华金新股新股探寻 第九十六期 燧原科技 电科思仪

感谢大家来参加我们第96期的新股探寻现场汇报。 本期将给大家汇报两个标的，是源科技和电科司宜。 同样的在正式汇报之前，我们提示一下，本次的汇报并不代表我们短期的推荐建议，关于标的的更多的推荐上的一些参考。 我们欢迎大家会后跟我们去做更多的沟通哈那首先我们就汇报第一家标的水源科技。 这家公司相信大家都十分熟悉，因为它是咱们国家AI芯片的，算是GPU领域的代表性的企业之一。 从公司的产品来看，它其实硬件产品端其实已经完成了从AI I芯片到AI的算力卡，以及到自算的整个的集群的一个整体的一个体系化的一个产品的一个构建。 报告期来看，公司的直算机，直算机基本上是由32张到64张的AI卡来构成的。 公司成立的至今基本上已经八年多了，目前已经自研迭代了四代的共5款的AI I的芯片。从公司的配套的软件生态方面，我们会看到公司为自己的自研的AI AI I芯片，还有说AI I卡以及说整个的自算的一个系统，提供了一个统一的，可以说是AI I计算于编程软件平台，叫做预算的top slider。 这个软件可以帮助链接公司的整个硬件，以及说我们说一些外部的人工智能的一些应用程序，然后帮助降低说AI大模型的一个编程开发难度，还有说他整体的一个迁移成本。 从公司的产品的商用落地情况来看的话，我们会看到公司多款产品，以及在这个互联网的AI产景中去做了一些商用。 并且公司也参与了这个国家东输西算的枢纽节点的一个咨询中心项目。 具体方向来看的话是投入三个领域，前两个其实就是目前的公司的我们说的GPU的芯片的一个迭代。 公司目前开发到4代产品，接下来要迭代五代和6代产品。 五代产品目前来看的话，可能会去支持F P4的这个数据计算精度，并且是全面覆盖文本 应拼降解视频的这么一个生产功能。 六代产品可能公司这边是计划进一步强化卡与卡之间的一些互联的能力，以及说多精历的一些异构集成技术，可能在里面会得到更为充分的应用。 然后第三块就是投入可以说软硬件的一个协同，包括说相关人工智能软件站的一些研发，然后一些连接性的一些产品的一些研。 从行业来看，因为AI IAI行业以及包括说GPU的这个行业发展来看，这大家应该都是极为熟悉的，这边我们就不多去赘述了。 总的来说，这块可能目前是在一个需求极为爆发的一个时间节点哈那根据花旗的这个数据目的均负合增是。 我们来汇报一下这个税源的一些具体的情况，也及说它的一些特征。 首先我们会看到公司的创始团队，公司创始团队其实主要是amd的研发的一个背景，因为公司共有两个实际联合创始人，分别是赵立东还有张亚林先生。 他们履历基本上都是做长期在AD做过芯片研发的一个工作，最高的话我们也会看到这个中间做到了D的综国区的技术研发总监。 首先我们来看公司的赵立东先生董事长，现任董事长哈那总共拥有三十多年的芯片的从业经验。 然后曾经是担任了amd的计算师部及产业工程部的高级总监，然后后面又在紫光去做一些任知哈那公司现任的总经理，然后张亚玲先生，目前也有25年的从业经验。 曾经任职amd的中国研发中心技术总监，也曾经是MD的全球芯片研发主要负责人之一。所以基于公司的这个测试团队的一个背景，以及说我们看到核心团队清华系以及说复旦系的比较深刻的这么一个产业的和教育的一个背景。 那其实是公司未来持续拓展的一个。 第二块我们会看到，就像我们标题里面所说的，公司其实是国内GPU领域的可以说是代表性的企业之一，也属于第一梯队的企业之一。 目前已经从整个的硬件到软件去构建整个全链条的资研的一个能力。 包括公司的硬件产品也完成了多人的迭代，也形成了从芯片到塔到集群的整体的一个架构。 目前公司整整个在国内的本土市场，可以说已经形成了比较强的技术的一个先发的优势。根据IDC数据，还有说公司产品销售量的一个情况去推算。 2025年公司在我国的AI加速卡市场的占有率大概在1.7%，位列在本土AI芯片产生的第一梯队。第三点，我们会看到整个整个AI I顺利市场规模，目前其实正在快速的一个增长。