小批量龙头成功转型，开启宏大布局新篇章

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 410 流通股本(百万股) 106 市价(元) 33.71 市值(百万元) 13850 流通市值(百万元) 3580 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：买入（首次） 市场价格：33.71 分析师：郑震湘 执业证书编号：S074051708001 电话： Email：zhengzx@r.qlzq.com.cn 联系人：胡杨 电话： Email：huyang@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 2246.61 3102.64 3940.36 5358.89 6966.55 增长率yoy% 27.87% 38.10% 27.00% 36.00% 30.00% 净利润 375.75 436.05 601.50 797.30 1068.36 增长率yoy% 24.88% 18.14% 35.50% 32.55% 34.00% 每股收益（元） 0.92 1.08 1.47 1.95 2.62 每股现金流量 1.11 1.71 -1.71 4.64 -0.98 净资产收益率 17.83% 17.58% 17.35% 20.02% 22.84% P/E 36.78 31.14 22.98 17.25 12.87 PEG 1.29 0.92 0.88 0.61 0.38 P/B 6.56 5.47 3.99 3.45 2.94 投资要点  内生质地优秀，客户与财务状况一流。公司的主营业务为印刷电路板的研发、生产和销售，取得了卓越的市场成就，客户包括各行业诸多优质公司，目前数量超过1100家，分布于全球50多个国家和地区。公司不断开拓新客户，新增客户销售金额保持高速成长。  从小批量龙头成功转型大批量，未来空间广阔。公司是国内PCB行业小批量板的领先者，凭借着专业的市场定位以及多年技术与经验的沉淀形成了独特、有效的服务模式和快速反应客户需求的能力。公司精细化管理以及柔性制造水平高，ERP以及管理水平卓越，生产过程精益求精，因此生产效率以及成本管控水平高于同行。人均薪酬、人均产值、人均利润三项均处于国内PCB行业前列，人均利润、人均产值不断增长，生产效率持续提高。公司近年成功进入中大批量板领域：中大批量板订单增加带动公司均单面积近年持续增加，由2013年的6.68平方米/单增加到2016年的9.4平方米/单。2017年公司中大批量订单（20平米以上）的销售面积占比达67.33%，销售收入占主营业务收入比例达到57%，新增订单金额中70%是中大批量订单，标志着公司成功转型中大批量市场。  线路板产能从日本，台湾等地区向大陆集中，我们认为，在全球PCB产能向大陆转移的大背景下，公司产能规划清晰，稳步推进各项工作进展，业绩弹性优秀；在接下来的扩产浪潮中，公司内生优势将得以保持，毛利、净利率等指标有望领跑行业。产能弹性与盈利能力均处于内资第一梯队，公司竞争优势将逐步显现。  公司未来产能弹性十足，多厂区协同扩张，产品线横向发展。公司IPO项目——江门二期处于产能快速提升阶段，在IPO后第一年即已贡献超过6000万利润，未来规划将仍有2倍以上成长；可转债项目中，技术改造可助力多条产线提升产能、焕发新春；此外珠海项目布局宏大，根据年报公开信息，400亩土地将预计提供640万平新增产能，有望对应超过50亿元产值。且从产品品类看，未来公司将有效布局FPC并扩大HDI产能，进一步打开成长空间！  盈利预测：PCB全球产能整体向陆资转移的趋势明确，叠加公司在航空、交通、医疗等高毛利业务的强势卡位，公司有望凭借产品竞争力进一步扩大市场份额；公司稳步规划积极进取，江门和珠海项目进度符合预期；而内部营运优势则为公司盈利水平提供保障。我们预计公司2018/2019年实现归母净利润6/8亿元，目前对应PE 23x/17x。可比A股PCB公司18[Table_Industry] 证券研究报告/研究简报 2018年4月2日 崇达技术（002815.SZ）/电子行业 小批量龙头成功转型，开启宏大布局新篇章 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 研究简报 年平均28.2x估值，考虑公司在行业内较大的扩产弹性和优秀内生质地，给予公司30x估值，首次给予“买入”评级。  风险提示事件：环保政策影响产能布局，扩产进度不及预期 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 研究简报 内容目录 从小批量龙头，到大批量、高品质PCB供应商 ................................................. - 5 - 公司经营能力强，盈利持续高速增长 .......................................................... - 5 - 客户分布广泛，新客户开拓卓有成效 .......................................................... - 6 - 设备和技术先进，产品结构不断完善 .......................................................... - 7 - 人才储备完善，生产效率持续提升 .............................................................. - 9 - 小批量基因打造显著内生优势，产能东移大机遇带来数倍成长空间 ................ - 11 - 小批量具有“多品种、小批量、短交期”等特点 ...................................... - 11 - 小批量起家，公司在精细化管理中具有先天优势，转型中大批量盈利能力有望保持 ............. - 12 - PCB 产能向东转移，大陆市场维持高增速 ............................................... - 13 - 募投项目逐步投产，产能扩张支撑未来业绩弹性 .............................................. - 15 - IPO募投项目重点开发HDI ....................................................................... - 15 - 投资设立子公司珠海崇达扩建 ................................................................... - 17 - 可转债募投项目稳定投产 .......................................................................... - 17 - 盈利预测与投资建议 ......................................................................................... - 18 - 风险提示 ............................................................................................................ - 18 - 内容目录 图表1：公司产品销售地区分布 .......................................................................... - 5 - 图表 2：公司产品应用领域 ................................................................................ - 5 - 图表1：公司营业收入变化 ................................................................................. - 5 - 图表2：公司净利润变化 ..................................................................................... - 5 - 图表5：公司客户数量......................................................................................... - 6 - 图表6：公司订单数量......................................................................................... - 6 - 图表 7 公司客户类型及销售情况 ....................................................................... - 6 - 图表8：公司前五名客户销售情况 ...................................................................... - 7 - 图表9：公司前二十名客户销售情况 ................................................................... - 7 - 图表 10公司研发费用及增速 ............................................................................. - 7 - 图表 11公司研发人员数量及增速 ...................................................................... - 7 - 图表 12 公司主要生产设备 ................................................................................ - 8 - 图表 13 公司主要产品 ....................................................................................... - 8 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 研究简报 图表 14 公司工艺水平 ....................................................................................... - 8 - 图表 15：公司产品结构收入占比 ....................................................................... - 9 - 图表16：公司产品结构收入及增速 .................................................................... - 9 - 图表17 公司员工构成 ...................................................................................... -