智谱（02513.HK）2026H1业绩点评：开放平台收入加速放量

业绩表现与市场数据

2026年上半年公司实现收入9.54亿元，同比增长399.7%；毛利2.52亿元，同比增长163.7%；研发开支21.31亿元，同比增长33.6%；期内亏损20.72亿元，同比收窄12.1%；经调整净亏损19.64亿元，同比扩大12.1%。公司业绩符合预期，但7月以来MaaS平台加速放量，运营数据超出预期。

收入结构与盈利能力

开放平台及API收入8.25亿元，同比增长2,735.7%，占收入比升至86.5%；本地化部署收入1.29亿元，同比-20.5%，占收入比降至13.5%。截至8月底，MaaS平台Token调用量较年初增长超40倍（其中Coding Plan超23倍），同期API平均售价提升约101%。2026H1云端毛利率达到24.6%（去年同期为-0.4%），主要受规模效应、定价上移与全栈工程优化驱动。整体毛利率26.4%（同比-23.6pct），因高毛利本地化业务收入占比下降；算力乘数同比提升约14倍，模型自我造血能力增强。

财务状况与运营效率

经调整亏损同比扩大12.1%，主因收入放量下算力成本刚性，但亏损率显著收窄。2026H1研发开支为当期收入的2.2倍，公司保持高强度研发。2026H1销售/管理费用同比-14.8%/-44.2%，经营纪律良好。2026H1期末现金39.94亿元、银行贷款22.25亿元，7月完成配售，净募资约313.75亿港元，资金储备充足。

模型能力与未来展望

GLM-5.3-Flash在超大规模真实流量中全面使用国产芯片集群，上线6天Token调用量超62万亿，有望成为核心产品线之一。公司推进下一代基座模型的训练，方向包括更大的有效规模、更长的原生上下文与原生多模态统一建模等。

盈利预测与投资建议

8月公司ARR已达16亿美元，近期算力储备提升后MaaS平台显著放量，上调2026/2027/2028年收入至67.12/216.69/362.91亿元。随着云端毛利率爬坡及收入规模摊薄固定投入，亏损有望逐步收窄，维持“买入”评级。

风险提示

大模型技术迭代与竞争加剧风险；商业化不及预期风险。