就像我们刚刚提到行业的一个基本数据，包括说其实大家也都可以感受到，目前国内的需求其实是在一个爆发式的一个增长。根据这个第三方的数据预测，大概在2028年，整个国内需求可能会超万亿，整体市场空间是极为广阔的。但是从目前国产化的占比来看的话，可能整体以英美达为代表的国际厂商，大概还是占据了本土的差不多60%左右的一个市场。所以说本土的算利这块可以说是未来是有望有一个明显的一个增长，尤其是随着本土的算力卡的技术能力逐渐提升。我们觉得公司作为国内g pu的第一梯队的一个企业哈那在整个国内算力卡本土算力卡的可以说是一方面需求增长，一方面结构增长的这么一个顺重推动之下，是有明显益的。第四块，我们会看到，从行业背景来看的话，因为目前包括说国内的本土的大模型，其实都是已经陆续开源了。开源了之后，大家会发现整个推理需求可能比训练端这块是正迎来更快的一个增长。我们会看到公司的产品，它并不是像英伟达一样采用GPU的这么一个模式，它是类似有点类似于谷歌的那我们觉得类似于谷歌的这个T芯片的模式，它其实采用的是DFA的架构。整个来说的话，可能公司的这个AI I芯片它会有更高的一个效能，更大的数据吞吐量和更低的一个功耗特性。这一块从公司过往的这个终端的一个应用来看，我们也会看到公司目前的产品其实更多应用在这个推理市场。所以我们会看到根据目前的天方的一个数据的一个推测，当然也是用公司招务书的一个预测。在全球范围内这个AI I芯片中，可以说这个DFA架构的芯片的出货量，目前是正在呈现一个比较明确上升的这么一个趋势。大概从2024年的36%的一个出货占比，可能会提升到2027年的45%的一个占比。回到国内市场来看的话，2020年到2024年整个训练用的这个卡，大概它的这个否增数是98%。那整个推理就是推理卡可能是在111%。 同时在整个占比来看的话，可能在未来四年，整个的推理的这个增速可能估计是60%的高增速。并且未来的在整个卡的占比可能会提升到70%。所以在整个推理需求可能面临更快增长的这么一个背景下，公司作为采用DSA架构，并且更能适配推理的这个场景下的这么一个代表性的厂商。我们觉得公司可能会更为有利一些。第五点，我们会看到，公司其实跟腾讯是有十分紧密的一个合作的一个关系。我们会看到公司和腾讯早在2019年其实就是有这个业务合作。目前来看的话，公司的产品其实在腾讯各类的AI的业务场景中，都实现了一些规模化的一些落地的一个部署。包括我们会看到2025年，来自腾讯的相关的一个关联收入，也占了公司的总营收的比重的大概有八成以上。为什么说是关联收入呢？我们同样的在公司的股东结构来看的话，腾讯目前以及腾讯目前是公司的可以说是第一大的外部股东，大概占有公司差不多20%的股权。那公司的持控人可能加起来也就20%多的一个股权。所以我们会看到，腾讯跟学员之间的关系，其实已经形成了一个从业务层面以及说股权层面的一个比较深入的一个绑定的一个关系。当然除了腾讯之外，我们也会看到像国家大基金二期，好，包括说很多的地方的国资以及说美图，那都是公司的一些重要的股东哈那我们觉得腾讯作为目前我国的互联网龙头，包括说未来可能有巨大的AI I落地的一个需求的这么一个大客户。我们觉得这块会保障公司的一个稳定运营。第六点，我们会看到公司目前虽然公司目前的产品可能主要是落在推理的场景上，但其实在近年也在加大对于训练方向上的一个应用的一个覆盖。目前公司基于四代的卡和客户其实有联合完成了多个的一些像欧文的这个Q的模型，以及说一些中小参数的一些会员模型的一些预训练工作。所以未来的话，公司的产品是有望去实现像讯推的一体的覆盖的那当然也会帮助公司进入一块，从目前应用来看的话，一块新的一块市场。从公司的财务情况来看的话，2023年到2025年公司收入是高速增长，分别实现3亿元、7.2亿元和9.9亿元。这个跟整个产业发展的背景是相关的。 同时公司的规模期利润来看的话，可以看到亏损额是逐渐收窄了。