量贩零食：当前的共识与分歧

量贩零食行业双寡头格局稳固，规模效应与数字资产驱动估值重塑 摘要 ·量贩零食行业仍处规模效应驱动的盈利提升首阶段，行业终局门店规模预计达4-5万家，目前尚存较大扩张空间。·鸣鸣很忙2026H1收入增长60%,毛利率升至11.5%,净利率5.4%;60%门店分布于县乡，一线城市正向核心商圈渗透。●行业双寡头格局稳固，核心壁垒在于覆盖下沉市场60%-70%人口的数字资产，可反向指导供应商开发爆品并提升议价权。●盈利驱动三要素：规模效应摊薄费用、精细化运营提效、自有品牌向硬折扣模式转型(类Costco路径)。·第二曲线潜力：利用选品与自有品牌能力向超市百货业态扩张，若品类跨越成功，龙头企业具备万亿市值想象空间。·万辰集团投资优先级靠前，主因2026年港股上市预期及少数股东权益收回催化，预计具备三年一倍市值增长空问。 Q&A 基于最新的中期报告数据，万辰在2026年第二季度的核心经营表现如何，尤其是在门店扩张、同店增长及盈利能力方面? 万辰在2026年第二季度表现亮眼，核心在于新增门店数量达到4,200多家，这一数字已超过2025年全年的新增总量。这主要归因于2025年上半年的低基数效应以及行业本身广阔的开店空间。在同店增长方面，第二季度实现了高个位数的增长，符合年初的预期。为促进门店扩张，公司在第二季度适度增加了营销费用，这导致净利率从第一季度的5.8%微降至5.4%。尽管如此，这次扩张并未牺牲经营质量，门店增长的同时同店销售依然保持增长。从财务健康状况来看，公司的存货未出现明显增长，周转效率保持稳定，且现金流充裕，表明其在产业链上下游的地位稳固，内部竞争也未侵蚀其盈利或收入。 鸣鸣很忙在2026年上半年的经营业绩和门店扩张策略呈现出哪些特点?其盈利能力相较去年同期有何交化? 鸣鸣很忙在2026年上半年收入维持了60%的增长，单店销售亦有增长，但同比改善幅度不及万辰，主要原因是其在2025年全年的开店基数相对更高。公司的整体单店经营维持稳定增长状态，闭店率处于较低水平。在门店布局上，超过60%的门店仍分布在县城及乡镇市场。同时，在一线城市观察到从外围向核心区域渗透的趋势，例如开始进入部分人流量较大的商场负一层或在商场外围开设店铺。这得益于规模效应的提升，使得现有的人流量和客单价能够支撑此类选址。此外，公司的会员客单价显著高于非会员，体现了良好的客户粘性与复购。在盈利能力方面，相较于2025年同期的低基数，2026年上半年有显著提升，毛利率提升至11.5%,净利率达到5.4%。 从行业发展詹度看，量贩零食行业的盈利能力天花板受哪些核心因素驱动?该行业的商业模式有何独特性? 量贩零食行业的盈利能力提升主要由三个核心因素驱动。首先是规模效应，门店数量的增加将摊薄各项费用，这是最关键的因素。其次是运营效率的提升，当门店网络和客单价增长趋于饱和时，通过精细化运营实现提质增效将成为利润增长的主要来源。第三是差异化与渠道品牌的构建，通过发展自有品牌，企业可以从纯粹的零售商向具备品牌力的硬折扣模式转型，类似于Costco的路径，这将显著提升其估值潜力。该行业的商业模式独特性在于其单店模型简单、高度可复制且对人的依赖性较低，核心竞争力掌握在公司总部的体系手中，而非个人。这种模式使得企业能够快速扩张，并且更换管理团队对体系的整体影响非常有限。 量贩零食行业是否已经进入成熟期，不再具备投资价值? 并非如此。从行业发展阶段来看，量贩零食行业仍处于通过规模效应提升盈利的第一个阶段，门店尚未完全铺开。行业终局预计将达到约四万至五万家门店的规模，目前距离这一目标尚有较大发展空间，因此现在研究该行业仍具有重要意义，并存在良好的投资机会。此外，该行业存在拓展至超市业态的“第二曲线”可能，若能成功将品类从零食扩展至百货，将极大地拓宽市场空间，为龙头企业带来万亿市值的想象空间。实现这一跨越的核心能力，依然依赖于对产品的深刻理解、自有品牌的建设以及精准的选品研究，这些因素是支撑企业未来估值稳定在较高水平和业绩持续突破的关键。 在当前消费市场环境下，为何认为量贩零食行业的龙头公司值得拥有更高的估值? 尽管当前整体消费市场的贝塔环境对高估值构成压力，但从公司自身的阿尔法角度分析，龙头企业具备获得更高估值的多重理由。首先，行业格局稳定，双寡头格局使得这两家公司对上下游拥有强大的议价能力。其次，它们掌握着极其宝贵 的数字资产。目前两家公司合计门店数量已达五至六万家，且60%的门店位于县城及乡镇，客单价约30元，日均单量高达四五百单，这意味着巨大的人流量和交易数据。这些数据覆盖了中国金字塔底层约60%至70%的庞大消费群体，是品牌和外卖等业态难以有效下沉触达的市场。这种独特的渠道优势和数据积累，构成了坚实的护城河。通过数据分析，企业能够反向预测消费趋势，指导供应商开发高成功率的爆品，这种软实力是难以被复制的核心竞争力。 量贩零食行业的龙头企业未来的核心战略方向是什么,以及如何构建长期竞争壁垒? 未来，龙头企业的核心战略应聚焦于如何更有效地掌握和利用数字资产，并在此基础上推动自有产品的差异化发展。通过深化数据积累，企业可以精准预测消费者偏好，从而反向指导产品开发，提升爆品率。同时，大力发展自有品牌，不仅能够实现产品层面的差异化，还能显著增强对供应链的议价能力，从而提升利润空间。将这两方面结合，企业能够构建起强大的、不可替代的竞争壁垒。一旦成功，无论是在盈利能力还是在市场地位的不可替代性上，都将实现质的飞跃。 对于万辰集团与“鸣鸣很忙”这两家公司，具体的投资建议和市值预期是怎样的? 这两家公司均是质地优良、业绩增长有保障的稳健型投资标的。从投资排序来看，万辰集团更为靠前，主要原因是其2026年有港股上市的预期，届时可能会收回少数股东权益，这一事件预计将对股价产生较大的提振作用。对于万辰集团的市值预期，预计其具备三年一倍的增长空间。尽管万辰集团在短期催化剂上更具优势，但需要强调的是，两家公司都具备非常优秀的长期投资价值。