JPM中国策略分析师和内资买方路演完后的总结

一、核心观点
投资者普遍认为近期AI板块回调由去杠杆化驱动，但对长期前景存在分歧，尤其关注AI资本支出的可持续性。

二、反驳“泡沫即将破裂”的三大依据

1. 资产负债表健康：中国大厂资产负债率约40%，远低于房地产（100%）和互联网泡沫（230%）的峰值水平。
2. 技术边界持续拓展：国内大模型性能持续追赶海外竞品，技术迭代将催生新应用场景，带动经常性收入增长。
3. 硬件供给瓶颈短期无解：AI核心零部件产能约束最早2027-2028年缓解，近两季度数据不足以证伪资本支出持续性。

三、流动性层面验证：健康回调

1. 换手率回落但非恐慌：A股5日滚动换手率从6.5%下滑，仍高于牛市底部，表明仅清空投机泡沫而非集体恐慌。
2. 融资盘去杠杆完成：IT板块融资交易占比从12%降至8-9%，高杠杆持仓已出清。
3. 资金流入边际改善：自7月初起，科技、硬件类ETF转为净流入，市场情绪好转。

四、基本面证据

1. 杠杆风险可控：云厂商（腾讯、阿里、百度等）资产负债率约40%，债券评级稳定，远优于房企（100%）和2001年美国电信（230%）。
2. 需求增量支撑资本开支：大模型持续迭代（2026年年中性能升级），企业端和消费端场景持续拉动算力基建投入，行业未见需求饱和。
3. 硬件产能缺口持续18-24个月：国内（2027Q4华为昇腾960量产，2028年长鑫存储达产）及全球（2027年台积电3nm量产，2028年HBM供需拐点）产能缓解时间表印证资本支出逻辑稳固。