在2023年分别是亏损16.7亿，然到后面15亿、11.6亿，那从今年前三季度来看的话，公司预计收入是23亿到34亿。那较2025年会同比增长三点25倍到4点54.6倍左右。预计规模净利润亏损可能会进一步收窄到7亿到8.6亿元。那从公司目前的产品结构来看的话，主要产品还是主要收入还是来自于这个AI卡。相对来说这个顺利集群这块的收入占比目前还相对比较低。从公司目前的同行业上市公司来看的话，包括韩武纪、摩尔木、希迪人等等，这些都是公司的一些同行业的一些科比公司。这块我们觉得可以在定价和这个具体的物质层面是可以有所参考的。对公司可能的需要去关注的一些风险点。我们觉得首先作为代表性的GPU的公司，首先肯定是需要去关注整个市场的一个AI资本开支变化，以及说公司产能落地的一个情况。然后第二块，就是公司对腾讯的这个依赖，可能目前还是属于一个比较高的情况。那这块的一个稳定性，虽然我们觉得这个稳定性应该还是比较高的，但这个也是值得去关注的那第三块就是公司目前的毛利率，可能相较于还木这些竞争对手，可能会相对低一些。但然由于公司目前主要还是在这个推理的场景上，所以这块我们觉得也值得去持续去跟。给大家汇报的第二家标的就是定客四仪。定客四仪它其实是我国电子测量仪器的国家队。这个其实主要是因为公司是局原41所这块去去转至然后发展起来的，然后后续我们会去介绍。电客事宜，它主要的产品其实就是电子测量仪器的研发制造和销售。公司的产品具体来说的话，可以分为四大类别，分别是微波、毫米波的一个测量仪器，这个也是公司的核心的拳头的一个产品。然后还有关键测量仪器、通信测量仪器和基础测量仪器，总共分为四大类。具体到公司的这个核心产品，就是微博好或测量仪器这块，公司的这个频率范围，车辆的频率范围是覆盖从微波横波到钛合兹的频段。然后具体产品是包括有信号发生器、频谱分析仪、矢量网络分析仪，它和磁的测量仪器，固态功率放大器等等。 公司目前是国内唯一能够在微博很播以及说关电通信。技础测量仪器领域去全方位去对标国际领先企业的电子测量仪器企业，是啊。从公司的木头项目来看的话，公司本p是投入三个项目，预计募集资金15.9亿，实际募集资金16.3亿。从公司具体的募投项目来看的话，分别指向的是一个产能的一个扩建。包括我会看到整个高端电子测量仪器生产线改造，可能会预计带概新增产能1万套1万排套左右年。然后同时公司会投入新一代的移动通信测试研发与产业化建设项目，这块会针对一些具体的落地场景，包括说移动通信测量仪器。关纤通信测量仪器和成控直流电源这块去扩建一些新的一些产能。从行业来看的话，我们会看到其实电子测量仪器这个行业整体来说其实是一个稳步增长的这么一个行业。2025年我国的电子测量仪器市场规模大概是在558.1亿元。从2020年看，2025年整个的一个年均复合增数大概在12.3%。我国的电子测量仪器的一个市场规模大概占全球的大概在36.5%。从未来来看的话，到2029年，我国的这个电子测量仪器市场的一个复合增数大概是在10.3%左右。应该来说是在一个稳定增长的这么一个行业区间之下了。从公司的这个极大的细分场景来看的话，从微波毫米波的这个测辆仪器市场，我们会看到2025年整个我国微博好米波的测然仪器市场规模是在78亿元。2020年到2025年的复合增数是在7.5%，预计2025年到2029年的复合增速可能还是在接近7.5%左右的这么一个增速上。微波好比波目前主要的应用场景包括说通信、导航、智能驾驶等等这些领域，第二块就是光电测量仪器市场这块。这块指向的主要是光芯片、光机、电光模块这些的一个测试技术的一个研究，以及说光纤通信系统的一个建设和施工。从2025年我国的光电测量仪器市场规模大概在42亿元，之前五年的这个复合增速是在12%。预计未来五年的复合增速是在12.4%，可能会略微提升一点，但总体维持在12%点多的这么一个负合增长。 通信测量仪器这块，主要指向的是通信基站，还有是网络设备的一个生产建设测试等等。这块的2025年我国通信车辆仪器市场规模大约在47亿元，前五年的复合增速