中信证券 海外国内CXO行业中报业绩总结及观点更新医药

核心观点

• 行业整体回暖：国内外CXO行业公司中报业绩均呈现加速回暖趋势，国内ICO超龙头景气度共振，反映全球研发需求回暖，行业贝塔特征明显。
• 国内市场分化：国内CXO企业以内需为主和以外需为主的业绩和订单均加速向好，但驱动力不同。以外需为主的CDMO公司反映新分子形态商业化潜力，以内需为主的临床前和临床公司反映国内创新药研发景气度恢复。
• 国内外景气度共振：全球需求提升，国内外CXO公司景气度共振。国内药明康德估值处于较低区间，未来订单和股价有望重新向上。

国内CXO公司

• CRO：
  • 国内创新药企投融资热度提升，带动CRO行业复苏。
  • 早研需求逐步向后传导，AI、DD等带来增量需求。
  • CRO行业将走出量价齐升趋势，推荐药明康德、泰格医药、昭衍新药。
• CDMO：
  • CDMO行业规模净利率下降是短期扰动，盈利水平仍可观。
  • 药明生物、药明合联、凯莱英订单持续增长，境外订单占比高。
  • GLP-1、多肽和ADC是主要增长驱动力，相关CDMO业绩突出。
  • 中国CDMO行业进入工程师红利和引领创新红利双核驱动时代，推荐药明生物、药明合联、凯莱英、九州普洛。
• 生命科学上游：
  • 板块收入、利润增速显著，规模效应显现，价格竞争缓和。
  • 国内企业加速出海，切入海外客户供应链，有望迎来放量契机。
  • 政策鼓励突破卡脖子技术，企业发展空间广阔，推荐浩源、赛莱森、奥拉丁。

海外CXO公司

• 研发需求回暖：
  • Biotech融资环境改善，影响研发预算和项目推进能力。
  • 全球临床管线继续扩张，支持临床CRO执行需求，并向CDMO需求传导。
• CRO：
  • 订单端改善明确，艾康美、Metapace进入订单向收入和利润兑现阶段，Icon订单先行，查尔斯河处于早期修复阶段。
  • 推荐艾康美、Metapace。
• CDMO：
  • 头部CDMO维持高景气度，关注新增产能释放和复杂分子平台扩张。
  • 龙达和三星生物受益于项目成熟、产能利用率提升和复杂分子需求。
  • 推荐龙达、三星生物。
• 生命科学工具：
  • 赛默飞和Thermo Fisher反映下游需求改善和AI药物发现带动上游需求。
  • 推荐赛默飞、Thermo Fisher。
• 投资思路：
  • 关注订单收入利润同步改善的高景气企业。
  • 关注RFP新签订单和book to bill等前瞻指标率先修复，但收入利润尚未完全兑现的企业。
  • 中长期看好具有全球客户能力、数据和AI能力、复杂分子平台以及全球产业布局的头部CXO企业。

关键数据

• 2025年中国临床前CRO市场规模预计530亿，2023-2030年复合增长率14.2%。
• 2026年上半年全球生物医药投融资金额313亿美元，同比增长11%；Biotech融资金额175亿美元，同比增长38%。
• 2026年上半年全球Face-on-One、Face-on-Two和Face-on-Three在研药物数量分别达到4061、3913和1478个，同比增长2.7%、9.1%和98.8%。
• 2026年上半年替尔泊肽销售收入276亿美元，司美格鲁肽销量175亿美元，GLP-1相关产品销量超过450亿美元。