1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2015年01月13日 骅威股份（002502.SZ） Tabl e_Sum m ar y 全面挖掘IP价值，打造综合娱乐运营商 ■战略布局游戏业务：2013年12月骅威股份收购移动网络游戏公司第一波20%股权，进军移动网络游戏行业，2014年9月增资拇指游玩30%股权，12月发行股份收购第一波剩余80%股权获证监会核准，并与12月26日完成资产过户 。第一波在交易中承诺2014-2016年度净利润不低于0.8亿元、1.04亿元和1.3亿元，收购第一波有助于公司转型为IP经营领域的领先公司。 ■第一波已实现了丰富的IP经营经验：公司创立之初便确立了网络文学+游戏的发展模式，先后推出《莽荒纪》、《唐门世界》、《绝世天府》等多个成功产品。截止2014年5月，《莽荒纪》累计玩家数为230.88万人次，付费玩家数8.09万人次，付费用户人均ARPU值201.72元。第一波合作作家为起点白金作家唐家三少、我吃西红柿和天蚕土豆等，不仅获得其畅销网络文学作品的IP授权，而且利于网络作家的超高人气在粉丝中对游戏进行推广宣传。 ■未来公司讲围绕IP经营持续布局生态，致力打造文化IP运营领军公司。未来公司各板块将相互联系、相互融合，深度挖掘公司优秀IP资源。从公司近期的参股和设立公司，我们认为公司将持续布局打造IP经营生态。公司定位为IP经营公司而非简单游戏公司，如网络文学IP《莽荒纪》在打造成游戏之后还将改编成为动漫或者电影，实现影视动漫、游戏和文学的互动。 ■投资建议：本次并购后，我们预测公司2015-2016年备考净利润分别为1.83亿元和2.40亿元，摊薄EPS分别为0.52元和0.69元，净利润增速分别为347.0%和31.6%；目前股价13.61元对应15年、16年PE为26.17X和19.72X。考虑公司持续IP运营的稀缺性以及IP多元化变现价值，给予6个月35倍目标价18.20元，买入-A投资评级。 ■风险提示：知识产权风险，收购整合风险，核心人才流失风险。 Table_Exc el1 摘要(百万元) 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入 448.1 449.2 511.8 833.0 986.7 净利润 42.9 31.9 40.9 182.7 240.4 每股收益(元) 0.15 0.11 0.15 0.52 0.69 每股净资产(元) 3.12 3.18 3.78 6.36 6.80 盈利和估值 2012 2013 2014E 2015E 2016E 市盈率(倍) 89.3 120.0 93.8 26.0 19.7 市净率(倍) 4.4 4.3 3.6 2.1 2.0 净利润率 9.6% 7.1% 8.0% 21.9% 24.4% 净资产收益率 4.9% 3.6% 3.8% 8.2% 10.1% 股息收益率 0.4% 0.4% 0.3% 1.3% 1.8% ROIC 9.8% 8.4% 7.3% 42.0% 15.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Bas eInf o 公司深度分析 证券研究报告 传媒 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价 18.20元 股价（2015-01-12） 13.61元 Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值（百万元） 3,832.58 流通市值（百万元） 3,647.61 总股本（百万股） 281.60 流通股本（百万股） 268.01 12个月价格区间 11.31/32.89元 Tabl e_Ch ar t 股价表现 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 -9.96 -56.84 -76.78 绝对收益 0.07 -14.40 -17.42 Table_Au tho r 文浩 分析师 SAC执业证书编号：S1450514060001 wenhao@essence.com.cn 010-66581627 许彬 分析师 SAC执业证书编号：S1450514070001 xubin3@essence.com.cn Table_C ontac ter 报告联系人 杨文硕 010-66581842 yangws@essence.com.cn Tabl e_Re por t 相关报告 2 公司深度分析/骅威股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 战略布局游戏资源，多轮推动产业升级 ................................................................ 3 2. “第一波”利用粉丝经济打造IP经营生态 ........................................................... 4 3. 移动端使网络文学热度持续提升，移动游戏扩大货币化空间 ................................ 7 4. 发展战略：打造国内领先的文化IP运营商 ......................................................... 10 5. 投资建议 .............................................................................................................. 13 表1：交易完成前后公司股权结构变化 ........................................................................ 