医药：CXO及API板块2024H1财报总结-调整接近尾声，业绩有望环比改善

股票研究/2024.09.05 调整接近尾声，业绩有望环比改善医药 评级：增持 ——CXO及API板块2024H1财报总结 丁丹(分析师)吴晗(分析师) 0755-23976735010-83939773 细分行业评级 上次评级:增持 股票研 究 行业专题研 究 证券研究报 告 dingdan@gtjas.comwuhan024878@gtjas.com 登记编号S0880514030001S0880523080005 本报告导读： CXO：2024H1表观业绩承压，新签订单趋势好转，2024H2业绩有望环比改善。API：去库周期接近尾声，盈利能力有望逐季提升。 投资要点： CXO:业绩短期承压，新签趋势好转。2023A/2024H1板块营收 963.9/431.6亿元，yoy0%/-10%；扣非归母净利润172.9/69.7亿元， yoy-13%/-31%；需求端：2024H1海外投融资额131.9亿美元（+16%改善明显，国内投融资额21.5亿美元（-19%），继续承压。2024H1国内CDE首次受理创新药IND313项（-21%）,NDA46项（-19%）。供给端：2023A/2024H1员工数yoy1%/-1%；CAPEX支出yoy-26%/-26%，供给增速放缓，行业聚焦提质增效。受新冠相关大订单交付基数，投融资下滑传导及市场竞争影响，行业表观业绩整体承压。扣除大订单基数2024H1药明康德、凯莱英、博腾股份、泰格医药、药明生物常规业务增速分别为-0.6%/0.8%/-3.1%/-5.2%/7.7%，整体维持平稳。受投融资影响，前端实验室服务、早期药物开发以及CGT等新兴业务增速有所下滑，多肽及ADCCXO等细分赛道高景气延续头部公司2024H1在手/新签订单金额呈现好转趋势：药明康德在手订单达431亿美元，扣除特定商业化订单同比增长33.2%；凯莱英新签订单金额超20%；康龙化成新签订单增速超15%；博腾股份小分子原料药CDMO在手订单金额超40%。伴随订单逐步交付及产能爬坡下盈利能力改善，2024H2业绩有望环比提速。 API:去库接近尾声，盈利能力逐季改善。2023A/2024H1板块营收 1083.9/564.7亿元，yoy-4%/-2%；扣非归母净利润58.6/53.5亿元， yoy-37%/4%；2022-2023年受地缘政治冲突影响上游原材料成本及运费上涨、去库周期下终端产品价格压力以及印度产业链竞争，原料药板块盈利能力承压。2024Q1-Q2，季度营收利润环比改善，盈利能力触底回升，行业去库周期接近尾声，终端产品价格企稳有望向上修复。2024H1，维生素供给端扰动带动价格提升，新和成盈利能力提升。川宁生物、国药现代受益于抗生素中间体高位运行、产品结构调整，业绩提速。沙坦、普利原料药底部运行，规模化效应及全球市场开拓叠加国内制剂放量，华海药业业绩高增。头部企业加码“中间体-原料药-制剂”一体化及CDMO布局，开启全产业链竞争。多款重磅小分子专利原研药未来有望陆续到期，拉动特色原料药需求。GLP-1多肽药物重磅单品迭出，推动相关原料药增量需求，诺泰生物多肽产能、客户、项目共振下2024H1业绩高增。 投资建议：API：仙琚制药、普洛药业、诺泰生物、圣诺生物、国邦 医药、华海药业、奥锐特、川宁生物、博瑞医药、司太立；CXO： 泰格医药、康龙化成、凯莱英。受益标的：皓元医药 催化剂：产品终端需求超预期；行业价格竞争趋缓；投融资改善风险提示：地缘政治扰动风险；汇率波动风险；行业竞争加剧风险 原材料价格大幅波动 医药制造业增持 医药服务业增持 相关报告 医药《医药：创新药周报20240826-20240830》 2024.09.01 医药《【国君医药】创新药周报20240819-20240823》2024.08.25 医药《沪深港通资金医药股流向数据库 20240812-20240816》2024.08.18 医药《去库周期接近尾声，把握产业变革机会》 2024.08.15 医药《沪深港通资金医药股流向数据库 20240805-20240809》2024.08.11 目录 1.CXO：业绩短期承压，新签订单趋势好转3 2.