东方金属18讲：锡供需逻辑与2026下半年价格展望

发布时间：2026-08-26 一、AI总结内容 一、核心观点 1. 2026下半年锡价由金融属性与供需双主导，金融属性交易不确定性下降但仍向好，锡价中枢有望继续上移2. 下半年全球锡供应端关键看点在缅甸、印尼、刚果金，预计缺口超市场预期3. 需求端短期光伏、消费电子疲软，2027年起随AI、智驾回升，AI将成锡需求重要增量4. 主推锡业股份，短期关注银泰金银价反弹机会 二、金融属性判断 1. 下半年美国就业疲软、大选前降息动力仍足，贝森特托底美债，沃什面临三方压力，降息预期仍会推动流动性宽松交易2. 锡权益端（如锡业股份）与商品端走势大体一致，6-7月曾因半导体情绪出现背离，需关注半导体板块情绪变化 三、供需核心逻辑 1. 供应端 （1）缅甸：雨季仍将施压供应，柴油短缺或加剧减量；手工矿收购不及预期，量释放或延至10-11月，天马矿业全年出货或2.4-2.6万吨 （2）印尼：RKA审批恢复，7月起锡出口恢复正常，下半年量上板上钉钉（3）刚果金：埃博拉疫情上半年病例上升，BC矿未受波及，若扩散将影响生产，成为下半年强催化2. 需求端（1）短期：2026年需求增量仅数千吨，光伏降超50%、消费电子疲软（2）长期：2027年光伏回归正增，消费电子随存储价格回升、AI PC渗透增长，智驾将带动汽车耗锡增加；2030年AI锡需求增量超3万吨（3）分品类：焊料（光伏占1%压力小）、马口铁（利润高）、锡化工，关注50万/吨关口及马口铁加工费顺价 四、下半年价格与库存展望 1. 库存：上期所、伦交所、社会库存处三年低位，7月底强备库，8月后缓慢去库2. 月度需求：8-9月累库，10-11月进入去库周期，价格领先供需1-2个月反应3. 价格预判：8月底-9月初或冲击44万/吨，9月中下旬因美联储议息、双节备库、银行清算震荡，10月后中枢上移，有望再创新高五、风险与关注 1. 宏观：美联储降息不及预期，流动性宽松预期落空2. 供应：缅甸、刚果金疫情/扰动超预期，手工矿收购仍存不确定性3. 需求：下游需求疲软超预期，马口铁加工费顺价不及预期 六、标的推荐 1. 核心标的：锡业股份（锡增长潜力高）2. 弹性标的：银泰金银（短期交易流动性宽松下银价反弹）3. 关注标的：华锡有色、金田股份，后续将拆解标的差异性 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加东方金属十八讲。西削球扩容潮起，西价再度扬帆，晨起半小时迎接金九银十。目前所有参会者均处于静音状态。下面开始播报声明。 本次会议为东方证券闭门会议，仅限受邀嘉宾参会。交流内容仅供参考，任何机构或个人不得以任何形式对电话会议内容进行泄露或外发，不得制作会议纪要，包括但不限于文字。设计要录音、录像、截屏等形式，任何泄露电话会议纪要等信息的行为均为侵权行为。东方证券保留追究泄露转发者法律责任的权利。 呃，各位投资者，各位领导，上午好。呃，我是东方证券有色研究员金学敦。那么今天上午，呃，我们这个金金主讲这个讲座的内容啊，主要是我们四个这个专题。呃，那么目前硒也是我们推荐位置相对比较靠前的一个品种。 那主要的逻辑其实还是基本面的一个强支撑。说整个金融属性的加持。所以说在三到四季度的这个窗口之内，我们维持一个强推荐。呃 那么在之前呃，我们的这个电话会议当中，我们已经大概把我们整个西供需相关比较细致的内容和各位投资者有所汇报。 那么，所以这次我们还是想从我们这个最新的宏观环境。以及最新的供需处罚啊，给各位。对投资者和领导更新和梳理一下。我们目前最新期的观点和框架。 我操。我好啊。嗯，首先呃，站在目前这个节点上啊，我还是想复盘一下过去的西架。就我们 可以发现啊，从去年十月份开始。 呃，这个 到今年。目前这个节点上，整个西的现货价格。它的金融属性都是呈现出了一个非常的强相关。啊，包括从去年四季度开始。 呃。整一个息价随着降息交易预期的这个空前高涨。