核心矛盾及走势研判
1.1 核心矛盾梳理
- 沪铝：主力下跌365元/吨至23,030元/吨，LME三月铝上涨10美元/吨至3,072.5美元/吨。国内铝锭库存持续下降，但出库量回落，华东现货由升水转为贴水；海外库存维持低位，Cash-3M升水扩大至91.06美元/吨。国内铝锭去库主要受流通供应偏少支撑，旺季结束后需求转弱，铝价延续强现实、弱预期的格局。
- 宏观：美国10月新增非农就业16.5万人，失业率降至4.1%，市场对美联储12月加息预期升温（12月加息概率为76.3%）。高利率压制有色金属估值。布伦特原油大幅回落，减轻海外冶炼和海运成本压力；中东冲突及霍尔木兹海峡航运风险仍在。
- 电解铝：国内产能接近政策约束，新增供应主要来自产能置换；海外中东产能持续复产，印尼等地新增项目推进，远期供应预期转向过剩。需求端，铝加工龙头企业综合开工率小幅回升0.1个百分点，原生铝合金和铝线缆表现较好，铝板带、铝箔开工下降，铝棒加工费回升。库存方面，国内铝锭、铝棒社会库存分别降至52.1万吨和12.6万吨，LME铝库存降至22.76万吨。铝锭出库量环比下降，去库主要来自铝水直供和流通供应偏少。
- 氧化铝：主力上涨25元/吨至2,632元/吨，现货指数下跌4.08元/吨至2,644.69元/吨。广西等地检修压产带动周产量下降3.8万吨至173.3万吨，行业总库存增幅收窄至0.12万吨，国内供应压力边际减轻。矿端方面，几内亚铝土矿FOB均价降至38美元/吨，CIF均价降至71美元/吨；11月部分长协价格随海运费回落而下调。当前氧化铝仍围绕成本线运行，行业库存充足，减产和出口对供应过剩的缓解程度是后续价格的关键。
- 铸造铝合金：主力下跌420元/吨至22,400元/吨，ADC12现货下跌450元/吨至24,450元/吨。废铝价格随原铝回落，合规带票货源仍偏紧；再生铝龙头企业开工率回升至53.9%，终端订单平淡，下游以刚需采购为主。铝合金社会库存继续下降，仓单小幅增加，价格主要跟随沪铝运行。
1.2 价格及价差的走势研判
- 价格走势研判
- 沪铝：低库存支撑仍在，淡季需求压制反弹。预计下周主力运行于22,500—23,300元/吨。
- 氧化铝：减产改善预期，成本附近震荡。预计下周运行于2,550—2,700元/吨。
- 铸造铝合金：跟随沪铝回落，废铝成本提供支撑。预计下周运行于21,950—22,800元/吨。
- LME铝：现货偏紧支撑近端，宏观和复产限制上涨。预计下周运行于2,950—3,120美元/吨。
- 基差走势研判
- 沪铝基差：主力基差收窄，区域现货分化。预计下周主力基差运行于200—350元/吨。
- 氧化铝基差：期货上涨、现货走弱，基差继续收窄。预计下周运行于-20—40元/吨。
- LME Cash-3M：升水明显扩大，近端现货偏紧。预计下周运行于60—110美元/吨。
- 月差走势研判
- 沪铝月差：近月升水收窄，低库存仍提供支撑。预计下周运行于220—360元/吨。
- 氧化铝月差：近月升水小幅扩大。预计下周运行于0—50元/吨。
- 铸造铝合金月差：近月维持升水。预计下周运行于100—300元/吨。
- LME期限结构：近端升水扩大，中远端维持近强远弱。
- 盘面利润走势研判
- 电解铝利润：铝价回落、成本上升，利润收窄。预计下周运行于6,400—7,200元/吨。
- 氧化铝利润：行业亏损延续，减产逐步增加。预计下周利润运行于-160至-50元/吨。
- ADC12利润：废铝价格回落，利润小幅修复。预计下周运行于0—150元/吨。
1.3 风险提示
- 上行风险：中东冲突升级并影响铝冶炼或运输；国内铝锭到货持续偏低、去库加快；下游年末订单超预期改善。
