万马科技车联网出海驱动增长，算电协同拓展空间

买入（首次评级） 万马科技（300698.SZ） 车联网出海驱动增长，算电协同拓展空间 行业通信2026年08月21日收盘价（元）24.87总市值（百万元）3,332.58流通市值（百万元）2,989.00总股本（百万股）134.00流通股本（百万股）120.18近3月日均成交额（百万元）93.54 作者 车联网业务成核心增长引擎，海外业务加速放量。公司深耕通信设备领域二十余年，目前已形成车联网、通信、医疗信息化三大业务板块协同发展的格局。受益于车联网业务的快速放量，2025年公司营收同比增长约30%；2025年公司实现归母净利润4,704.27万元，同比增长13.88%，我们预计随着海外业务规模效应逐步显现，2026年利润端增速有望显著提升。2025年，车联网业务实现收入3.81亿元，同比增长49.33%，收入占比首次突破50%，已成为公司第一大收入来源，公司已经将车联网技术迁移应用至Robotaxi、Robovan等高阶智能网联场景，已为吉利、东风、上汽等车企提供出海联网配套服务，2025年新增理想、雷诺、长城等多家客户。2025年公司整体海外营业收入达1.82亿元，同比增长130.45%，全球化布局进入加速收获期。 分析师张磊SAC：S1070525100001邮箱：zhanglei2@cgws.com 分析师孙诗宁SAC：S1070525070005邮箱：sunshining@cgws.com 智能网联与L4无人驾驶打开广阔成长空间，公司先发布局构筑竞争壁垒。2026年以来，我国搭载组合驾驶辅助功能的乘用车新车渗透率已达70%，其中领航辅助驾驶（NOA）功能车型渗透率超过30%，L2级辅助驾驶已向全价位区间加速渗透。公司全资子公司优咔科技是国内领先的第三方车联网服务商，掌握5G双卡双通、eSIM等核心技术，已与吉利、理想、上汽等十余家主流车企建立合作，累计连接总量突破1,750万辆，海外超120万辆，已成为全球智能网联汽车解决方案领军者。公司率先推出面向L4级无人驾驶的高阶网联解决方案，已与百度阿波罗、哈啰、曹操出行等Robotaxi及九识、智行者等Robovan头部企业达成合作并完成交付，构筑了差异化的竞争壁垒。 相关研究 通信业务筑牢业绩压舱石，AIDC与电网打开第二增长曲线。公司深耕通信类业务二十余年，2025年实现收入3.10亿元，同比增长16.13%，公司在巩固与中国移动、中国联通、中国电信三大运营商稳定合作的基础上，积极拓展智算数据中心（AIDC）、工业控制、电网等领域。围绕AI算力爆发需求，公司已形成风冷式、液冷式、集装箱式、一体机式等数据中心解决方案，覆盖从边缘算力节点到大型智算集群的全场景需求。电网领域，公司一二次融合环网箱2025年累计中标国家电网项目8,127.42万元，实现了从0到1的战略突破，两大新业务赛道拓宽传统通信业务的应用边界，为公司中长期业绩增长注入新动能。 投资建议：公司是国内头部第三方车联网连接管理服务商，深度绑定十余家头部车 企构筑深厚客户壁垒，车联网主业随智驾渗透保持快速增长；同时率先卡位L4高阶网联赛道，伴随商业化规模化推进，业绩弹性突出；此外公司依托通信技术向AIDC、电网领域延伸，开辟全新成长空间。我们预计2026-2028年公司营业收入为10.02/13.17/16.92亿元，同比增长38.26%/31.44%/28.41%；归母净利润为1.00/1.43/1.95亿 元 ， 同 比 增 长112.60%/43.32%/35.96%，EPS分 别 为0.75/1.07/1.45元/股，对应当前股价（2026年8月20日收盘价），PE分别为34X/23X/17X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：车联网业务毛利率下滑风险、新业务拓展不及预期风险、市场竞争加剧风险、业务转型与产业进度不及预期风险、应收账款回收风险、汇率波动风险。 内容目录 1.1三大领域业务协同发展，多地联动推进自主研发.................................................................................51.2技术迭代驱动成长，发展历程积淀深厚.............................................................................................71.3股权结构相对均衡，子公司协同助力发展..........................................................................................81.4营业收入稳步增长，车联网业务飞速发展..........................................................................................9 2.1智能网联汽车渗透率持续提升，前装标配化驱动连接稳步增长..........................................................132.2中国车企出海爆发式增长，海外车联网服务为刚性需求....................................................................152.3产品+技术+客户+全球化四维布局，全面享受行业红利....................................................................17 图表目录 图表1：万马科技主要产品..........................................................................................................................5图表2：万马科技合作伙伴..........................................................................................................................7图表3：优咔科技业务分布图......................................................................................................................7图表4：公司发展历程图.............................................................................................................................8图表5：股权结构图...................................................................................................................................9图表6：公司2021-2025年营业收入及同比.................................................................................................9 图表7：公司2021-2025年归母净利润及同比.............................................................................................9图表8：公司2021-2025年分业务营收占比................................................................................................10图表9：公司毛利率及净利率变化..............................................................................................................11图表10：主要产品毛利率.........................................................................................................................11图表11：公司2021-2025年期间费用率...................................................................................................11图表12：公司2021-2025年研发费用及同比.............................................................................................11图表13：海外业务收入及同比..................................................................................................................12图表14：2025H1中国乘用车不同动力类型L2及以上ADAS渗透率（标配）................................................13图表15：2025H1中国乘用车不同价格L2及以上ADAS渗透率（标配）.......................................................13图表16：2026年智能网联汽车核心政策文件.............................................................................................14图表17：中国汽车整车历年出口数量及同比...............................................................................................15图表18：中国新能源汽车出口数量及占比..................................................................................................15图表19：乘用车出口数量以及同比............................................................................................................15图表20：2025年部分中国车企海外销量....................................................................................................16图表21：海内外车联网服务定价...............................................................................................................16图表22：自动驾驶分级标准与定义...............