野村东方国际 复盘日本5轮住宅成交复苏下的耐用品表现

一、核心背景与研究基础
国内市场现状：2026年前9个月新建住宅销售同比双位数下降，二手房成交同比增速约10%，北上深等高线城市二手房回暖、价格降幅收窄，上海9月二手房同比首次转正。研究选取1990-2025年日本住宅成交连续2年增长的5轮复苏阶段，其中仅2002-2006年、2014-2016年实现价量齐升，其余阶段为量涨价跌。

二、日本5轮复苏下耐用品表现拆解

1. 1991-1994年复苏：地价、利率下调驱动住宅成交增长，但家电因存量市场饱和、负财富效应、凉夏气候未随增长，家具表现弱于家电。
2. 1998-2000年复苏：贷款税收抵扣政策刺激住宅成交短暂增长，冰箱洗衣机因需求透支、消费预期不足下滑，空调因节能政策、炎夏增长，家具表现仍弱。
3. 2002-2006年复苏：核心城市地价止跌，经济回暖、人口净流入驱动成交增长，洗衣机、空调随成交增长，冰箱因家庭小型化均价微降，家具仍下跌，与国内当前最相似。
4. 2009-2013年复苏：金融危机后经济刺激、东日本大地震后政策驱动，三大白电因环保积分补贴量价齐升，家具表现仍弱，家电增长依赖政策催化。
5. 2014-2016年复苏：经济环境改善带动量价齐升，家电因前期政策透支、消费税上调未随增长，家具表现仍弱。

三、国内耐用品展望

1. 内销：家电优于家具，洗衣机量价成长性较好，冰箱或因家庭结构变化偏弱；家具软体类优于定制类，整体零售额增速放缓；单纯住宅增长难转化为耐用品需求，需经济政策配合。
2. 外销：关注亚洲（东南亚）、非洲、欧洲市场，空调增长空间更大，中国品牌可获取份额。

四、投资建议与风险

1. 建议：若国内政策配合实现类似日本2002-2006年的复苏，可关注耐用品机遇，更推荐布局高增长外销市场的企业。
2. 风险：单纯地产政策无法转化为耐用品需求，经济政策缺位将影响内需表现。