西麦食品(002956.SZ)首次覆盖报告：燕麦主业升级扩张，第二曲线逐步成型

西麦食品作为燕麦行业龙头，燕麦渗透率提升潜力巨大。公司燕麦产品收入占比35.5%，复合燕麦片成为第一大品类。公司积极进行产品升级和渠道拓展，直营模式收入占比提升至47.5%，零食量贩、仓储会员店、线上渠道、即时零售等新兴渠道增长迅速。燕麦行业渗透率和集中度提升均尚未见顶，西麦燕麦片产品持续迭代升级，增长动力仍强。

中国早餐谷物行业规模2025年达104.2亿元，复合增速8.0%。中国燕麦人均消费量远低于美国、日韩等，提升空间巨大。西麦食品市场份额由2016年的15.2%提升至2025年的30.8%。行业集中度提升和渗透率提升均尚未见顶，未来增长潜力巨大。

西麦食品积极布局大健康新赛道，食养粉等新品实现从0到1突破。公司大健康食品2025年收入同比增长80%，食养粉上半年销售额超7000万元。药食同源行业处于高景气高成长阶段，格局较为分散，西麦凭借品牌力、产品力，有望打造出新的大单品。

西麦食品市场份额由2016年的15.2%提升至2025年的30.8%，燕麦产品收入占比35.5%。公司直营模式收入占比提升至47.5%，零食量贩、仓储会员店、线上渠道、即时零售等新兴渠道增长迅速。燕麦行业渗透率和集中度提升均尚未见顶，西麦燕麦片产品持续迭代升级，增长动力仍强。

西麦食品燕麦主业依赖单一品类，需关注市场波动风险。新赛道产品如食养粉等尚处市场培育期，存在市场接受度不及预期的风险。公司燕麦产品竞争激烈，需持续提升产品力和品牌力。燕麦行业渗透率提升和集中度提升均尚未见顶，需关注行业竞争加剧的风险。