华安大消费 伊利股份26Q2商誉减值集中出清

26Q2营收295.90亿元（+2.6%），归母净利润3.64亿元（-84.4%），扣非归母净利2.67亿元（-88.8%），单季计提资产减值约24亿元，一次性因素不改经营趋势。

业务表现：

• 液奶业务维稳，主品牌奶粉韧性较强。
  • 26H/26Q2液体乳收入同比+1.3%/+0.1%，预计26Q2金典增长高单，基础白略慢于金典，安慕希维稳，低温品类增长均较好。
• 奶粉及奶制品业务受澳优拖累下滑，主品牌婴配粉稳健。
  • 26H1/26Q2奶粉及奶制品收入同比+1.6%/-3.5%，剔除澳优影响预计26Q2奶粉奶制品同比+8%，主品牌婴配粉稳健。
• 冷饮及其他产品增长显著。
  • 26H1/26Q2冷饮收入同比+10.3%/+13.4%，主因旺季放量+新品驱动；其他产品收入同比+106%，主因水饮及牧业牛肉业务增长。

财务表现：

• 费用率整体优化，但资产减值和补税拖累短期业绩。
  • 26Q2毛利率同比-0.04pct，主因高毛利奶粉占比下降+液奶成本红利减弱。
  • 26Q2销售/管理/研发/财务费用率同比-0.96/+0.25/+0.11/-0.09pct，费率整体优化。
  • 26Q2集中计提资产减值损失24.05亿元（25Q2仅减值2.7亿元），主因澳优带来的商誉减值15.5亿元+存货减值6亿元。
  • 26Q2所得税8.56亿元（25Q2仅2.3亿元），主因补缴25年+26H1蛋白税合计5-6亿元。

研究结论：

• 26H1末公司商誉余额6.33亿元，较25年末大幅减少，商誉风险基本释放，资产负债表轻装上阵。
• 预计26-27年收入+4.6%/+4.6%，归母净利润102/131.5亿元，同比-12%/+29%。
• 对应PE16/13倍，75%分红率假设下股息率4.6%，低估值高股息，利空出尽看好反转。