我们可以看到出现了一个大幅度的抬升。然后，包括今年一季度。 我们看到随着整个美国流动性预期的反复扭转啊，总总共有三次扭转。所以，息价和黄金价格基本是呈现高度相关的一个走势，甚至说基本稳。啊，那么从今年二季度开始，就是四月份开始，大家可以看到这个图的右侧。随着 西供应端啊，像缅甸、刚果金这些地方出现了一些扰动。 然后伴随着整个半导体蓄势的强化，那其实西是走出了一个 相对独立的行情啊，整体的中枢是上移的，就是六月份的时候，呃，因为 整个呃 海外加息交易 强化，所以金融属性有一波下杀。但是整体。相对于黄金，还是独立性比较高的。所以我们认为就是站在目前这个节点上。 七啊。他还是回到了。他作为这么一种 半金融属性品种的。这么一个位置。 也就是同时受到金融属性和供需两重的影响。那 所以说，我觉得站在现在这个节点，往下半年的窗口去展望啊。呃，随着这个卧室上台之后。市场发现。 说。这个嘴上和他的肢体动作越来越不协调，那所以呃。他就导致了一个不确定性，所以我们倾向于认为整个下半年的。呃，金融属性交易就不会像去年四季度到今年一季度。 呃，这么极端一边倒的这么一种情况，因为整体还是交易一个不确定性的混沌状态。那么。呃，所以总结来说啊，就是今年下半年这个窗口之内，我们依旧可以预期啊。这个西架的走势还是由这个。 金融属性和供需双主导。那么权益端的情况和商品端其实还有一个略微不一样的一个点。就是说呃我这里放了一个图。就各位领导，你可以看一下呃。 红蓝色的这个K线表示的是这个吸液部分啊，相当于是作为这个吸权益端的一个标的。Yeah, I do. 它的一个走势，然后紫色的线。就是这个紫色的K线。代表的是这个上期所期价，相当于是商品价格的走势。 更容易看到。呃，从去年呃去年底啊，就同样的时间点开始。去年Q四呃 呃，这个到 至今权益端的走势其实基本 和机架是高度一致的。啊 但是我们看到，就像五月啊，就是六月上旬开始。 整个半导体板块向上冲顶。然后六月六月见顶，然后七月份快速下杀。整个权益端都是出现了。呃，一定的相关性。 就是在这个六月到七月这个时间窗口之内，权益端和商品端其实是 出现了一定背离。所以。总结下来就是，我们在未来啊，还是需要注意就是权益端的交易。仍然要考虑到呃 整一个半导体板块的情绪。 就是如果半导体板块出现一些极端的交易情绪的话。那么会和商品端有一些不一样的走势，这个是。呃，之后可能需要注意的一个点。嗯。 呃，好，然后。呃 就是我们还是回到这个呃商品商品这一次啊，就既然 我们刚讲了。框架里面。我们下半年还是按照金融属性加供需啊，双因素的这么一个。 分析框架。那我们后面就大概拆解一下呃。这个看。那下半年这两端分别的一个情况。 首先，呃，流动性这一块，呃，前两天。我们的研究员也和各位投资者分享过了啊。是贵金属的铜。当中应该也提到了很多。 呃，那我这里也就简单的讲一下。我的观点啊，就是整体。整体而言啊，就我们组还是看这个下半年就业疲软，以及说特朗普大 选之前这个降息动力这个。持续所导致的流动性预期交易持续转宽的这么一个过程。 呃，那最近大家可能比较关注的就是说这个贝森特啊。贝森特在这个债市做出这么一个托底动作。包括。呃，后续也说可能会直接采用这个TGA账户去做万亿美元规模的这么一个操作。 那其实这些信号都反映出了当前这个整个。呃，美国财政利息支出压力其实是非常大的。而且。就是大家应该 也可以感受到，就是贝斯特他其实是 有点着急的，或者说是非常着急的，应该有。 如果我们往回看，他在6月24号的这个发言里面。就是当时是那个加息交易，这个贡献高涨的时候了，在那段时间里，他已经主动。提出说，呃，他当时举了一个例子，就拿格林斯潘当时加息的那个例子。来举例，因为他说。 就算格林斯潘当时加了一次息，那后续也是连续降息的。啊，所以就是 他其实是，我觉得他其实是非常着急的，他一直非常害怕美债这边出问题。但是我们反观卧室这边，就卧室的话，他一直声称 啊，说自己这个有有自己的一个团队啊，自己别泡沫型什么的。可以精准的预判。 