全天候策略：穿越周期的多资产配置方法

全天候策略：穿越周期的多资产配置方法

配置困境：股债双元组合为何需要向多资产升级

• 股债双元配置面临失效挑战，K型分化、海外滞胀与地缘冲击抬升了股债同步调整风险。
• 传统股债组合的防御力显得脆弱，尤其对于以绝对收益为目标的“固收+”账户。
• 增强对商品、黄金及其他多元资产的配置力度，成为应对复杂宏观环境的必然趋势。
• 20世纪70年代美国滞胀周期表明，股债负相关性在滞胀环境下可能失效，黄金、原油及大宗商品表现稳健。

基准框架：桥水全天候核心理念与简易复刻验证

• 全天候策略核心理念：不试图预测未来，构建适应各种宏观环境的组合，实现跨周期的稳定回报。
• 桥水全天候策略以增长、通胀四象限为基础，通过风险平价模型实现资产权重分配。
• 桥水全天候ETF名义敞口高达181.7%（约1.8倍杠杆），以风险平价模型构建，重债轻股但收益表现具备竞争力。
• 简易全天候组合净值曲线基本能够实现对全天候ETF的跟踪，验证了全天候策略的跨周期能力。

国内映射：场内多资产工具谱系与相关性基础

• 选取沪深场内基金构建全天候策略，涵盖境内主流权益指数、固定收益类工具、大宗商品、黄金及跨境股票。
• 过去十年“债强股弱”及“外强内弱”的配置叙事在2025年发生反转，全天候策略价值凸显。
• 资产相关性分析显示，A股与A债呈弱负相关，A股与大宗商品（能化、有色金属）呈正相关，A债与大宗商品呈负相关。
• K型分化导致股债同向波动概率增加，债商间的负相关性或更加直接和稳定。

底座搭建：两种全天候模型的构建与回测

• 经典版全天候策略（增长-通胀框架）：年化收益率7.98%，夏普比率1.61，进攻属性较强。
  • 股票平均仓位16.46%，黄金与非金商品平均仓位19.8%，债券资产平均仓位63.74%。
  • 非金商品与国内股票对收益和回撤的贡献较高，但模型不歧视任何资产。
  • 2020年极端事件导致较大回撤，剔除后长期表现稳健。
• 中国版全天候策略（流动性-信用框架）：年化收益率5.94%，夏普比率2.70，卡玛比率2.30，最大回撤2.58%，防御属性较强。
  • 股票平均仓位15.65%，黄金与非金商品平均仓位6.87%，债券资产平均仓位77.47%。
  • 历史收益主要由债券资产贡献，近两年A股及大宗商品资产贡献主要业绩弹性。
  • 风险抵御能力强，最大回撤仅出现在2020年初全球流动性危机期间。

战术增强：主观观点的量化模拟与引入

• 全天候策略引入蒙特卡洛模拟，模拟60%主观判断胜率下的投资决策。
• 单一资产主观偏离度敏感性测试显示，年化收益率整体随偏离度上升，年化波动率不机械单调上升，最大回撤主要由收益路径决定。
• 夏普比率存在非单调性，高夏普资产偏离度相对更高，低夏普资产即便有60%胜率也无法覆盖额外风险。
• 卡玛比率形态分化，存在“最优拐点”或单调递增两类特征。
• 引入主观观点的聚合策略均成功实现了最优夏普、最高卡玛或收益最大化目标，主观增强组合的核心风险收益指标全面优于纯被动的全天候基准。

总结展望：未来一年大类资产的配置排序与调仓建议

• 未来一年各类资产主观观点与调仓建议基于中国版全天候策略的最优卡玛比率：
  • 跨境股票：AI科技是未来数年的主旋律，“含科量”最高，建议仓位9%。
  • 黄金：地缘黑天鹅频发+去美元化长期逻辑支撑，建议仓位0-9%。
  • 非金商品：反内卷深化+供给侧改革支撑价格中枢，地缘风险提供尾部溢价，建议仓位20%。
  • 债券：利率下行斜率放缓，宽货币对冲弱内需叙事的中长期利好或有限，建议仓位20%。

风险提示

• 模型失效风险、极端行情风险、历史回测局限性风险。