TCB确定性放量，混合键合平台化打开第二成长曲线

核心观点

AI算力需求推动半导体资本支出（Capex）持续向HBM、先进逻辑和先进封装环节集中，先进封装内部则在互联密度、精度和散热方向升级，推动键合设备从传统的Die attach/FC向TCB/HB持续升级。

关键数据和研究结论

• 市场规模：2025年全球键合设备市场规模约23亿美元，预计至2035年将增长至52亿美元，2026-2035年复合年增长率（CAGR）约8.5%。
• 竞争格局：前五大键合设备厂商ASMPT、Besi、K&S、EVG和SUSS合计占据约66%的市场份额。
• 技术演进：键合设备正向高端键合设备演进，从传统的引线键合，逐渐发展为倒装键合（FC）、热压键合（TCB），未来随着HBM的升级和3D Logic芯片需求的增长，混合键合设备（HB）预计将迎来较大增量。
• 混合键合优势：混合键合具备高互连密度、低功耗及低热阻优势，随着HBM与3D Logic升级，有望成为核心技术方向。与TCB方案相比，混合键合在互联密度、速度、带宽密度和能效方面具备明显优势，且依靠规模效应，HB的单互连成本亦有望显著低于TCB。
• 混合键合应用：预计HBM4e/5以及3D Logic等高密度互连需求将推动D2W HB逐步渗透，HBM早期有望从关键界面开始导入，随着堆叠层数和互联要求的提升持续扩大HB在高端键合的渗透率。
• 混合键合投资价值：混合键合的投资价值不仅在于设备需求的增长，更在于平台化带来的设备价值的提升及产业链价值外溢。随着混合键合设备进入量产，清洗、CMP、量测等环节亦有望受益于工艺规格的升级。
• 混合键合平台化：混合键合设备正加速向集成化、系统化演进，从单一的键合主机迈向面向大批量制造（HVM）的一体化作业平台，这将推动整个先进封装设备生态链进行一轮深度的技术迭代与价值重估。
• 混合键合技术路线：混合键合技术堆叠半导体器件的主要方法有W2W和D2W两种。W2W主要用于中道TSV等工艺，D2W主要用于先进封装的凸点键合流程。目前W2W仍占主流，D2W未来则主要用于HBM和3D SoIC等产品的堆叠。
• 混合键合增长动力：HBM是未来D2W混合键合增长的驱动因素之一。预计从2027年起，HBM4e及后续的定制型cHBM的base die（采用更先进制程的逻辑基板芯片）与DRAM的连接将使用D2W混合键合技术。逻辑芯片方面，AMD的大多数高端游戏处理器都配备了X3D技术，未来X3D技术亦有望逐步应用于低端处理器市场。除AMD外，英伟达下一代Feynman、博通3.5D XDSiP、苹果M5/M5 Max等预计也将采用混合键合技术。
• 混合键合远期增量：CPO等光通信预计将成为混合键合设备的远期增量。随着AI集群从万卡向十万卡演进，传统铜互连与可插拔光模块正在逼近物理极限，台积电COUPE借助混合键合率先实现CPO的规模化制造，有望在光互连领域复制HBM堆叠的技术路线。

键合设备厂商分析

• ASMPT：TCB/Fluxless TCB短期弹性最大，公司在先进逻辑客户方面具备优势，目前混合键合设备已与主要逻辑和存储客户的进入样品阶段。
• Besi：HB平台化能力较强，长期具备业绩弹性，其混合键合设备客户数已增长至21家（截至26Q2），主要来自逻辑厂客户。
• K&S：传统键合霸主，正在向中高端键合设备转型，率先实现无助焊剂的Cu-Cu TCB设备商业化，但其与混合键合设备仍有一定差距。
• Hanmi：HBM封装设备龙头，深度受益于AI驱动的HBM扩产，在用于HBM的TCB设备中，Hanmi的市场份额为第一。

风险提示

• AI下游需求不及预期风险
• 核心设备交期延长限制产能扩张风险
• HBM采用混合键合时点延后风险
• 技术替代与路线分化风险