海外加息预期摇摆，国内权益延续修复——招商银行研究院HouseView（2026年9月）

一、海外经济：结构景气，波动加剧

• 美伊冲突：转入通航安排与制裁执行的长期博弈，霍尔木兹海峡安全仍是主要风险来源，冲突重心转向航运秩序和制裁执行，能源供应链的结构性瓶颈仍是价格波动的主要来源。
• 美国经济：K型分化扩大，加息预期摇摆。二季度增速放缓，私人国内需求保持较快增长，三季度高频指标显示经济总量仍具韧性。人工智能资本开支持续支撑设备和基础设施投资，但长端利率上行削弱其对广谱需求的带动作用。就业需求与劳动力供给同步降温，岗位增长放缓。7月总体通胀小幅回落，能源价格降幅收窄，核心PCE显示基础通胀仍具粘性。美联储加息预期再度升温，沃什对美国增长和就业仍有信心，对通胀回落保持谨慎，并进一步明确了以2%通胀目标为政策锚的政策框架。
• 非美经济：动能扩散，分化收敛。人工智能相关外需和制造业补库需求推动增长动能由韩国、日本向欧洲、南亚和东南亚扩散，能源成本使各经济体的修复强度保持差异。韩国和日本延续科技景气与制造业修复，欧洲逐步消化能源冲击并承接产业链外溢，南亚和东南亚进入成本传导后的恢复阶段。主要央行的政策立场趋向较长时间维持限制性水平。

二、海外策略：利率高位震荡，美股温和上行

• 美股：温和上行。盈利上修是当前美股向上的主要驱动力，但高利率正在压制估值。未来美股将更依赖盈利增长，估值仍可能小幅下行。结构上，市场正转向均衡，科技板块偏向盈利兑现度高的大型科技股。
• 美债：利率高位震荡。10年期美债利率中枢下半年预计为4.4%，波动区间4.2%-4.9%。策略上以票息策略为主，同时关注长端利率阶段性冲高带来的波段交易机会。
• 汇率：美元趋于震荡。短期美元多空因素相互制衡，单边上行或下行的驱动力均不充分，预计美元指数将以区间震荡为主，运行区间约为98-101。欧元区经济韧性改善，9月欧元的核心逻辑已经从“是否加息”转向“加息之后还有多少加息空间”，预计以高位震荡为主，波动区间1.14-1.18。日本央行加息预期已经明显前移，但财政风险仍限制日元升值，预计9月USD/JPY波动区间155-162。英镑缺少新的货币政策催化剂，财政政策的不确定性可能限制英镑估值进一步上行，预计9月GBP/USD波动区间1.34-1.37。
• 商品：黄金反弹受阻。黄金前期阶段性反弹有所受阻，短期或进入震荡偏弱阶段。短期黄金面临“货币政策偏紧压制上行、财政信用与央行购金支撑下行”的格局，走势或由前期反弹转向震荡偏弱，但出现持续大幅下跌的概率仍然有限，4,000-4,300美元/盎司仍是较为重要的支撑区间。

三、中国宏观：外需支撑，内需修复偏缓

• 经济金融：动能放缓，结构分化。7月经济延续外需较强、内需修复偏缓的运行格局，供需两端动能均较6月放缓。AI算力链与汽车、船舶等出海链继续支撑生产和外贸，外需与新动能仍是经济增长的重要支撑；房地产持续调整，基建和制造业投资同步走弱，消费修复斜率偏缓；工业品价格和企业利润增速从前期高位回落，名义修复与实际增长的边际动能有所减弱。
• 宏观政策：发力提效，存增接续。7月中央政治局会议定调“发力提效”以来，政策重心由部署转入落实，“投资止跌回稳”被重新确立为当前主要矛盾。财政安排上，政策重点在于加快财政支出和债券资金使用进度、尽快形成实物工作量；同时沿“财政引导、金融放大、市场运作”的传导链条，通过贴息、资本金补充等安排撬动银行信贷和民间投资，发挥财政资金的杠杆效应。政策抓手集中于三个方面：8,000亿元新型政策性金融工具配套贴息；“六张网”新基建以适度超前加快布局；“2+3+N”协调机制统筹算力网、新型电网和通信网建设；清理拖欠企业账款定性升级为“顽瘴痼疾”，与反内卷、统一大市场建设共同修复企业现金流和利润。消费政策转向服务消费和居民增收，房地产延续稳定定调，以防范风险外溢为主。货币政策：总量持稳，协同加码。8月货币政策延续“适度宽松”基调，总量工具保持克制，政策重心进一步向疏通传导、财政金融协同倾斜。总量工具按兵不动，财政金融协同加码。从政策效果看，宽货币向宽信用的传导仍待疏通。短期内降息概率仍然较小。其二，净息差绝对水平仍处低位。其三，债市稳定约束凸显。降准必要性趋于上升，但短期内央行仍将以公开市场操作释放流动性。

