深度研究报告外贸全船型运营平台，油散共振弹性可期

航运2026年08月27日 招商轮船（601872）深度研究报告 强推（维持）目标价：25.7元当前价：18.38元 外贸全船型运营平台，油散共振弹性可期 ❖招商局集团旗下外贸全船型运营平台，油、散运船队规模全球领先。目前公司已成为以油气运输、干散货运输为双核心主业，其他运输（集装箱、汽车滚装等）为有机补充的综合型航运公司。截至2026年3月底，公司自有船总计237艘、3927万载重吨；租入船总计66艘、472万载重吨。油运、散运业务弹性显著，同时多元业务布局平滑周期波动，2021年以来公司综合盈利能力稳步提升。公司重视股东回报，近三年分红+回购比例稳步提升。 华创证券研究所 证券分析师：吴一凡邮箱：wuyifan@hcyjs.com执业编号：S0360516090002 证券分析师：卢浩敏邮箱：luhaomin@hcyjs.com执业编号：S0360524090001 ❖油运：地缘变局中，开启大周期。1、需求端增量：1）补库需求，全球可观测石油库存累计下降约4.1亿桶，100-400万桶/天补库速度假设下，回补最短约3个月，最长为14个月。2）若伊朗油转向合规市场，带来约5%的需求增量。3）扩库与进口分散化，中日韩印四国以200万桶/日补库速率将其原油库存天数提升至90天以上，同时中东运量进口占比下降至39%~49%区间，带来15.8%需求增量。2、供给：格局、老船与交付。1）格局最强逻辑：韩国长锦商船通过买入二手船+期租锁定运力一跃成为全球最大VLCC经营商，占据24%现货市场份额，20%合规市场份额，彻底改写VLCC市场碎片化的竞争格局，并复刻类似集运“停航挺价”策略大幅助推运价。2）老龄化有望对冲新船交付。 证券分析师：吴晨玥邮箱：wuchenyue@hcyjs.com执业编号：S0360523070001 证券分析师：梁婉怡邮箱：liangwanyi@hcyjs.com执业编号：S0360523080001 ❖散运：景气超预期上行，西芒杜、厄尔尼诺构成核心催化。1、2026年散运景气超预期上行，年初至今BDI指数均值约2446点，超过近10年均值52%。2、供给端：行业运力温和增长。目前散货船在手订单占比为14%，为过去二十多年极低水平，也是航运三大子行业中最低者，预计26-27年运力增速分别为3.7%、4.2%。航速持续下行，及特检船舶数量增多持续影响有效运力。3、需求端：西芒杜铁矿至中国运距是澳大利亚的三倍，若对澳洲进口形成替代，2030年达产或累计拉动全球铁矿海运需求9.4%；厄尔尼诺极端天气带来的巴拿马运河水位下降概率变大，或导致通行效率受阻甚至绕航。 证券分析师：张梦婷邮箱：zhangmengting@hcyjs.com执业编号：S0360526030003 联系人：刘邢雨邮箱：liuxingyu@hcyjs.com ❖集运、滚装、LNG业务多元布局，平滑周期波动。1、集运：整合安通，提升规模与竞争力。2、滚装船：汽车出口持续旺盛，积极拓展外贸业务。3、LNG业务：CMLNG新船进入交付期，利润有望继续增厚。 公司基本数据 总股本(万股)807,453.85已上市流通股(万股)807,453.85总市值(亿元)1,484.10流通市值(亿元)1,484.10资产负债率(%)46.26每股净资产(元)5.5812个月内最高/最低价21.91/6.49 ❖投资建议：招商轮船作为招商局旗下外贸全船型运营平台，油、散运船队规模全球领先，同时多元化布局“集滚汽”业务，有望受益于油运、干散景气周期，经营保持稳健的同时具备显著向上弹性。1）盈利预测：考虑到后续需求增量或逐步兑现，我们维持26年归母净利预测为173亿，上调27-28年归母净利预测为193、204亿（原为168、169亿），对应VLCC TCE年均值17.0、18.7、19.7万美元/天假设，对应EPS为2.14、2.39、2.53元，对应PE为9、8、7倍。2）目标价：参考近三年PE中枢，我们给予2026年12倍PE，对应目标市值2074亿，目标价25.7元，预期较现价40%空间；维持“强推”评级。 ❖风险提示：油运需求不及预期、大宗商品需求不及预期，老船拆解进程不及预期、地缘政治风险等。 相关研究报告 《招商轮船（601872）2026年半年度业绩预告点评：26Q2归母净利预告中值42亿，同环比高增，静待补库需求释放驱动运价中枢抬升》2026-07-09 投资主题 报告亮点 我们全面看好航运大周期投资机会，自2025年下半年以来持续发布各细分领域深度研究，本篇报告我们聚焦招商局旗下全船型运营平台公司招商轮船，解析公司有望受益于油运、干散景气周期，经营保持稳健的同时具备显著向上弹性。 投资逻辑 ❖油运：地缘变局中，开启大周期。1、需求端增量：1）补库需求，全球可观测石油库存累计下降约4.1亿桶，100-400万桶/天补库速度假设下，回补最短约3个月，最长为14个月。2）若伊朗油转向合规市场，带来约5%的需求增量。3）扩库与进口分散化，中日韩印四国以200万桶/日补库速率将其原油库存天数提升至90天以上，同时中东运量进口占比下降至39%~49%区间，带来15.8%需求增量。2、供给：格局、老船与交付。1）格局最强逻辑：韩国长锦商船通过买入二手船+期租锁定运力一跃成为全球最大VLCC经营商，占据24%现货市场份额，20%合规市场份额，彻底改写VLCC市场碎片化的竞争格局，并复刻类似集运“停航挺价”策略大幅助推运价。2）老龄化有望对冲新船交付。 ❖散运：景气超预期上行，西芒杜、厄尔尼诺构成核心催化。1、2026年散运景气超预期上行，年初至今BDI指数均值约2446点，超过近10年均值52%。2、供给端：行业运力温和增长。目前散货船在手订单占比为14%，为过去二十多年极低水平，也是航运三大子行业中最低者，预计26-27年运力增速分别为3.7%、4.2%。航速持续下行，及特检船舶数量增多持续影响有效运力。