摩根大通 首次覆盖宇树科技 Unitree 下调汇川技术 埃斯顿 优必选评级 机会何在

一、核心预测：大幅上调全球及中国人形机器人出货预期
摩根大通显著上调全球及中国人形机器人出货量预测，认为行业正迎来爆发期：

• 全球出货量：预计2025年约1.8万台，2030年飙升至175万台（中国90万台，海外85万台），2025-2030年复合增长率（CAGR）高达87%。
• 价格趋势：预计2035年人形机器人平均售价（ASP）下降56%，以推动渗透率提升。
• 中国工业机器人：市场稳步复苏，预计2028年出货量达51.6万台，2026-2028年复合增速约13%。

二、重点公司评级及核心观点

1. 宇树科技（Unitree, 688836 CH）：首次覆盖，评级「低配」（Underweight）

   • 核心逻辑：硬件平台强大，垂直整合商业模式，产品性价比高。
   • 主要风险：物理AI基础模型研发落后，竞争加剧导致营收增速放缓（2026-2028年总收入CAGR降至约46%，人形机器人收入CAGR降至约55%）。
   • 估值：目标价300元，较当前价450元有约33%下行空间，对应2026/2027年市盈率高达296倍/203倍，估值严重透支。

2. 汇川技术（Inovance, 300124 CH）：下调至「中性」（Neutral）

   • 核心逻辑：工业机器人市场竞争加剧，增长动能切换。
   • 财务预测：预计2026/2027年每股盈利（EPS）增速放缓至10%/25%，PEG约2.6倍，估值吸引力下降。

3. 埃斯顿（Estun, 002747 CH）：维持/下调至「低配」（Underweight）

   • 核心逻辑：核心压力来自库卡在华小六轴、大六轴及SCARA机器人市场份额争夺。
   • 财务预测：预计2026/2027年营收增速仅8%/7%，盈利能力修复缓慢。目标价21元（下行空间约26%）。

4. 优必选（UBTech, 9880 HK）：评级「中性」（Neutral）

   • 核心逻辑：营收增速较高（2026/2027年营收增长99%/59%），但公司仍处亏损收窄阶段，人形机器人量产与商业化进度面临执行风险。
   • 估值：目标价118港元（上行空间约57%）。

三、区域估值比较与投资机会梳理

1. 人形机器人产业链估值

   • 中国标的：2026年预测平均市盈率约66倍，2027年降至50倍，估值溢价明显。
   • 亚太（除中国）：平均市盈率44倍/30倍。
   • 欧美巨头（如英伟达、特斯拉）：平均市盈率86倍/78倍。
   • 看好的标的：摩根大通偏好具备真实业绩兑现能力的部件龙头，如绿的谐波、三花智控、奥比中光等。

2. 工业自动化（IA）板块估值

   • 中国自动化：2026年预测平均市盈率66倍，2027年46倍。
   • 亚洲（除中国）：平均市盈率33倍/27倍，更具性价比。
   • 看好的标的：宏发股份、恒立液压、台达电子等盈利稳健、估值合理的标的。

四、投资主线总结
摩根大通认为，人形机器人产业正处于“硬件放量向软件与AI算法进阶”的转折期：

• 短期机会：供应链中具备全球竞争力的硬件/部件企业（如减速器、传感器、热管理）。
• 风险提示：规避估值过高且面临竞争恶化的本体组装企业（如宇树科技、埃斯顿），转向上游核心部件及跨界龙头。