一、整体市场情绪：外资退居场边，谨慎情绪主导
瑞银近期路演显示，外资对中国股票情绪转趋谨慎，主因包括GDP增速不及预期、房地产与税收政策趋紧、AI科技供应链不确定性升温。尽管如此，投资者仍关注中国资产，核心提问聚焦于"政策将如何应对经济走弱"。相较2026年6月，外资仓位已显著减轻，但在政策能见度与科技盈利明朗化前，资金重新部署中国市场的意愿偏低。板块层面，外资看多银行；电池与部分工业股表现疲弱；消费股仓位与兴趣极轻；生物科技与CRO板块成为投资者主动寻求标的的热门方向。
二、五大核心问答
1.政策应对：渐进宽松而非急转弯
瑞银中国经济学家认为，当前宏观环境与两年前相似，决策层可能采取分阶段渐进式宽松，而非重演2024年9月的激进转向。政策重心偏向投资而非消费：
- 加速年内剩余广义财政扩张（相当于GDP的0.7%）
- 加快财政拨付与政策性银行融资工具，支持基建、AI投资及工业生产
- 消费支持预计温和，LPR或RRR下调将构成正面意外
- 额外财政方案可能推出，但超出预算部分或延至年末落地
2.市场反弹催化剂
瑞银列出五大观察点：
- 缓解地方政府融资压力或提振家庭收入的政策
- 国企资金入场买入A股
- 中国内存/HBM供应瓶颈缓解
- A股成交量显著回升
- 硬件科技盈利超预期反弹
科技领域，美国AIDC部署预计2028年放缓，中国国内AIDC部署将持续加速，2027年本土AI算力扩张对全球资金的吸引力有望提升。
3.看多银行的逻辑
瑞银超配银行板块的核心论据：
- 净息差企稳驱动营收加速增长（近期季度营收增速约10%）
- 股价表现与AI及其他板块相关性低，具备组合分散化价值
- 机构持仓仍低，保险资金持续流入构成股价支撑
- 派息比率已提升，贷款增长放缓仍有上调空间
4.科技抛售后的仓位分布
AI硬件拥挤度已从2026年6月峰值回落至年初水平。内资散户情绪转弱，A股日均成交额与融资余额回落至4月水平。外资机构仓位在MSCI中国成分股中低配幅度收窄至0.9%（五年最高水平），主因包括超配A股权重高于基准、资金轮动至中国、北向与外资流入创纪录等，但绝对配置比例降至7.6%。前40大全球投资者仓位自6月以来基本未变。
5.科技供应链投资方向
瑞银筛选AI竞赛潜在赢家设定五项标准：
- 内存/存储公司：HBM持续短缺叠加全球产能扩张克制
- 晶圆代工企业：高端产能决定可生产的算力规模
- 半导体设备公司：受益于国内产能扩张与国产替代
- 行业龙头：高端科技组件进入壁垒呈指数级上升
- 出海企业：海外市场利润率高于国内，已建立稳固份额与全球竞争力
三、板块偏好与核心推荐标的
瑞银延续"杠铃策略"配置框架：
- 最偏好板块：科技硬件、互联网、"出海"概念股、有色金属、银行
- 最不偏好板块：建筑、汽车OEM、消费
核心推荐名单（14只超配标的）：
- 互联网/科技：百度（Buy，目标价155港元）、腾讯（Buy，目标价770港元）、阿里巴巴（Buy，目标价206美元）
- 出海/制造：福耀玻璃（Buy，目标价80港元）、比亚迪（Buy，目标价135港元）、宁德时代（Buy，目标价600元）
- 有色金属：紫金矿业H（Buy，目标价57.8港元）、紫金黄金国际（Buy，目标价203港元）、中芯国际（Buy，目标价102.4港元）
- 半导体设备：北方华创（Buy，目标价905元）、长鑫存储（Buy，目标价80元）
- 银行：江苏银行（Buy，目标价14元）、建设银行（Buy，目标价10.2港元）
- 其他：生益科技（Buy，目标价192元）、深圳科达利（Buy，目标价268元）、中国海洋石油（Buy，目标价33.6港元）
新增标的：中芯国际、长鑫存储
剔除标的：万国数据（GDS）、长电科技、中金公司H、天山铝业
四、估值方法与风险提示
瑞银采用多元估值框架，包括DCF、戈登增长模型及PE、EV/EBITDA、P/BV等相对估值法。核心风险：房地产硬着陆、贬值引发资本外逃、结构性改革进展缓慢。政策刺激过度可能阻碍投资驱动向消费驱动的转型，并推高政府及国企债务水平。
五、核心结论
外资正处"观望模式"，政策能见度与科技盈利是重新加仓的两大前置条件。短期内，银行凭借高股息、低估值与盈利改善构成防御性压舱石；中长期看，AI算力国产替代链条（存储、代工、设备）及具备全球竞争力的出海龙头仍是获取阿尔法的核心方向。投资者应淡化对短期消费刺激的期待，聚焦财政扩张受益的"新基建"与科技自主可控主线。
