特步国际2026H1业绩波动，关注长期品牌势能释放。公司2026H1营收同比下降0.6%至67.95亿元，归母净利润同比下降10.5%至8.18亿元。毛利率同比提升1.4pcts至46.4%，销售费用率同比提升3.0pcts至24.7%，主要系电商业务增长导致相关平台费用及物流成本增加，以及公司加速推进DTC改革带来的相关费用增加影响。
特步主品牌：2026H1渠道优化对利润率形成短期扰动，品牌势能建设持续。大众运动业务（特步主品牌）营收同比下降2.2%至59.20亿元，毛利率同比提升1.5pcts至45.1%，经营利润率同比下降1.1pcts至18.9%，经营利润率下降主要系线上费用增加，同时公司推进DTC渠道改革产生费用投入。
成人业务：跑步产品矩阵持续升级，渠道优化及DTC改革加速推进。1）产品&品牌端：2026H1特步继续位列多项重点马拉松赛事的全局穿着率第一，同时近期公司推出新一代“160X 8代”冠军版跑鞋系列以及缓震跑鞋“零云MAX”，专业影响大众，多举措巩固特步在国内跑步领域的专业优势。2）渠道端：2026H1电商业务继续保持增长，抖音及京东平台收入增长均超过20%；线下方面截至2026H1末特步成人门店数量为6308家，较年初净减少49家，当前特步加速布局购物中心以及奥莱渠道，并深化DTC门店改革，我们判断短期会导致相关费用有所增加，中长期则有望为品牌零售效率的提升奠基；特步继续推进海外业务拓展，上半年跨境电商业务收入同比实现翻倍以上增长。
特步少年：升级产品矩阵，强化青少年专业运动定位。2026H1特步少年继续聚焦青少年追高需求和专业运动场景，丰富产品矩阵，同时优化渠道结构，截至2026H1末特步少年门店数量为1455家，较年初净减少33家，中长期特步少年有望实现稳健增长。
专业运动：2026H1收入规模扩张，盈利能力提升。2026H1专业运动分部营收同比增长11.4%至8.75亿元，毛利率同比提升0.3pcts至55.5%，经营利润率提升0.4pcts至10.4%。截至2026H1末索康尼在中国的门店数量为180家，当前索康尼重点推进高端化战略，借助旗舰产品巩固专业跑步优势，并拓展生活休闲及服装产品，充实增长动能；渠道端索康尼积极在重要城市核心商圈开设旗舰店，并于香港K11 Art Mall开设首家品牌形象店，提升品牌影响力。
2026H1公司经营状况保持稳健。2026H1末公司存货为23.07亿元，较年初增长26.1%，上半年存货周转天数同比增加14天至105天，我们判断库存的增加一方面系公司为下半年增加产品备货，同时DTC改革或也导致存货增加。应收贸易款项为46.64亿元，较年初下降1.7%，上半年周转天数同比增加5天至123天。2026H1经营性现金流净额同比增长9.5%至8.47亿元，现金回流优异。
展望2026年，我们预计公司收入下降2.3%，同时短期费用投入对利润率造成一定压力。展望2026年，我们判断消费环境正处于波动调整阶段，全年我们预计公司收入下降2.3%，考虑到索康尼正处于快速发展阶段，同时主品牌DTC转型仍需要一部分费用投入，当前我们预计公司2026年归母净利润为11.63亿元，同比下降15.2%。
盈利预测和投资建议：公司作为国内领先的体育用品企业，在专业跑步领域具有较大优势，索康尼经营规模逐步扩张，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为11.63/12.83/14.16亿元，对应2026年PE为8倍，维持“买入”评级。
风险提示：消费环境波动、渠道优化不及预期、索康尼表现不及预期等。