3 表2：第一波主要产品收入情况（万元） .................................................................... 4 表3：骅威股份通过内生成长和对外投资打造国内优质IP运营商 ............................ 10 表4：第一波已上线作品涉及的网络文学IP资源.......................................................11 表5：第一波已储备及有合作意向的网络文学家IP资源............................................11 表6：第一波主要游戏推广方式 ................................................................................. 12 3 公司深度分析/骅威股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 战略布局游戏资源，多轮推动产业升级 骅威科技股份有限公司成立于1997年，是中国玩具制造业的龙头。公司以塑胶玩具、智能玩具、模型玩具、动漫玩具和其他玩具五大主营业务板块，产品远销至美国、欧盟国家等海外市场。近年来，骅威股份以打造国内领先的IP运营商为战略，进行了一系列内生成长和对外投资，以聚合优质IP以及促进公司业务版图多元化。2013年12月公司收购第一波20%股权，进军移动网络游戏行业，2014年9月增资拇指游玩30%股权，2014年12月发行股份收购第一波剩余80%股权并募集配套资金获得证监会核准，于12月26日完成资产过户。 2014年7月骅威股份披露拟向付强、黄巍、张威、张宇驰、蔷薇投资以发行股份及支付现金方式购买其持有的第一波80%股权，共支付交易对价8.064亿元，第一波整体估值10.08亿元。公司向交易对方发行4589万股股票，每股12.30元，同时向公司控股股东发行股份2129万股以募集配套资金26192万元。本次交易完成后，骅威股份将持有第一波100%股权。第一波在交易中承诺2014-2016年度净利润不低于0.8亿元、1.04亿元和1.3亿元，对应14-16年PE 12.6倍、9.7倍和7.8倍。2014年12月第一波的资产过户手续完成，正式成为公司的全资子公司。 表1：交易完成前后公司股权结构变化 股东名称 本次交易前 本次交易后（不考虑配套融资） 本次交易后（考虑配套融资） 持股数（股） 股权比例 持股数（股） 股权比例 持股数（股） 股权比例 郭祥彬 107,712,000 38.25% 107,712,000 32.89% 129,006,308 36.99% 付强 - - 23,076,707 7.05% 23,076,707 6.62% 黄巍 - - 12,588,211 3.84% 12,588,211 3.61% 张威 - - 4,194,390 1.28% 4,194,390 1.20% 张宇驰 - - 2,099,715 0.64% 2,099,715 0.60% 蔷薇投资 - - 3,933,658 1.20% 3,933,658 1.13% 董监高持股 18,120,960 6.44% 18,120,960 5.53% 18,120,960 5.20% 其他社会公众股东持股 155,767,040 55.32% 155,767,040 47.56% 155,767,040 44.66% 合计 281,600,000 100% 327,492,681 100% 348,786,989 100% 数据来源：公司公告，安信证券研究中心 2013年度骅威股份实现营收4.49亿元，同比上升0.25%，归属于母公司股东净利润0.3亿元，同比下降25.6%，其中智能玩具仍为公司最主要的收入来源。2014年上半年公司营收1.79亿元，同比上升4.91%，净利润0.13亿元，同比下降3.89%。 图1：2011-2014H1骅威股份营收和净利润情况 图2：2011-2014H1骅威股份主营业务 数据来源：wind,安信证券研究中心 数据来源：wind，安信证券研究中心 480.63 448.08 449.21 179.48 48.03 42.94 31.93 12.90 -30%-20%-10%0%10%01002003004005006002011201220132014H1营业收入（百万元） 净利润（百万元） 营收同比（%） 净利润同比（%） 0%20%40%60%80%100%2011201220132014H1智能玩具 模型产品 塑胶玩具 动漫产品 乐园门票及贸易商品 其他 4 公司深度分析/骅威股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2. “第一波”利用粉丝经济打造IP经营生态 第一波网络科技有限公司成立于2013年9月，公司最初由自然人付强、黄巍、张宇驰发起，随后引入股东张威、骅威股份、蔷薇投资，目前旗下拥有全资子公司蓝海梦想，参股公司风云互动、木屋网络、广州金将和欢乐手游。同时决定投资设立合资公司文华创梦和骑士传奇。其中骑士传奇将获得朱洪志创作的除《莽荒纪》以外的全部文学作品授权，授权作品改编而成的游戏、动漫、影视及周边产品等衍生性产品在全球范围内发行、运营。而文华创梦定位于IP相关衍生品的交易，将被打造成极具自主性、娱乐性、开放性及感染力的大型IP衍生品综合交易平台。 图3：第一波控股或参股子公司情况 深圳市第一波网络科技有限公司深圳市蓝海梦想网络科技有限公司深圳市风云互动网络科技有限公司深圳市木屋网络科技有限公司深圳市欢乐手游科技有限公司广州金将网络科技有限公司100%19%55%20%10%文华创梦骑士传奇已决定投资设立合资公司 数据来源：公司公告，安信证券研究中心 经营情况：第一波在创立之初便确立了“网络文学”+“游戏”的发展模式，通过对热门网络文学的改编制作为