这个未来的美国通胀和经济的走势呢？但是就是我们看下来啊，其实这也只是他的一套奢极，对吧？就其实我们可以发现他。其实大概率他完全不知道自己。 需要干什么？啊 其实整一个当前的这个美国的宏观变化。啊，或者说这个经济预期已经是完全超出了。他们这个所谓的团队可以。 意识到了。对吧？所以卧室其实他也只是在拖延。很大概率他完全也不知道。 自己要做什么？而且我们就可以发现，其实卧室它现在面临的其实有三方压力。第一方就是财政，就我们刚讲的这个贝森特。急成那样，他。 肯定也能感觉到。看得到啊。第二方其实来自于企业。就咱们我们我们现在看到这个。 美国的那些呃。A I的那些大厂，那些super scaler他们。整个现金流和融资的情况，其实都是在边际。转向 不好的这么一个情况。 就如果他们现在还是搞加息，那对于企业那边肯定是非常不好。はい。那么。第三方的话，我觉得就还是这个。 特朗普来自特朗普的压力啊，就虽然特朗普年初提名沃什的时候。呃 他说是非常信任他。啊，但是就是。就是你就想，就去年从去年下半年到今年上半年，他也是。 说了这么久的这个。power too late对吧，然后 包括卧室竞选的时候，也是带着这个缩表加。这个。降息的这么一个理念上去的，所以如果他现在搞加息。 那其实 一定程度上就是在这个打算和的点，对吧？所以我们 就是倾向于认为。啊，未来这个 随着沃什面临这个越来越大的压力啊，他在这个行动上啊，或者说至少在嘴上。它会慢慢的开始松口。 就是然后市场可能也会随着它一个定调的一个弱化转变，然后继续往流动性宽松的这个方向去交易。所以我们觉得。在目前这个时间点上啊。整一个金融属性交易的大方向还是会向好，这是我们的一个观点啊。 那我就我就不过讲了，然后呃，我讲一讲供需这一块儿。就目前供需的情况啊，其实市场已经相对比较一致的预期，就是说未来三年供需这边会有一个缺口，那无非就是大小的问题啊。所以我这边主要就是想更新一下下半年可能供应扰动的一些情况，就有哪些情境可能会导致这个缺口过大啊，或者说这个价格催化更强，以及说每种扰动情境可能会发生的一个可能性。那么其实供应这边下半年主要的看点就是。 三块啊，一块是缅甸，一块是印尼，还有一个是刚果金。那缅甸这边的话，咱们之前也有提到，呃，一方面就是它的这个锡金矿出口，因为雨季的到来以及矿洞这个复产的呃民营餐标，它的一些不规范，所以整一个上半年它的复产进度都是比较慢的。我们可以看到最左边这张图。他基本都是在按百分之四十左右的利用率去付。 那么我们展望下半年。我觉得呃 可以关注两个事情，就是一个投资者问的比较多的就是厄尔尼诺。大家可能会 比较呃担心啊，说厄尔尼诺。我造成了东南亚地区的一个干旱。 那是否他这个语句的逻辑就不成立了？那么其实我们呃，如果 再看最近的天气，我们可以发现。是的，因为呃，厄尔尼诺造成的。干旱主要是印尼中路上加里曼丹。 还有抓挖那边。呃，然后往北走的是。太难呃，和那个。这么打两个。 这些地方可能会有感染。但是像这个缅甸，它主要的生产区是在它的北部。东北。佤邦那个地区 然后佤邦地区的话，目前降水还是 ええ。 基本没有受到这个季风改变的影响啊。整个降水还是比较高位，甚至 相对于往年平均值啊，这个去评还是一个政策。所以。在今年下半年，呃，这个雨季的因素会持续对缅甸的这个供应施压。 然后第二个我认为非常重要一点啊，就可能是这个柴油这端下半年可能会。发生一些比市场预期更严重的一个情况，因为 包括我们现在看到的。其实整个全球的电能，它是比 这个原油产能更缺的。不要。 就包括现在整啊，这个东南亚这个呃地铁加他的图还没有更新，但是最新的。业绩价差仍然是保持在七十到八十美金的一个很高的一个位置上。就整体我们现在看到，包括俄罗斯中亚。还有一些中东的炼厂被摧毁之后。 整一个燃油它的供应，尤其是柴油，它是非常紧缺的一个状态。那么，所以啊。现在中国开始。是个释放产品，这个国内产品的库存。 来平抑全球这个成品油价格的一个波动。但是目前中国的库存也开始快速的下滑。