四、中国策略：权益延续修复，债市震荡整固

• 固收：震荡整固，关注回调配置机会。利率债：利率快速下行后转入震荡整固，预计10Y国债利率或在1.65-1.75%区间运行。信用债：维持区间震荡，但信用利差已压缩至历史低位、进一步收窄空间有限，结构性分化将更突出。策略建议：中短债作为底仓，长债回调后增配。
• 权益：延续修复，约束渐显。A股大盘：延续修复，上期判断8-10月为年内二次反弹窗口，8月行情已印证该判断，我们维持9-10月仍处于反弹窗口的观点。但本轮修复或难创年内新高，放远看仍存在三重约束：盈利增速预期存下修压力；流动性宽松空间受限；估值存在一定透支。A股结构展望：科技聚焦业绩兑现与国产算力。科技板块定价逻辑切换，重点转向国产算力，筹码尚未出清，震荡消化后中期有望继续反弹。消费板块方面，需求并未反转，但具备防御价值，服务消费是内部亮点。红利可作底仓但当前吸引力有限。港股：存量博弈格局，银行股稳健上行。展望后市，8月金融数据显示国内内需修复节奏偏缓，叠加市场存在美联储年末加息一次的预期，港股同时面临基本面与流动性双重约束，市场震荡压力仍存，板块层面的存量博弈格局大概率延续。配置层面，年内银行股是港股相较A股具备差异化特征的板块。
• 汇率：人民币延续温和升值。维持温和升值判断。外贸基本面仍是人民币最核心的支撑，但人民币快速升值的空间仍然有限。预计人民币仍将延续温和、渐进的升值走势。

五、专题：海外长债风暴再袭——超长端利率为何上行？

• 原因：期限溢价推高超长端利率。债务规模高企、支出结构刚性和安全需求上升相互交织，使财政赤字难以在短期内明显收缩，并持续推升市场对长期债务供给和财政可持续性的风险补偿。具体如下：供给担忧升温；核心买盘减弱；美联储的政策不确定性；情绪冲击。
• 展望：预计利率中枢将维持高位。预计美债利率仍将维持高位震荡格局，10年期美债利率中枢下半年预计为4.4%，波动区间4.2%-4.9%。30年期美债收益率中枢为5.0%，波动区间4.8%-5.4%。策略上以票息策略为主，回避长债。对于交易型资金而言，可关注10Y美债利率站上4.7%后的波段机会。

六、风险提示

• 国内权益方面，需警惕美联储政策不确定性上行、地缘贸易摩擦边际加剧的外部风险，同时防范内需复苏不及预期、稳增长政策落地成效偏弱的内部压力，以及AI赛道景气度边际回落的结构性风险。
• 国内固收方面，若货币政策与资金面超预期收紧，或公募基金、保险等机构监管规则调整超出预期，可能放大债市波动；若地缘冲突升级并推升油价和全球通胀预期，海外长端利率上行也可能对国内债市形成扰动。
• 海外资产方面，若AI投资大幅降温，市场可能交易衰退预期，美债、黄金等避险资产上涨，美股、美元、大宗等下跌。