受硫酸成本上涨短期拖累，金属铬淡季不淡

核心观点

• 短期拖累与长期预期：受硫酸成本上涨短期拖累，金属铬销量在淡季仍表现亮眼，Q3销量同比+255%，重铬酸钠产量同比+41%。预计Q4 SOFC条线放量将拉动金属铬需求，带动上游重铬酸钠需求放量，Q4利润率有望显著修复。
• 成本压力与修复预期：Q3硫磺硫酸成本同比+0.9亿元，短期承压毛利润，但四季度硫磺价格回落，加上旺季需求+SOFC需求放量，预计Q4利润率将显著改善。
• 技术领先与产能布局：收购白银昌元化工铬盐资产，完善清洁生产技术体系，确立行业技术领先地位。未来将形成湖北黄石、重庆潼南、新疆吐鲁番、甘肃白银四大生产基地，服务全球市场。

关键数据

• 财务表现：2026年前三季度实现营业收入42.87亿元（同比+33.3%），归母净利润4.13亿元（同比+0.9%）。单Q3营业收入14.81亿元（同比+44.2%），归母净利润1.05亿元（同比-5.9%）。
• 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为49.96、62.37、72.20亿元，归母净利润分别为7.49、13.62、14.78亿元，对应PE分别为29.1、16.0、14.7倍。

研究结论

• 投资建议：看好高端金属铬放量带动盈利增长，维持“买入”评级。
• 风险提示：SOFC产业化不及预期，金属铬需求及公司份额不及预期，新增产能投放不及预期，原料及产品价格波动。

财务指标预测

• 收入与利润：2024-2028年营业收入增长率分别为9.9%、11.5%、10.2%、24.8%、15.8%，归母净利润增长率分别为27.5%、39.4%、13.6%、81.9%、8.5%。
• 利润率：2024-2028年毛利率分别为25.2%、26.9%、27.4%、30.4%、32.1%，营业利润率分别为13.5%、13.2%、16.2%、23.8%、22.1%，净利润率分别为11.6%、14.5%、15.0%、21.8%、20.5%。
• 估值指标：2024-2028年PE分别为18.9、31.0、29.1、16.0、14.7倍，PB分别为2.0、5.5、4.6、3.7、3.1倍。