分析师声明及重要披露事项请参见附录A。 元大与其研究报告所载之公司行号可能于目前或未来有业务往来，投资人应了解本公司可能因此有利益冲突而影响本报告之客观性。投资人于做出投资决策时，应仅将本报告视为其中一项考虑因素。本报告原系以英文做成，并翻译为中文。若投资人对于中文译文之内容正确性有任何疑问，请参考原始英文版。本报告为摘要版；请联系本中心取得原始英文版。 股价相对上海A股指数表现 市值 RMB14,934.6百万元 六个月平均日成交量 RMB729.2百万元 总股本股数 (百万股) 1,069.1 流通A股股数比例 100.0% 自由流通股数比例 100.0% 大股东；持股比率 福建东正投资股份有限公司, 17.2% 净负债比率 (80.6%) 每股净值 (2016F) RMB3.76 市净率 (2016F) 3.68倍 简明损益表(RMB百万元) 年初至12月 2014A 2015F 2016F 2017F 营业收入 6,027 7,029 8,058 9,213 营业利润 ** 572 656 816 968 税后净利润 * 463 524 633 760 每股收益(元) 1.09 0.49 0.60 0.72 每股收益年增率 (%) 0.8 (55.2) 23.0 20.1 每股股利(元) 0.33 0.15 0.18 0.22 市盈率 (倍) 12.7 28.2 22.9 19.1 股利收益率(%) 2.4 1.1 1.3 1.6 净资产收益率 (%) 14.7 14.8 15.8 16.5 * 归属母公司税后净利润 ** 经分析师调整 龙净环保 (600388 CH) 空气污染治理政策的主要受益者 首次纳入研究范围，给予买入评级和目标价人民币19元: 作为最大的烟气治理服务供应商，我们认为龙净将受益于日益严格的政府空气污染治理政策。因此，我们预计2015/16/17年营收将同比增长16.6%/14.6%/14.3%。本中心目标价系基于2016年预估每股收益32倍及每股净值5.0倍的平均数，隐含37.4%的上涨空间。 ► 受益于政府政策及需求增长: 政府启动了《煤电节能减排升级与改造行动计划(2014-2020)》，计划在2014-20年使煤电市场污染物（烟尘、二氧化硫和氮氧化物）排放量降低30-50%。新版《中华人民共和国大气污染防治法》 将于2016年生效，我们预计这将带来每年人民币100亿元的烟气治理设备需求。由于除尘和脱硫脱硝业务占龙净销售额的85%，我们认为公司将成为空气污染治理政策的主要受益者。 ► 烟气治理市场的领导者: 龙净为火电厂、钢铁厂和水泥厂提供一站式烟气治理服务。公司1）拥有最大的除尘市场份额（62%），脱硫脱硝市场份额位列前五（分别为6.85%/3%）；及2）烟气治理收入规模为业内最高。龙净“50355加53”超洁净排放技术可满足比国家规定更严苛的排放标准，同时具备低成本、低能耗的优势。 ► 盈利增长提升龙净的竞争力: 鉴于龙净烟气治理业务持续扩张，加上钢价走低压缩成本，我们预计2015-17年公司营收和净利润年复合增长率分别为14.86%/20.43%。 初次报告 中国：电机/机械 2016 年 01 月 20 日 投资建议： 买入 (初次报告) 目标价隐含涨/跌幅： 37.4% 日期 2016/01/19 收盘价 RMB13.82 十二个月目标价 RMB19.00 前次目标价 RMBN.A. 上海A股指数 3,147.7 信息更新： ► 政府政策要求燃煤发电厂在2017-20年前达到新的排放标准。 ► 我们预计2015/16/17年公司营收将同比增长16.6%/14.6%/14.3%。 本中心观点： ► 龙净环保拥有最大的除尘市场份额，脱硫脱硝市场份额位列前五。公司占据有利位置，可在规模达百亿元的除尘脱硫脱硝市场大展身手。 公司简介：龙净环保制造、销售环境污染治理设备，包括除尘设备、脱硫设备和电控系统。 报告分析师： 元大研究部 +86 21 6187 3832 research@yuanta.com 以下研究人员对本报告有重大贡献： 朱 家杰 CFA +852 3969 9521 peter.kk.chu@yuanta.com 严 泽文 +86-216187-3875 Oliveryan@yuanta.com 中国：电机/机械 2016-01-20 龙净环保 (600388 CH) 第 2 页，共 4页 资产负债表 年初至12月 (RMB 百万元) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F 现金与短期投资 977 1,650 2,384 3,696 5,339 存货 3,080 4,880 5,232 5,543 6,337 应收帐款及票据 1,937 2,494 2,898 3,283 3,481 其他流动资产 813 704 844 1,013 1,216 流动资产 6,808 9,728 11,359 13,536 16,372 长期投资 288 52 16 (19) (55) 固定资产 867 1,080 1,239 1,385 1,519 什项资产 573 582 616 649 680 其他资产 1,727 1,714 1,871 2,015 2,144 资产总额 8,535 11,441 13,230 15,551 18,516 应付帐款及票据 1,714 2,107 2,436 2,703 3,143 短期借款 336 204 204 204 204 什项负债 2,936 4,853 5,823 7,279 9,099 流动负债 4,986 7,163 8,463 10,185 12,445 长期借款 96 147 161 177 195 其他负债及准备 592 887 976 1,074 