宏观确认期延长，商品分化将加剧——2026年9月宏观视角下的大宗商品走势分析

2026年8月31日 宏观确认期延长商品分化将加剧 —2026年9月宏观视角下的大宗商品走势分析 【内容摘要】 研究员：王鹏邮箱：wangpeng_qh@chinastock.com.cn期货从业资格证号：F03127257投资咨询资格证号：Z0020170 8月以来，商品指数处于历史同期较高水平，同时，不同类别的商品价格分化状态有所改善，前期估值较低的黑色产业链和农产品产业链明显反弹，贵金属和有色金属指数略有上行。跨资产比较，商品也处于相对高位，但与全球估值最高的美股相比，还有一定差距。 8月以来，在美联储加息预期退潮带动下，宏观方向出现转变。前期低估值商品估值抬升。其中黑色和农产品估值最低，因此反弹力度最大。沃什在2026年杰克逊霍尔会议上的“鹰派”表态又加强了加息的预期。未来如果美联储持续表现出“鹰派”态度，8月估值抬升趋势恐将暂停，宏观对商品价格的压力可能增加，驱动商品价格的主要动力将再度回到基本面因素。 作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业和期货投资咨询资格。本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑均基于本人的职业理解，通过合理判断得出结论，本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。 美国经济转弱程度不深、更谈不到衰退，但数据趋势和长期高利率环境对经济的影响是不能回避的现实。中国8月经济处于内外需分化历史最大的状态。预计海外需求可能走弱，国内经济触底反弹，但需要强调的是，海外净需求走弱对全球商品价格的压制受到人工智能需求支撑；国内净需求触底反弹，更多停留在预期领域，因此预计商品的走势整体体现出弱势，分化的格局，这也将使得商品基本面的影响权重增加。 在宏观处于高度不确定的确认期，经济基本面缓慢走弱，金融市场主线不稳固的情况下，前期支撑大宗商品运行的部分基础条件出现变化，首先是通胀对有色金属的支撑将在美联储不断威胁加息下逐步减弱，有色中“算力金属”与其他金属分化格局可能逐步显现。其次是尽管预计中长期美国仍将朝着流动性宽松和美元资产溢价下降方向发展，但短期确认期也将使得贵金属走势纠结；最终相对有供需缺口。例如受益于科技公司需求的部分有色金属、受厄尔尼诺影响的部分农产品将再度受到市场关注，国内政策预期对商品价格支撑的幅度和时长待观察。 【市场展望】荐】风险提示：美伊冲突反复、国际政策冲突加剧、国内政策不及预期。 博观资产系列研究 2026年8月以来，伴随美伊冲突再度进入平静期，宏观经济对商品走势的影响程度增加，因此7月非农数据大幅不及预期和前期数据的下修造成市场对美国宏观经济韧性产生动摇，也使得投资者降低美联储9月加息的可能性。在此影响下，以黄金为代表的，对利率下行敏感的商品出现明显上涨，各类商品也出现一定程度的涨幅。 8月28日沃什在2026年杰克逊霍尔会议上的表态却给市场泼下一盆“冷水”，资产再次开始计价“加息”，其对大宗商品的影响将一方面体现在整体价格承压方面；另一方也将加剧商品内部结构的分化。 一、大宗商品估值情况——估值偏高，结构分化 以商品指数观察，目前商品指数处于历史同期较高水平，同时，不同类别的商品价格分化状态有所改善，前期估值较低的黑色产业链和农产品产业链明显反弹，贵金属和有色金属指数略有上行。跨资产比较，商品也处于相对高位，但与全球估值最高的美股相比，还有一定差距。 数据来源：银河期货，ifind 数据来源：银河期货，ifind 8月以来，在美联储加息预期退潮带动下，黑色、农产品等商品也出现趋势上涨，其原因是宏观转向下，前期低估值商品估值抬升。从绝对价格四年分位数角度看，8月初黑色和农产品分位数最低，因此反弹力度最大，其中农产品因为有厄尔尼诺现象是支撑，较黑色金属表现更为亮眼。未来如果美联储持续表现出“鹰派”态度，货币宽松预期不能落地，8月估值抬升趋势恐将暂停，驱动商品价格的动力将再度回到基本面因素。 二、商品宏观驱动展望——宏观转向确认期加长，商品驱动重回基本面 博观资产系列研究 宏观角度对大宗商品价格的驱动主要体现在流动性变化、宏观经济走势带来需求变动以及投资者行为三个方面。目前看，如果美国持续加息的可能性不高，加息预期退潮和美元资产溢价下降仍是中长期宏观方向，只是在美国货币政策和财政政策双重印象下，宏观转向的确认期加长导致大宗商品延续趋势走势可能性下降，商品将继续呈现分化格局，基本面因素对价格的影响权重增强。 1、流动性宽松预期下降对大宗商品价格压制 回望8月以来大宗商品的走势，对美元流动性预期的摆动是市场变化的最大影响因素。当市场预期美联储加息预期退潮，商品集体共振上行，当8月28日沃什在杰克逊霍尔会议上发出“鹰派”讲话后，市场转入悲观。 