关于9月金融数据点评：M1与M2剪刀差扩大，货币宽松+利率向下

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] M1与M2剪刀差扩大，货币宽松+利率向下 ——关于9月金融数据点评 [Table_InvestRank] 分析师 罗文波 S0740514030001 021-20315202 luowb@r.qlzq.com.cn l 2015年10月16日 [Table_Summary] 投 要点  事件：10月15日，央行公布9月金融数据，９月新增社融达到1.3万亿，新增金融机构人民币贷款1.05万亿，M1同比增长11.4%，M2同比增长13.1%。  基本观点：8月社融和信贷数据强势，然而M１与M２剪刀差上升，逆周期性明显，经济增长需注入更多流动性，此轮经济启稳速度将慢于历史任何时候，货币宽松趋势是长期的，利率向下也是确定的。虽然中间或有波动，但趋势性并不会改变，对于债券市场是利好，但目前债券市场长端利率下行过快，仍需谨防由金融数据回暖带动的交易上的悲观情绪，投资者需保持头寸的流动性。  受益于央行密集释放流动性和财政不断加杠杆，社融和信贷增长强劲 ９月新增社融达到1.3万亿，连续3月高速增长，同比增速达14%，委贷和企业债融资数据亮眼，以委托和信托融资为代表的非标资产增速高达18%，达到年内高点，考虑地方债券发行后的实际社融则更高。9月初项目资本金下调，财政资金逐渐到位，1-9月，发改委审批核准固定资产投资项目218个，总投资1.8万亿，光9月财政投放高达3000多亿，同时叠加专项金融债发行，信托等非标融资逐渐向基建和地产倾斜，资金宽松，杠杆加大撬动社融快速增长。 新增信贷1.05万亿，创下同期以来最高纪录，企业中长期贷款大幅增加，投资居民中长贷继续保持高速增长，房地产销售的持续回暖功不可没，非银机构贷款小幅增加，救市资金或王者归来。 然而社融和信贷回暖的背后，是央行密集释放流动性和财政不断加杠杆的结果，但这是否就意味着经济启稳到来宽松货币周期的结束？我们的答案是否定的！  M１与M２剪刀差上升，逆周期性明显，经济增长需注入更多流动性 ９月M１增速创下１３年５月以来的新高，M２却较上月小幅下滑，M１与M２形成的剪刀差扩大，差值扩大趋势自６月以来就很明显。一般而言，M１－M２差值扩大表明存款活期化，居民和企业交易活跃，经济景气度上升，若差值下降则表明存款定期存放银行，多余资金从实体经济中沉淀，经济存在回落趋势。从历史上看，差值反弹时，经济周期开始繁荣，对应工业增加值上升，货币周期转向紧缩。前几轮周期中，M1-M2的差值与工业增加值基本同步，拐点也极其相似。然而此轮经济周期情况却极为特殊，M１－M２的差值并未与工业增加值呈现与历史殊同的对应关系，差值信号对于经济的预测意义严重“失效”。“钱多了为什么经济仍未起来？”我们并不否认“钱多”的事实，虽然资金“脱实向虚”一直存在，“定期存款活期化”的事实上资金除实体经济外仍有很多途径可以流入，股市、债市、货币基金等“虚拟经济”仍然在吸纳多余的资金，金融机构加杠杆鼓吹的泡沫依然在持续放大，但是在央行流动性的密集投放和财政加杠杆的情况下，实体经济领域也开始“消化”部分资金了。  其实答案很明显，就是这轮经济的周期需要更多的资金进入实体经济领域加大“刺激”。相比较02、03年，人口红利仍在，08年地产周期尚未结束，在财政和货币刺激下，经济很快出现启暖回稳。然而，目前在人口红利结束、地产周期已近尾声下，经济并不是靠短时间的刺激就能见底回升的。何况目前财 金融专项债 [Table_Industry] 固定收益 证券研究报告 评论 联系人 项飞燕 S0740115090133 021-20315165 xiangfy@r.qlzq.com.cn 刘琛 S0740115080087 021-20315131 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 固定收益评论 政投放资金才刚刚陆续进入实体领域。在这轮周期中，从房地产销售回暖到房地产投资回暖再到信贷需求回升的传导非常弱，制造业仍在底部震荡，短期难振，基建就显得独木难支。  在稳增长护航下，本轮金融数据强势，但放大周期来看有两个是可以确定的：1是经济启稳速度将慢于历史任何时候，以往以土地或房产作为抵押获得巨额贷款大兴土建，以及伴随该模式的重工业产能的扩张带动经济快速增长将落下历史帷幕。2.随着实体经济投资回报率的不断向下，私人部门加杠杆意愿将长期不足，取而代之的是资金不断涌入虚拟经济追逐高收益金融资产。而在这个过程中，货币宽松趋势是长期的，利率向下也是确定的。虽然中间或有波动，但趋势性并不会改变，对于债券市场是利好，但目前债券市场长端利率下行过快，仍需谨防由金融数据回暖带动的交易上的悲观情绪，投资者需保持头寸的流动性。 图表1：社融增速继续回升 图表2：新增贷款、委托货款和企业债券融资上升明显 来源：齐鲁证券研究所 来源：齐鲁证券研究所 图表：中长期货款回升明显 图表：M1-M2剪刀差与工业增加值呈逆周期性 来源：齐鲁证券研究所 来源：齐鲁证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 固定收益评论 重要声明： 本报告仅供齐鲁证券有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“齐鲁证券有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“齐鲁证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。