Q3归母净利9.9亿，期待中期油散景气上行，继续看好外贸全船型平台扬帆

公司公告2023年三季报：1）财务数据：2023前三季度营收190.2亿元，同比-11.8%；归母净利润37.6亿元，同比-2.8%；扣非归母净利36.2亿元，同比-0.8%。 2023Q3营收60.3亿元，同比-23.2%；归母净利润9.9亿，同比+1.1%；扣非归母净利润8.8亿，同比-6.3%。2）收入构成：2023Q3油运/散运/集运/滚装船分别实现营收21.3、17.2、11.4、5.1亿元，同比+20.2%、-42.2%、-38.1%、+2.6%，其中油运、散运营收占比分别为35.2%、28.5%，同比+12.7pts、-9.4pts。3）2023Q3 VLCC-TCE均值2.90万美元/天，同比-8.5%，环比-34.9%。23年前三季度BDI均值为1169点，同比-43.4%；2023Q3 BDI均值为1194点，同比-27.9%、环比-9.1%，BCI、BPI、BSI分别同比-2.1%、30.7%、-49.2%，环比-13.8%、-2.9%、-6.8%。 油运：短期受减产影响，中期供给强约束下，上行周期有望开启。23年前三季度油运业务营收72.42亿，同比+72.0%；净利润23.47亿，同比增加23.75亿。Q3营收21.3亿，同比20.2%；净利润5.3亿，同比增加5.3亿，环比减少5.2亿。Q3传统淡季及OPEC+减产，导致VLCC出货量下降，现货市场走弱，同时VLCC集中安排坞修及加装脱硫塔，影响了有效运营天数，且经营成本有所增加，油运业务利润环比二季度下滑明显。前三季度公司VLCC船队实现日均TCE 4.76万美元； Aframax油轮日均TCE达到3.48万美元，为近年来最好水平。展望后市：当前VLCC在手订单运力占比仅为2.3%，预计24-26年VLCC分别交付1、3、9艘，新船交付在26年前极为有限。此外，新船高造价、船坞紧缺、环保技术路径不确定三重因素压制供给增量。同时老旧船舶占比高，拆船进程有望加速，有效供给将进一步收紧，强供给约束下有望开启上行周期。 散运：Q3运价承压，中期看供需具备支撑。23年前三季度营收51.5亿，同比-43.0%；净利润5.66亿，同比-72.4%。Q3营收17.2亿，同比-42.2%；净利润2.1亿，同比-63.4%。前三季度干散货市场总体低位运行，BDI均值仅1,169点，同比跌43%，公司积极应对行业格局变化，灵活调整经营策略，各船型实现日均TCE均跑赢市场，其中好望角型船高于指数平均30.4%，大灵便型船高于指数平均28%，二代VLOC在坞修后油耗表现明显改善。展望后市：需求端来看，预计铁矿需求将恢复增长，煤炭、粮食贸易重构延续；供给端来看，运力增长相对可控，在环保压力下，航速降低损失效率，同时老旧船或加速出清。据克拉克森预计，23-24年干散货吨海里需求改善，供需差或将转正。 集运：23年前三季度营收40.5亿，同比-23.5%；净利润6.4亿，同比-65.5%。Q3营收11.4亿，同比-38.1%；净利润1.8亿，同比-69.7%。集装箱市场受需求减弱影响，干线旺季运价上涨动力不足，前三季度CCFI均值同比下降69.48%。公司凭借细分市场优势及经营管理能力，在市场下行期展现韧性。 滚装船：23年前三季度营收13.7亿，同比+5.6%；净利润2.2亿，同比+471.1%。 Q3营收5.1亿，同比+2.6%；净利润0.9亿，同比+213.8%。市场延续高景气度，公司滚装业务实现爆发式增长，积极增开外贸航线，前三季度公司滚装船队实现单船日均TCE超过5万美元，外贸自营业务的盈利创历史新高。 投资建议：1）盈利预测：我们维持此前盈利预测，2023~2025年实现归母净利59.7、80.9、99.6亿，对应EPS为0.73/0.99/1.22元，对应PE 9/6/5倍。2）维持目标价9.94元，预期较现价55%空间，“推荐”评级。3）公司作为商局集团旗下外贸全船型运营平台，全球油运、散运巨头，新一轮股票期权激励彰显信心，持续看好公司实现周期价值跃升。 风险提示：美湾/中东等产油国出口超预期下滑，旺季需求不及预期，成本大幅增加，海外经济衰退导致集装箱、大宗商品贸易需求下降等。 主要财务指标 图表1招商轮船分季度净利润情况 图表2原油轮分船型日收益指数情况 图表3散运BDI指数情况 图表4集运CCFI运价指数 图表5招商轮船分业务单季度净利润 图表6招商轮船上半年净利润构成