数据来源：银河期货，iFind 尽管短期市场仍又惯性，但流动性不能预期宽松对商品价格的影响是向下的。未来如果美国通胀仍处于2%导致沃什收紧金融条件，其对商品价格将产生不利影响。即使不加息，未来美联储持续给出高压态度，从金融条件的三个主要分项看，明确压制金融条件的也只有杠杆率，信用分项和风险分项均可能推升金融条件，这也是市场反复处于宏观确认期的重要原因之一。 不能确认的是，美国经济短期确有转弱迹象，财政部对长期国债收益率的控制也需要相对宽松的流动性，这显然与美联储的政策方向相反。美国劳动力市场的走势和AI资本开支对经济的支撑均受到长期高利率的影响，高利率持续时间拉长，也会抬升后续经济的尾部风险。 博观资产系列研究 财政部对利率的控制和美联储对通胀的控制也使得美联储政策存在变化可能，而且市场一旦尝试过加息预期退潮，就无法再回到单边紧货币的状态中。因此，预计宏观主线仍处于加息预期退潮和美元资产溢价下降趋势的拐点确认阶段，美联储和财政部目标显示出分歧仅仅是增加了拐点确认的难度和市场波折的过程，并未改变方向。 2、宏观需求驱动减弱，基本面影响权重增加 从美国经济基本面的产出端、私人投资端以及消费增速的先行指标看，美国经济转弱程度不深、更谈不到衰退的程度，数据的走势和长期高利率环境对经济的影响是不能回避的现实。目前大概率处于货币政策转向的确认阶段，尽管确认的过程很波折，但大概率将不断确认此宏观方向，如果美伊冲突缓解进一步压制油价，此方向的确定性也相对升高。 数据来源：银河期货，ifind 数据来源：银河期货，ifind 油价是美国通胀最大的不确定因素之一。8月布伦特油价均值在91美元/桶附近，如果9月起，油价不能出现更为显著的下行，基数因素对通胀的支撑将逐步加大，加息预期可能得到加持，但对经济并不是非常有利的影响。 数据来源：银河期货，ifind 数据来源：银河期货，ifind 如果说科技的走弱体现在科技公司自由现金流下滑对股价的压制，那么传统领域经济韧性的转弱体现在美国劳动力市场连续的下修和不及超预期上。7月美国ADP数据不及预期，非农数据也在下修且7月仅为-23万。劳动力市场走弱不仅改变美国经济韧性的基础，也带动市场加息预期迅速退潮。8月数据公布后，市场对9月议息会议的预期从铁定加息一次，变成铁定不不息。尽管7月非农数据走弱被归因于地方政府就业岗位下降和“世界杯“透支酒店和服务业岗位等季节性因素，但数据走弱导致的降息预期退潮仍明显支撑以黄金为代表的利率敏感资产，黄金价格重回4600美元/盎司。 数据来源：银河期货，ifind 数据来源：银河期货，ifind 数据来源：银河期货，ifind 数据来源：银河期货，ifind 中国8月经济迹象走弱，内需和外需处于历史分化最大的状态。以目前各经济分项增速现状看，完成年内经济增长目标的难度不大。如果海外经济持续走弱的化，国内存在政策托举的可能，因此国内定价商品的价格上行动力增加，但国内政策刺激效果需要观察，也使得预期主动的国内商品价格上行趋势性可能并不稳固。 数据来源：银河期货，ifind 数据来源：银河期货，ifind 未来预计海外需求可能走弱，国内经济需求触底反弹，但需要强调的是，海外净需求走弱对全球商品价格的压制受到人工智能需求支撑；国内净需求触底反弹，更多停留在预期领域，因此预计商品的走势整体体现出弱势，分化的格局，这也将使得商品基本面的影响权重增加。 数据来源：银河期货，ifind 数据来源：银河期货，ifind 数据来源：银河期货，ifind 数据来源：银河期货，ifind 3、商品基本面支撑价值突显 在宏观处于高度不确定的确认期，经济基本面缓慢走弱，金融市场主线不稳固的情况下，前期支撑大宗商品运行的部分基础条件出现变化，首先是通胀对有色金属的支撑将在美联储不断威胁加息下逐步减弱，有色中“算力金属”与其他金属分化格局可能逐步显现。其次是尽管预计中长期美国仍将朝着流动性宽松和美元资产溢价下降方向发展，但短期确认期也将使得贵金属走势纠结；最终相对有供需缺口。例如受益于科技公司需求的部分有色金属、受厄尔尼诺影响的部分农产品将再度受到市场关注，国内政策预期对商品价格支撑的幅度和时长待观察。 博观资产系列研究 2026年8月31日 免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容以及数据的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 银河期货版权所有并保留一切权利。 联系方式 银河期货有限公司/研究所北京：北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层上海：上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层网址：www.yhqh.com.cn电话：400-886-7799