原料药：去库周期接近尾声，2024年有望逐季改善8 3.个股盈利预测与估值15 4.风险提示16 1.CXO：业绩短期承压，新签订单趋势好转 海外投融资好转，国内投融资承压。据医药魔方PharmaInvest数据库统计， 2023年全球创新药领域融资事件数993起（-11.7%），募资总额256.88亿美 元（-23.5%），其中国内融资事件数468起（-20.3%），募资额47.33亿美元 （-32.8%），海外投融资事件数525起（-0.2%），募资额209.55亿美元（- 21.0%）。2024Q1国内投融资额达13.16亿元（+6.5%），海外投融资额达55.21亿美元（+21.5%），2024Q2国内投融资额8.43亿美元（-40.7%），海外投融资额67.91亿美元（+5.60%），海外投融资数据整体恢复明显，国内继续承 压。分月度来看，2024年8月，海外投融资额达16.51亿美元（+13.2%），国内投融资额1.13亿美元（-70.0%）,海外投融资数据持续改善，国内投融资有待修复。 图1全球一级市场创新药投融资数据季度同比改善 数据来源：医药魔方，国泰君安证券研究 图2海外一级市场创新药投融资整体改善明显图3国内一级市场创新药投融资持续承压 数据来源：医药魔方，国泰君安证券研究数据来源：医药魔方，国泰君安证券研究 国内创新药IND及NDA受理数2023年高增，2024H1高基数下同比下滑。据Insight数据，2021-2023年，国内CDE首次受理创新药IND申请数量分 别为657项（+46%）、611项（-7%）、763项（+25%），首次受理创新药NDA申请数量分别为87（+30%）、67（-23%）、124（+170%）项。2024H1，首次受理创新药IND313项（-21%）,NDA46项（-19%）。 图42024H1国内新药IND及NDA受理数高基数下同比下降 数据来源：Insight，国泰君安证券研究 CXO板块A股上市公司(30家，剔除不可比公司)：2024H1营收431.6亿元，同比减少10%；归母净利润75.8亿元，同比减少34%；扣非归母净利润69.7亿元，同比减少31%；整体毛利率38.9%，整体扣非净利率16.2%。表观业绩及盈利能力承压，主要系2023年同期大订单基数，投融资下滑传导及市场竞争下价格端压力等综合原因所致。 图5CXO板块重要财务指标（百万元） 数据来源：WIND，国泰君安证券研究 大订单基数逐步消化，新签订单趋势有所好转。受新冠相关大订单交付基数，投融资下滑传导及市场竞争影响，2023年及2024H1，CXO相关公司药明 康德、凯莱英、博腾股份、泰格医药、药明生物等表观业绩整体承压明显，受投融资影响，前端实验室服务、早期药物开发以及CGT等新兴业务增速有所下滑。扣除大订单基数2024H1药明康德、凯莱英、博腾股份、泰格医药、药明生物常规业务增速分别为-0.6%/0.8%/-3.1%/-5.2%/7.7%，整体维持平稳；多肽及ADCCXO等细分赛道高景气延续带动业绩高增。订单方面： 2024H1，药明康德在手订单金额达431亿美元，扣除特定商业化订单，增长 33.2%；凯莱英在手订单9.7亿美元，新签订单金额超20%，二季度环比一季度大幅度增长，欧美客户订单增速超总体水平；康龙化成新签订单增速超15%，连续两个季度温和复苏;博腾股份小分子原料药CDMO在手订单金额超40%。伴随订单执行交付及产能爬坡，2024H1相关公司业绩有望环比改善。 