医药行业2018年度投资策略：医药供给侧改革，关注调结构、增速换挡过程中的结构性机会

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 37 证券研究报告 | 行业研究 医药生物 【联讯证券医药行业】2018年度投资策略：医药供给侧改革，关注调结构、增速换挡过程中的结构性机会 2017年12月13日 投资要点 增持(维持) 医药行业研究组 分析师：王凤华 执业编号：S0300516060001 邮箱：wangfenghua@lxsec.com 研究助理：李志新 电话：010-64408516 邮箱：lizhixin@lxsec.com 行业表现对比图(近12个月) 资料来源：聚源 相关研究 《医药生物行业报告_【联讯医药行业深度报告】两票制全国密集落地执行，再认识医药工商业的变革与洗牌》2017-09-20 《医药生物行业报告_【联讯医药三季报总结】整体保持较快增速，估值处于近年低位》2017-11-02 《医药生物行业报告_【联讯医药周报】BASF火灾事故叠加环保政策空前严厉，国内维生素价格指数迭创新高》2017-11-20  整体高增长时代已过去，调结构是发展主旋律 药品终端零售增速从2012年之前20%以上不断下滑至目前8%左右，规模以上医药工业增加值和营收等经营增速也回落明显，多方数据表明，在持续医保控费、控制公立医院医疗费用过快增长等政策下，医药行业整体高增长时代已经过去，但我们认为由于政策边际效应递减和我国老龄化加速到来，行业最坏时候已经过去，规模以上医药工业增速继2015年触底后，连续两年温和回升。未来几年，调结构是行业发展的主旋律，行业和个股分化是常态。  行业回顾：分化成行业最鲜明特征，投资进入“轻行业，重个股”时期 分化成行业最鲜明特征，主要原因是对政策敏感偏差。截止12月12日，医药行业今年以来整体上涨2.92%（排一级行业第十），落后上证（涨幅5.71%）和沪深300（涨幅21.33%）等大盘指数；子行业分化明显，生物制品子行业涨幅最大（+15.43%），医疗器械跌幅最大（-9.43%），连续两年成为跌幅最大的子行业（2016年跌幅-23.81%）。 个股表现分化更为明显，目前医药生物约270只个股，剔除今年上市的新股，上涨个股只有61只，只有不到1/4个股上涨。个股涨跌幅两极分化，部分受益产品涨价、业绩优秀白马股或未来两年成长良好医药个股今年以来表现较强，涨幅较大，同时也有111只个股今年跌幅超过-20%，其中6只个股跌幅超过-50%，跌幅最高个股为*ST运盛（-56.72%）。中小市值个股跌幅明显，市场偏好大市值个股，市场表现分化明显。  当前医药行业主要矛盾和政策前瞻：实质是医药全产业链供给侧改革 行业的主要矛盾发展为医药供给侧（医药、流通、医疗）粗放发展模式已经难以满足当前需求端（人民群众）对“可及性好、公平、优质”的医疗卫生保健需求，直接外在表现为“看病难、看病贵”以及“医疗质量不高”的问题，内涵是混乱的就医秩序造成的医疗可及性低下是“看病难”，虚高的药费、诊疗检查费是“看病贵”，质量和疗效低下的仿制药充斥市场、创新药械严重滞后发展带来的“医疗质量不高”。近年来发布的一系列政策，都是围绕解决三大矛盾出发，在医药（医药、流通、医疗）全产业链供给侧改革，着力解决三大矛盾。  2018年投资策略：分化前提下，关注医药供给侧改革中的结构性机会 医药供给侧包括药械、医药商业和医疗服务。药械篇：我们看好维生素原料药板块整体性机会，主要逻辑环保政策收紧空前，下游饲料行业对涨价不敏感，生产寡头垄断格局；化药看创新药和优质仿制药，创新药投资要从营收规模（投入大，小公司风险高），管理和研发团队（是否有创新基因）、产品-6%2%10%18%26%16-1 217-0 317-0 617-0 917-1 2沪深300 医药生物 14060841/30242/20171213 14:23 行业研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 37 管线（是否是大品种领域或有潜力成为大品种，目前临床试验阶段）等多方面综合考虑，标的选择上聚焦龙头创新药企如恒瑞医药（600276）、复星医药（600196），还有具有创新基因团队的贝达药业（300558），以及产品管线多品种进入III期临床试验的亿帆医药（002019）、信立泰等。优质仿制药方面，我们看好华海药业（600521）和信立泰（002294）。中药看饮片和品牌中药，饮片享受超药品待遇，长期增速最快的医药工业子行业，品牌中药长期提价能力，消费升级。 医药商业篇：两票制即将全面落地推行，将是未来较长时期医药流通主流模式，行业集中度提升和并购整合，同时也对医药流通行业（批发）自身商业模式的倒逼变革，尤其看好器械耗材商业方面的渠道整合，毛利率高（28%左右），标的看好瑞康医药（002589）、嘉事堂（002462）、柳州医药（603368），另外看好IVD试剂耗材商业方面的渠道整合机会，如迪安诊断（300244）、润达医疗（603108）。 服务篇：长期持有民营专科连锁、看好CRO行业。民营医院发展持续享受政策红利；分级诊疗和多点执业分别解决民营医院发展的患者和医生资源问题；近年来民营医院发展走上快车道，数量超越公立医院，门诊量快速提升。看好民营专科连锁医院，可复制性强、连锁品牌效应、聚焦专科易于管理等优势，标的爱尔眼科（300015）和通策医疗（600763）。非医院医疗服务看好CRO（医药研发外包，合同研发组织），鼓励创新药和仿制药一致性评价政策最先受益，首推泰格医药（300347）。  2018年投资组合 我们认为明年医药行业分化将持续，调结构、增速换档中的医药行业结构性机会是市场主流趋势，寻找政策友好、业绩增长确定性高的子行业，同时兼顾估值，我们精选医疗服务、优质药企、医药商业等行业相关公司，组成我们2018年医药投资股票池（具体见图表44）。  