欧洲银行行业研究

欧洲银行业研报总结

欧洲银行业整体表现

• 欧洲银行指数（SX7P）本周下跌 5%，表现优于泛欧洲银行指数（SXXP）下跌 1%。
• 本周表现最好的银行是 BMED、SEBA、TPEIR、OSB 和 SWEDA，表现最差的银行是 CABK、GLE、UNI、ACA 和 BAMI。

区域表现

• 欧元区：8 月份欧元区净息差（NIM）环比下降 1 个基点至 2.43%，主要由于存款成本上升抵消了贷款收益率 modest 的增长。各国息差趋势差异显著，法国、奥地利和比利时的息差下降，德国基本稳定，其他国家息差上升。
• 英国：自 3 月以来利率上升，英镑贷款增长仍然保持在约 5%，其中家庭和小型企业贷款增长略有加速。存款方面，大量资金流入低息定期存款，但主要来自净货币增长，活期存款基本稳定。NS&I 表现良好，降低了未来几个月大幅加息的可能性。

重点关注银行

• KBC：自我们启动覆盖以来，投资者对《支付溢价》的质疑主要集中在时机而非基本面。Ethias 的清晰度对 2027-28 年的盈利和资本水平至关重要。盈利弹性、资本生成和结构性中欧增长被广泛认可，但未来的并购决策仍将受到审查。战术上，我们更偏好 ABN AMRO，但我们将 KBC 视为更优越的长期复合器。
• SAN：巴西即将进行总统选举的第一轮投票，这是现任总统卢拉和右翼候选人弗拉维奥·博尔索纳罗之间的一场势均力敌的比赛。博尔索纳罗的胜利通常被视为实现更大财政纪律和更快货币宽松的途径，这将有利于 SAN Brasil，因为其与低利率的正面相关性将带来净息差（NII）和资本回报率（CoR）的收益。
• ISP：随着意大利银行业并购浪潮的持续，我们预计 Intesa 第三季度将表现稳健，利率支持 NII 略有上升，资本稳定，尽管利差面临压力。费用应随季节性有所放缓，而交易可能因债券市价计量影响而走弱。资产质量保持稳健。10 月 30 日，管理层预计不会改变盈利预期，但应重申健康的业务趋势。我们维持买入评级，目标价定为 8 欧元，基于更高的每股收益。
• BPER：我们预计 BPER 在 11 月 5 日将实现强劲的第三季度业绩，利率支持 NII，持续的成本控制，以及低于指引的资本回报率（CoR），推动 16% 的 RoTE。我们预计 TRS 解锁对第三季度的资本影响有限，而第四季度将有更大幅度的资本释放。虽然关键催化剂越来越多地与并购相关，但 BPER 对利率有正面弹性，拥有稳健的资产负债表，支持运营交付。

南欧银行业

• 利率上升支撑南欧银行，尽管存款重新定价速度更快。希腊在利率杠杆和估值之间的权衡中表现最佳：EUROB/TPEIR 受区域多元化和利率敏感性益处。在伊比利亚半岛，BCP 拥有坚实的信用缓冲，是欧洲银行中 EPS CAGR 最强的之一，而 Caixa 可能受益于潜在的银行业税制改革。在意大利，Intesa 和 BPER 都将积极的利率敞口与强大的信用缓冲相结合。

估值与表现

• 欧洲银行指数（SX7P）的市盈率（PE）和市净率（PB）在过去 25 年中经历了波动，但整体仍处于历史相对合理的水平。
• 与 SXXP 相比，SX7P 的相对表现在过去几年中有所波动，但近期表现有所改善。
• 欧洲银行股的隐含股权成本（CoE）在过去一年中有所上升，但仍然处于相对较低的水平。

资本回报

• 欧洲银行业正在增长有形净资产价值并减少股本（后者直到最近才开始认真执行）。
• 预计欧洲银行业在 2026-28 年将向股东返还约 30%-40% 的市值，其中回购的贡献最大。

宏观预测

• 欧元区经济增长预计将保持温和，南欧地区经济增长略低于北欧地区。
• 欧元区和英国通胀率预计将逐渐下降，失业率预计将保持低位。

收益率曲线

• 欧元区和英国的收益率曲线在过去几个月中有所上升，但仍然处于相对较低的水平。

盈利预测

• 预计欧洲银行业在 2025-28 年将实现 10%-15% 的 EPS 增长，其中南欧银行的增长率更高。
• 盈利预测在过去一年中有所上调，主要受利率上升的推动。

风险与估值方法

• 报告中提到了一些可能影响欧洲银行业业绩的风险因素，例如利率上升、经济增长放缓、监管变化等。
• Jefferies 的估值方法包括市场资本化、到期日、增长/价值、波动率和预期总回报率等。

投资建议

• Jefferies 给予了多家欧洲银行买入评级，包括 ABN AMRO、AlphaBank、Amundi、BNPP、BPER、Barclays、CaixaBank、CASA、Credit Agricole、DBS、ING、Lloyds、Mizrahi Tefahot Bank、NatWest、Paragon、Piraeus Bank、Standard Chartered、UBS 和 UniCredit。
• Jefferies 给予了多家欧洲银行持有评级，包括 Banco Bilbao Vizcaya Argentaria、Banca Mediolanum、Banca Monte dei Paschi di Siena、Banco BPM、Banco Comercial Português、Banco Sabadell、Banco Santander、Bankinter、DNB、Danske Bank、Deutsche Bank、Erste、HSBC、Intesa Sanpaolo、Julius Baer、KBC、OneSavings Bank、Piraeus Bank、Poste Italiane、Société Générale、Swedbank、UniCaja 和 UBS。
• Jefferies 给予了多家欧洲银行表现不佳评级，包括 Allied Irish Banks、BMED、CaixaBank、Eurobank、HSBC、ING、Lloyds、NatWest、Standard Chartered 和 Swedbank。