图6多肽及ADC等新兴领域细分CXO维持高景气，相关公司业绩高增 数据来源：WIND，国泰君安证券研究 图7头部企业表观业绩承压，扣除大订单基数稳定增长，新兴业务受投融资及价格竞争影响增速阶段性放缓 数据来源：Wind，国泰君安证券研究，注：药明康德实验室服务只统计小分子药物发现部分，泰格医药临床CRO收入含实验室服务，新兴业务中：药明康德指WuXiBiology及WuXiATU服务；康龙化成指大分子和细胞与基因治疗服务；凯莱英指化学及生物大分子、临床及制剂等业务；博腾股份指制剂及细胞与基因治疗CDMO服务。扣除大订单增速基于相关公司公告披露口径测算而得。 图8行业供需变局下资本开支放缓图9提质增效下员工增速放缓 数据来源：WIND，国泰君安证券研究数据来源：WIND，国泰君安证券研究 图10头部企业工程师红利优势仍显著 数据来源：WIND，国泰君安证券研究 细分来看：临床前CRO板块新签订单受投融资及价格竞争影响短期承压；临床CRO板块受市场价格竞争压力板块毛利率承压，头部企业泰格医药盈利能力整体维持稳定，强者恒强，伴随价格竞争趋缓，人效提升及精细化、系统化数据管理下，板块毛利率有望逐渐改善。CDMO板块头部企业地缘政治扰动下项目数仍维持增长，早期项目储备丰富，CDMO项目漏斗逐渐走向后期。多肽寡核苷酸等细分赛道维持高景气，有望贡献中远期增量。 图11新签订单受投融资及价格竞争影响承压图12终端竞争下临床前CRO业务增速放缓 数据来源：WIND，国泰君安证券研究数据来源：WIND，国泰君安证券研究 图13临床CRO业务整体维持增长图14龙头公司临床CRO业务盈利能力相对稳定 数据来源：WIND，国泰君安证券研究数据来源：WIND，国泰君安证券研究 图15泰格医药项目管线数持续扩容图16泰格医药境外及全球多中心临床项目数维持稳定 数据来源：WIND，国泰君安证券研究数据来源：WIND，国泰君安证券研究 图17头部企业CDMO项目数维持增长，早期项目储备丰富，项目漏斗逐渐走向后期 数据来源：WIND，公司公告，国泰君安证券研究,项目数按2024H1财报披露统计,不同公司项目分子口径不同；部分公司商业化项目较多系或按分子片段而非分子数区分 2.原料药：去库周期接近尾声，2024年有望逐季改善 原料药板块A股上市公司(43家，剔除部分不可比公司)：2023年板块营收 108.4亿元，同比下滑4%，归母净利润66.1亿元，同比下滑36%，扣非归母净利润58.6亿元，同比下滑37%；2024H1营收564.7亿元，同比下滑2%；归母净利润62.0亿元，同比增加11%；扣非归母净利润53.5亿元，同比增加4%，板块盈利能力环比改善。 图18原料药板块重要财务指标（百万元） 数据来源：WIND，国泰君安证券研究（剔除维生素龙头新和成以及制剂业务占比较高的华海药业等大样本数据） 2023年多因素影响下板块盈利能力承压，2024H1环比逐季改善。2022年受地缘政治冲突等导致的上游原材料成本及运费上涨、终端产品价格压力等影响，板块整体盈利能力下滑，毛利率达31.2%（-1.5pct）。2023年去库周期 下竞争加剧叠加印度产业链上游延展，板块持续承压，毛利率下降至29.9% （-1.5pct）。伴随去库周期接近尾声，工艺持续优化，以及费用端优化下，2024Q1板块盈利能力触底回升，毛利率30.4%（同比-1.6pct，环比+4.3pct）; 2024Q2板块毛利率30.5%（同比-1.1pct，环比+0.1pct），Q2环比持续改善，多因素逐季改善下，板块盈利能力有望迎来修复。 把握原料药转型升级机会。行业中长期维度，中国本土产业链基础配套措施、制造业升级以及工程师红利、环保技术工艺优势显著，头部企业持续加码“中 间体-原料药-制剂”一体化及CDMO布局，开启全产业链竞争。此外，多款重磅小分子专利原研药未来有望陆续到期，专利悬崖拉动下仿制药市场潜力大，拉动相关特色原料药需求。多肽等前沿药物范式及高端制造技术推动行业发展2.0时代。具备领先技术平台优势、合规GMP产能、成本优势及项目交付经验优势的头部公司有望受益。 图19去库周期下