1,181 长期负债 688 1,034 1,137 1,251 1,376 负债总额 5,674 8,197 9,600 11,437 13,821 股本 428 428 1,069 1,069 1,069 资本公积 910 950 309 309 309 保留盈余 1,449 1,772 2,154 2,638 3,219 换算调整数 (4) (4) 0 0 0 额归属母公司之权益 2,783 3,146 3,532 4,016 4,596 少数股权 78 98 98 98 98 股东权益总额 2,861 3,244 3,630 4,114 4,695 资料来源：公司资料、元大 现金流量表 年初至12月 (RMB 百万元) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F 本期净利润 463 467 523 644 773 折旧及摊提 70 81 84 99 113 本期营运资金变动 (273) 63 403 857 1,066 其他营业资产 及负债变动 (181) (116) 0 0 0 营运活动之现金流量 80 495 1,011 1,600 1,952 资本支出 (121) (228) (228) (228) (228) 本期长期投资变动 207 236 36 36 36 其他资产变动 (57) 100 (50) (50) (50) 投资活动之现金流量 29 108 (242) (242) (242) 股本变动 42 19 0 0 0 本期负债变动 234 (82) 15 16 18 其他调整数 (258) 125 (49) (62) (85) 融资活动之现金流量 18 61 (34) (46) (68) 本期产生现金流量 125 662 734 1,312 1,642 自由现金流量 109 603 768 1,358 1,710 资料来源：公司资料、元大 损益表 年初至12月 (RMB 百万元) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F 营业收入 5,568 6,027 7,029 8,058 9,213 销货成本 (4,388) (4,621) (5,349) (6,050) (6,882) 营业毛利 1,181 1,405 1,679 2,007 2,330 营业费用 (742) (834) (1,023) (1,192) (1,363) 营业利润 439 572 656 816 968 利息收入 0 0 0 0 0 利息费用 (59) (66) (54) (60) (60) 利息收入净额 (59) (66) (54) (60) (60) 投资利益(损失)净额 129 61 9 11 11 其他业外收入(支出)净额 44 (17) 8 (9) (9) 非常项目净额 0 0 0 0 0 税前净利润 552 549 619 758 909 所得税费用 (89) (82) (96) (114) (136) 少数股权净利 (7) (4) 1 (11) (13) 归属母公司之净利 457 463 524 633 760 税前息前折旧摊销前净利 509 653 741 914 1,081 每股收益 (RMB) 1.08 1.09 0.49 0.60 0.72 每股收益 – 调整员工分红 (RMB) 1.08 1.09 0.49 0.60 0.723 资料来源：公司资料、元大 主要财务报表分析 年初至12月 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F 年成长率 (%) 营业收入 31.3 8.2 16.6 14.6 14.3 营业利润 18.1 30.2 14.8 24.3 18.6 税前息前折旧摊销前净利 19.0 28.1 13.5 23.5 18.2 税后净利润 56.9 1.5 13.1 20.8 20.1 每股收益 (21.96) 0.79 (55.17) 23.04 20.05 获利能力分析 (%) 营业毛利率 21.2 23.3 23.9 24.9 25.3 营业利润率 7.9 9.5 9.3 10.1 10.5 税前息前 折旧摊销前净利率 9.1 10.8 10.5 11.3 11.7 税后净利润率 8.2 7.7 7.5 7.9 8.2 资产报酬率 5.8 4.7 4.2 4.5 4.5 净资产收益率 16.4 14.7 14.8 15.8 16.5 稳定/偿债能力分析 负债权益比 (%) 15.1 10.8 10.1 9.3 8.5 净负债比率(%) 24.0 41.5 58.4 69.5 86.6 利息保障倍数 (倍) 10.3 9.4 12.4 13.6 16.2 利息及短期债 保障倍数 (倍) 1.5 2.3 2.6 3.1 3.7 现金流量对利息 保障倍数 (倍) 1.4 7.5 18.7 26.7 32.5 现金流量对利息及短期债保障倍数(倍) 0.2 1.8 3.9 6.1 7.4 流动比率 (倍) 1.4 1.4 1.3 1.3 1.3 速动比率 (倍) 0.7 0.7 0.7 0.8 0.8 净负债 (RMB 百万元) (545) (1,300) (2,020) (3,315) (4,940) 每股净值 (RMB) 6.51 7.36 3.30 3.76 4.30 评价指标 (倍) 市盈率 12.8 12.7 28.2 22.9 19.1 股价自由现金流量比 54.1 9.8 19.2 10.9 8.6 市净率 2.1 1.9 4.2 3.7 3.2 股价税前息前折旧摊销前净利比 11.6 9.1 20.0 16.2 13.7 股价营收比 1.1 1.0 2.1 1.8 1.6 资料来源：公司资