分析报告：“百城千店”，剑指企业互联网服务生态圈

敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 1 页 共 11 页 证券研究报告 *ST易桥（000606）分析报告 “百城千店”，剑指企业互联网服务生态圈 2016.09.24 李亚军(分析师) 庞倩倩（研究助理） 电话： 020-88863187 邮箱： liyj@gzgzhs.com.cn pangqq@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310516060001 A1310116080002 投资要点：  转型互联网企业服务，长尾企业需求迫切。公司2016年上半年扭亏为盈，实现归母净利润1190万元。业绩改善归功于公司收购神州易桥，转型为“互联网企业服务业务为主导，制造业务为支撑”的双轮发展模式。互联网企业服务自二季度并表，为公司中期业绩贡献归母净利3059万元，完成2016年承诺业绩的38%。在大众创新、万众创业政策推动下，我国中小企业数量快速增加，去年年底已达2168万，占国内企业总数99%，中小企业对于可提高流程效率、降低人员成本的互联网企业服务需求迫切。公司企业互联网服务业务有望受益于行业需求长期高增长。  以财税大管家导流，打造O2O智慧企业服务生态圈。公司企业互联网服务业务的商业模式是以云平台为技术支撑，以免费提供“财税大管家”方式获取大量用户，通过提供增值服务方式获利。公司着力打造O2O智慧企业生态体系，线上通过神州网、财税大管家、移动端等交互界面与用户互动，线下推进“百城千店”计划目标建设不少于1000个企业服务中心。线上进展：截至去年9月，企业互联网业务服务用户已超过200万，其中 “神州网”上线4个月便获取用户118万，“财税大管家”累计用户90万。线下进展：自今年4月提出 “百城千店”计划以来，通过自营、加盟、收购的方式已成功孵化98家线下企业服务中心，下半年有望加速实现2016年300家门店的目标。  盈利预测与估值：我们预计公司16-18年EPS分别是0.07、0.11、0.16元，对应PE分别是143、89、61倍。公司企业互联网服务可变现用户数量庞大、业务拓展迅速、业绩弹性较高。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。  风险提示：“百城千店”推进不达预期。 财务摘要（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入 268.90 356.26 416.18 457.47 同比（%） -25.05% 32.48% 16.82% 9.92% 归属母公司净利润 -159.12 51.50 82.34 120.54 同比（%） - - 59.90% 46.40% 毛利率（%） -14.07% 36.12% 43.98% 48.65% ROE（%） -20.30% 7.11% 10.50% 13.64% EPS（元） -0.21 0.07 0.11 0.16 P/E -28.45 142.61 89.19 60.92 P/B 7.17 6.63 5.96 5.15 EV/EBITDA -86.19 49.83 34.07 24.28 强烈推荐 (首次覆盖) 计算机行业 股价走势 股价表现 涨跌（%） 1M 3M 6M ST易桥 7.7 -5.1 1.48 计算机行业 -4.2 0.46 1.35 沪深300 -2.92 4.95 2.98 基本资料 总市值（亿元） 79.41 总股本（亿股） 7.66 流通股比例 61.3% 资产负债率 14.64% 大股东 连良桂 大股东持股比例 16.78% -50%0%50%100%150%15-0915-1015-1115-1216-0116-0216-0316-0416-0516-0616-0716-0816-09*ST易桥计算机(中信)沪深300 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 11 页 目录 1.收购神州易桥，进军互联网企业服务 ................................................................................................. 3 1.1传统业务亏损收窄，转型互联网企业服务谋突破 ............................................................ 3 1.2神州易桥行业积累深厚，盈利持续稳定 ............................................................................ 4 2.从财税大管家到企业服务生态圈，深度挖掘企业服务需求.......................................................... 5 图表目录 图表1 传统业务盈利能力持续降低 .............................................................................................................. 3 图表2 传统业务亏损收窄 .............................................................................................................................. 3 图表3 中小企业法人单位增速加快 .............................................................................................................. 4 图表4 2015年至今市场主体新登记户数处于高位 ...................................................................................... 4 图表5 神州易桥发展历程 .............................................................................................................................. 4 图表6 神州易桥财务状况良好 ...................................................................................................................... 5 图表7 承诺业绩稳步增加 .............................................................................................................................. 5 图表8 以“财税大管家”为核心的财税综合服务平台用户付费转化情况 ............................................... 5 图表9 “326工程”打造智慧企业服务生态圈............................................................................................ 6 图表10 “百城千店”顺利推进 .................................................................................................................... 6 图表11 合伙人招募计划合作机制 ................................................................................................................ 7 图表12公司财务预测表 ................................................................................................................................. 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 11 页 1.收购神州易桥，进军互联网企业服务 1.1传统业务亏损收窄，转型互联网企业服务谋突破 传统业务亏损收窄，后续有望得到改善：公司原有的主营业务为医药辅料的研发、生产和销售，主要产品为明胶、硬胶囊、胶原蛋白肠衣等；同时涉及肠衣等相关行业的投资、咨询与服务，是国内较早专业从事骨明胶生产的厂家，具有一定的品牌影响力。近几年，随着明胶行业竞争加剧，国内经济结构调整，下游食品、医药行业增速放缓，公司原有业务发展缓慢，2014、2015及2016年上半年传统业务均出现亏损。但是2016年上半年传统主业营业收入8727万，归母净利润亏损1867万元，相比去年同期亏损4252万大幅减少，持续下滑状态得到缓解，后续有望通过业务调整改善持续亏损状态。 图表1 传统业务盈利能力持续降低 图表2 传统业务亏损收窄 资料来源：公司公告、广证恒生 资料来源：公司公告、广证恒生 积极谋求转型，由传统制造业转型为双轮驱动：基于明胶行业发展现状短时间内难以改善以及公司自身持续亏损的现状，在稳定传统主业的前提下，公司通过产业并购，转型新兴产业，寻求新的利润增长点。公司通过收购神州易桥切入互联网企业服务，谋求业务突破。公司的业务模式也从传统的医药辅料制造商转变为“互联网企业服务业务为主导，制造业务为支撑”的双轮发展模式。 中小互联网企业化诉求强烈，互联网企业服务大有可为：目前我国正处于经济转型新时期，在大众创新、万众创业等政策支持下，市场主体快速增长，中小企业增长尤为明显。2016年上半年新增市场主体783.9万家；截止2015年底，我国工商登记的中小企业已达2168.4万户，同比增长19.19%。大多中小企业发展规模较小、人员数量有限；而优质的互联网企业服务可以有效提高企业流程效率，降低人员成本，所以中小企业对互联网企业服务需求显著，对互联网企业服务的深度、广度和效率要求不断提升。国家层面来看，2015年开始密集发布了《关于积极推进“互联网+”行动的指导意见》、《关于加快构建大众创业万众创新支持平台的指导意见》、《关于印发<“互联网+税务”行动计划>的通知》等政策支持互联网企业化的建设以及推进互联网与各领域的深入融合和创新发展；行业层面来看，相较于发展已经相对成