风险提示 1）政策落地不及预期；2）药品持续降价；3）A股系统风险。 14060841/30242/20171213 14:23 行业研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 37 目 录 一、医药行业整体高增长时代已过去，调结构是发展主旋律 ................................................................................. 6 （一）医药行业整体高增长时代已经过去，药品终端销售增速持续回落 ......................................................... 6 （二）行业最困难的时候已经过去 ................................................................................................................. 7 （三）调结构是发展主旋律，分化成为行业鲜明特点 ..................................................................................... 8 （四）分化的主要原因是对政策敏感偏差 ...................................................................................................... 9 二、当前我国医药行业的主要矛盾与政策前瞻 .................................................................................................... 10 （一）医药行业矛盾论 ................................................................................................................................ 10 （二）近年来的各项医改政策都是围绕解决三大矛盾出发 ............................................................................ 10 1、看病难：从鼓励民营医院和分级诊疗两个方面提高医疗可及度和效率 ....................................................11 2、看病贵：招投标、两票制和公立医院零加成...........................................................................................11 3、医疗质量不高：存量优化、鼓励创新 .................................................................................................... 12 （三）各项政策的核心是医药产业链供给侧改革 .......................................................................................... 14 三、2018年投资策略：关注医药供给侧改革中的结构性机会.............................................................................. 15 （一）药械篇：原料药看环保，化药看创新药和优质仿制药，中药看饮片和品牌中药 .................................. 15 1、维生素原料药：涨价仍在路上，这次真的不一样................................................................................... 15 2、化药看创新和优质仿制药：医药供给侧改革主阵地 ............................................................................... 17 3、中药看饮片和品牌中药：超药品待遇和消费属性................................................................................... 20 （二）流通篇：受益两票制全面落地 ，行业集中度提升和并购整合 ............................................................ 22 1、两票制即将全面落地推行，将是未来较长时期医药流通主流模式 .......................................................... 22 2、医药商业受益两票制：集中度提高、行业大整合................................................................................... 26 3、两票制对医药流通行业（批发）自身商业模式的倒逼变革..................................................................... 27 4、看好器械耗材（IVD）商业方面的渠道整合机会 ....................................................................