3、需求端：西芒杜铁矿至中国运距是澳大利亚的三倍，若对澳洲进口形成替代，2030年达产或累计拉动全球铁矿海运需求9.4%；厄尔尼诺极端天气带来的巴拿马运河水位下降概率变大，或导致通行效率受阻甚至绕航。 ❖集运、滚装、LNG业务多元布局，平滑周期波动。1、集运：整合安通，提升规模与竞争力。2、滚装船：汽车出口持续旺盛，积极拓展外贸业务。3、LNG业务：CMLNG新船进入交付期，利润有望继续增厚。 投资建议：招商轮船作为招商局旗下外贸全船型运营平台，油、散运船队规模全球领先，同时多元化布局“集滚汽”业务，有望受益于油运、干散景气周期，经营保持稳健的同时具备显著向上弹性。1）盈利预测：考虑到后续需求增量或逐步兑现，我们维持26年归母净利预测为173亿，上调27-28年归母净利预测为193、204亿（原为168、169亿），对应VLCC TCE年均值17.0、18.7、19.7万美元/天假设，对应EPS为2.14、2.39、2.53元，对应PE为9、8、7倍。2）目标价：参考近三年PE中枢，我们给予2026年12倍PE，对应目标市值2074亿，目标价25.7元，预期较现价40%空间；维持“强推”评级。 目录 一、招商局集团旗下外贸全船型运营平台：全球油运、散运巨头...................................6 （一）招商局旗下外贸全船型平台，油、散运船队规模全球领先............................6（二）多元业务布局平滑周期波动，综合盈利能力稳步提升...................................8（三）重视股东回报，分红+回购比例稳步提升.......................................................10 二、油运：地缘变局中，开启大周期.................................................................................10 （一）地缘变局重构全球油运贸易.............................................................................10（二）补库、伊朗油合规化、进口分散化构成需求端增量.....................................121、补库需求...............................................................................................................122、伊朗油转向合规市场...........................................................................................123、扩库与进口分散化...............................................................................................12（三）供给：格局、老船与交付.................................................................................131、格局最强逻辑：长锦商船大举扫货VLCC市场改变行业，最大集装箱运输公司MSC浮出水面.............................................................................................................132、中期供给强逻辑：老龄化对冲新船交付...........................................................14（四）地缘重塑定价逻辑，运价-利润弹性巨大........................................................15 三、散运：景气超预期上行，西芒杜、厄尔尼诺构成核心催化.....................................16 （一）散运景气超预期上行.........................................................................................16（二）供给端：在手订单有限，行业运力温和增长.................................................17（三）西芒杜项目、厄尔尼诺天气构成核心需求催化.............................................181、西芒杜铁矿项目显著拉动Cape需求.................................................................182、强厄尔尼诺天气或影响中小船型有效供给.......................................................20 四、集运、滚装、LNG业务多元布局，平滑周期波动...................................................22 （一）集运：整合安通，提升规模与竞争力.............................................................22（二）滚装船业务：汽车出口持续旺盛，积极拓展外贸业务.................................22（三）LNG业务：CMLNG新