准对冲流失的外汇占款有其必要性。通过降息制造低利率坏境带动投资需求为经济托底格局不变，但是由于居民物价水平影响，2016年降息空间受到制约。预计央行将更多地采用定向操作等措施在释放流动性的同时，构建利率走廊，为进一步利率市场化创造条件。 2 立信以诚 财达于通 WITH INTEGRITY, WITH COMMUNICATION 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露 HTTP://WWW.CINDASC.COM 2016年中国宏观经济预测 部分经济数据回顾与预测 Source: Wind, 信达证券研究开发中心 2012201320142015E2016EGDP实际增速7.7%7.7%7.4%6.9%6.7%第一产业4.5%3.8%4.1%4.0%4.0%第二产业8.2%7.9%7.3%5.9%5.8%第三产业8.0%8.3%7.8%8.3%8.0%工业增加值增速10.0%9.7%8.3%6.0%5.5%固定资产投资增速20.6%19.6%15.7%10.2%10.0%社会零售消费总额增速14.3%13.1%12.0%10.8%11.0%CPI2.6%2.6%2.0%1.5%1.4%PPI-1.7%-1.9%-1.9%-5.3%-5.8%M213.8%13.6%12.2%13.5%13.0% 2015年宏观经济回顾：供给与需求失衡，萧条与繁荣共存 2015年宏观经济现象与问题 2016年宏观经济展望：探供给侧改革，造长期增长源泉 3 立信以诚 财达于通 WITH INTEGRITY, WITH COMMUNICATION 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露 HTTP://WWW.CINDASC.COM 调结构经济探底，问路供给侧改革 4 立信以诚 财达于通 WITH INTEGRITY, WITH COMMUNICATION 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露 HTTP://WWW.CINDASC.COM 2015年GDP增速在底部徘徊，各省市经济增速区域化差异加大 2015年前三季度名义GDP增速与实际GDP增速 2015年前三季度部分省市名义GDP增速对比 2015年前三季度，中国宏观经济依旧在本轮经济调整周期的底部徘徊。在全球经济周期、我国房地产周期、债务周期、库存周期的叠加作用下，2015年中国宏观经济显得尤其艰难，部分宏观经济数据也出现了超预期的变化。 GDP增速总体持续回落。2015年前三季度，全国实际GDP增速为6.9%，较上年同期下降0.37个百分点。在考虑了价格等因素后，名义GDP增速较2014年全年增速已下一个台阶。今年前三季度，名义GDP增速仅为6.6%，较2014年全年下滑1.5个百分点。 2015年是中国宏观经济本轮调整周期中再次探底的一年。需要注意的是，2015年名义GDP增速低于实际GDP增速。中国宏观经济上一次发生这类现象还是在2009年，而今年前三季度名义GDP增速水平甚至还低于2009年同期。这表明，2015年中国宏观经济再次探底。 全国各省市经济增速出现区域化差异。2015年前三季度，部分省市出现负增长。例如黑龙江省与山西省，前三季度名义GDP累计同比增速分别为-1.2%、-2.2%，较上年同期下滑2.1和4.9个百分点。而如江苏省、重庆市，今年前三季度对应经济增速则分别上涨3.3.个百分点和8.4个百分点，达到12.2%和18.4%。 区域化经济增速的差异，一方面让我们看到一些老工业基地在去库存阶段的痛苦，另一方面也让我们看到积极地方改革给部分地区经济带来的活力。2016年，这两股新旧力量将继续博弈。 2016年中国经济将延续探底趋势。全球经济呈现弱复苏态势，国内工业、房地产等传统经济增长动力的去化周期尚未结束，地方债务的压力使得财政强刺激的可能性低，改革下新的增长引擎仍在孕育中，以上四大因素导致2016年将延续今年的态势，即在探底中寻契机。 Source: Wind, 信达证券研究开发中心 Source: Wind, 信达证券研究开发中心 5 立信以诚 财达于通 WITH INTEGRITY, WITH COMMUNICATION 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露 HTTP://WWW.CINDASC.COM 总供给：工业萧条导致第二产业增速持续回落，金融业引领第三产业快速增长 第二产业、第三产业累计实际增速对比（单位：%） 工业增加值名义、实际累计增速对比 第二产业继续回落，总供给持续疲软。2015年前三季度，规模以上工业增加值累计同比增速为6.2%，较上年同期下滑了2.3个百分点。而考虑价格因素后，名义工业增加值累计增速仅为0.7%，较上年同期下降4.8个百分点。2015年工业萧条水平直逼2009年。 部分高耗能产业增速回升。今年黑色金属冶炼及压延工业和石油加工、炼焦及核燃料加工业增加值累计同比增速呈现回升态势。在全球大宗商品价格重挫的情况下，这两个高耗能产业实际增速的回升，可能是地方政府为保经济增长而逆势为之。 高技术产业支撑力尚不足。数据显示，2015年1至10月，医药制造业、航空航天制造业累计同比增速较去年同期分别降低2.1和4.7个百分点。高技术产业相较于2014年整体呈现减速趋势。 工业企业效益受重创，工业企业利润总额持续负增长。2015年1至10月份，工业企业主营业务收入、利润总额累计同比增速为1.0%、-2.0%，较上年同期分别降低6.7个百分点、8.7个百分点。工业部门效益断崖式的下滑导致2015年亏损企业数量与亏损额呈现快速增长态势。 金融业引领第三产业快速增长。今年前三季度，金融业对GDP累计同比增速拉动1.3个百分点，金融业增加值实际累计增速达到17%，创下近5年新高。剔除金融业增加值之后，前三季度GDP名义增速仅为5.3%，较去年同期下滑2.8个百分点。 考虑到工业去过剩产能阶段尚未结束，我们认为四季度第二产业增速会继续小幅回落。第三产业增速由于受金融业增加值影响，四季度金融资产出现大幅波动的概率较低，我们预计四季度第三产业增速将与三季度将维持相当水平。因此，在第一产业增速稳定的情况下，预计2015年全年GDP增速将略低于7%。 Source: Wind, 信达证券研究开发中心 Source: Wind, 信达证券研究开发中心 6 立信以诚 财达于通 WITH INTEGRITY, WITH COMMUNICATION