- 下行风险：美联储加息预期进一步升温；铝水比例下降推动铸锭集中到货；淡季订单明显收缩、库存提前累积。
- 氧化铝风险：环保检修和亏损减产超预期，或复产及新增产能释放快于预期。
- 铸造铝合金风险：合规废铝供应进一步收紧推升成本，或压铸订单下降及进口货源增加压制价格。
第二章 本周重要信息及下周关注事件
2.1 本周重要信息
- 利多信息：霍尔木兹海峡发生油轮起火事件；土耳其 CSK 矿业将停止铝土矿生产；印度铝企预计燃煤成本继续上升。
- 利空信息：美国10月非农就业明显超预期；华阳集团电解铝项目完成首次送电；中铝几内亚拟签订氧化铝项目总承包合同。
- 现货成交信息：铝土矿有进口铝土矿在中国北方港口成交，成交价格为71—72美元/吨；氧化铝海外成交多笔，国内新疆地区采购氧化铝现货约1万吨，到厂价格2,940元/吨。
2.2 下周重要事件关注
- 宏观方面：重点关注美国CPI、PPI数据及美联储官员讲话。
- 产业方面：国内观察铝水比例、铸锭到货、铝锭出库和区域现货升贴水；氧化铝跟踪广西压产、北方技改、河北及广西企业复产进度和出口成交；海外关注中东复产、印尼新增产能及霍尔木兹海峡航运。
第三章 盘面价量与资金解读
第四章 估值和驱动
4.1 铝土矿与氧化铝
- 港口库存下降48.27万吨至3,186.65万吨，厂内库存下降25.14万吨至6,274.22万吨，厂内库存天数升至95.59天。
- 价格方面，进口铝土矿CIF指数降至71.68美元/吨，几内亚矿FOB均价降至38美元/吨，CIF均价降至71美元/吨。
- 发运方面，几内亚主要港口铝土矿发运391.7万吨，环比增加56.1万吨；氧化铝方面，运行产能降至9,037万吨/年，周产量下降3.8万吨至173.3万吨。
- 库存方面，SMM氧化铝总库存为765.98万吨，环比增加0.12万吨，增幅收窄。
4.2 电解铝供给、库存与现货
- 国内电解铝运行产能维持高位。
- 标准铝锭供给受到铝水直供比例和运输节奏影响，本周铝水比例继续小幅下降。
- 库存方面，铝锭社会库存降至52.1万吨，铝棒库存降至12.6万吨。铝锭周度出库量下降至11.57万吨，铝棒出库量降至5.2万吨。
- 交易所方面，SHFE铝库存降至132,605吨，LME铝库存降至227,600吨。
- 国内华东现货由升水转为贴水，华南升水扩大，海外Cash-3M升水显著扩大。
4.3 下游加工、再生铝与进出口
- 铝加工龙头企业综合开工率环比回升0.1个百分点。原生铝合金开工率升至61.4%，铝线缆升至64.8%；铝板带降至68.8%，铝箔降至71.0%，铝型材持平于52.5%。
- 加工费方面，φ120铝棒平均加工费升至320元/吨，铝杆平均加工费升至306.25元/吨。
- 再生铝方面，ADC12现货降至24,450元/吨，废生铝和废熟铝分别降至20,600元/吨和19,900元/吨。
- 进出口方面，沪伦比值降至7.50，铝锭进口亏损扩大至2,201.33元/吨。铝箔、铝板带和铝型材理论出口利润分别改善。
4.4 成本利润
- 电解铝当前完全成本约16,503元/吨，即时利润约6,837元/吨，较上周下降573元/吨。
- 氧化铝当前完全成本约2,746元/吨，行业利润约-102元/吨。
- ADC12理论利润约57元/吨，较上周增加46元/吨。
- 产业链利润主要集中在电解铝环节。
4.5 品种比价
- 铝/氧化铝主力比价约为8.75，较上周的8.97回落。
- 沪铝—铝合金主力价差为630元/吨，较上周的575元/吨扩大55元/吨。
- 铜铝比处于历史相对高位。
- 沪伦比值为7.50，较上周下降0.14。
第五章 供需及库存推演
