摩根大通 亚洲硬件科技AI与通用服务器需求前

AI服务器：需求强劲，Rubin世代如期推进 AI芯片出货量预计在2025至2028年间实现45%的年复合增长率。受美国头部云厂商（CSP）资本开支韧性及Neocloud/企业端积压需求释放驱动，GPU服务器需求持续旺盛，需求能见度已延伸至明年。AI ASIC芯片同期出货量年复合增长率预计高达60%，主要由AWS Trainium及谷歌TPU拉动。英伟达Vera Rubin系统将于2026年三季末至四季度如期爬坡，预计全年VR200机架出货量约1万柜；2027年NVL72机架总出货量预计达8.5万至9.5万柜，以VR200为主力。NVL72单机柜ODM价格随代际显著攀升，GB300/VR200分别约为410万/650万美元，较GB200高出20%/90%，主要源于GPU、内存涨价及网络、电源散热系统升级。尽管ODM毛利率从GB200的4.2%压缩至GB300/VR200的3.6%/2.7%，但单柜毛利绝对值（MVA）从14.5万美元增至14.8万/17.5万美元。 通用服务器：Agentic AI催生多年上行周期 随着AI应用从训练向推理迁移，尤其是Agentic AI（具备长思维链能力的自主智能体）的兴起，CPU在任务编排、工具调用及存储安全中的作用愈发关键，成为服务器CPU需求的全新增长极。预计2025至2028年服务器CPU总出货量年复合增长率达38%，其中AI头节点CPU、通用CPU、Agentic AI CPU的年复合增长率分别为74%、5%、155%。2026年全球CSP服务器出货预计同比增长40-50%，整体服务器市场增速有望达25%，订单能见度已延伸至2027年，核心变数在于供应链产能瓶颈。 数据中心电源：TAM快速扩容，2028年达500亿美元 受AI加速器出货增长（45% CAGR）、单芯片功耗（TDP）提升（30-50% CAGR）及供电架构向高功率机架演进三重驱动，数据中心电源总可寻址市场（TAM）预计在2025至2028年间实现80%的年复合增长率。台达电（Delta）作为高端电源及液冷龙头（市占率40%+），其AC/DC服务器电源收入同期有望实现75-80%的CAGR。NVL72机架功率持续攀升，VR200及VR Ultra机架设计功率分别达444kW和1500kW，推动单柜电源价值量 从GB200的3.7万美元激增至VR Ultra的67.3万美元，800V HVDC高压直流供电架构及固态变压器（SST）将是长期技术演进方向。 数据中心网络：白盒交换机进入高增长周期 AI驱动前端（通用网络）与后端（GPU互联）网络同步升级，预计2025至2028年GPU后端以太网ToR交换机TAM年复合增长率达164%。网络带宽升级周期从100G/200G时代的7年缩短至800G到1.6T的不到2年，推动端口ASP持续提升。交换机ODM直采支出增速在2024/25年仅18%/103%，远低于同期服务器ODM直采207%/127%的增速，意味着网络侧补库空间巨大。智邦科技（Accton）凭借在400G+高端市场的领先份额，其数据中心交换机收入同期增速（92% CAGR）将显著跑赢行业（75% CAGR）。 PC与主板：量减但利润优于预期，组件需求疲软 2026年上半年PC出货优于预期主要源于Win10换机潮及记忆体涨价前的拉货，下半年因需求提前透支及组件成本上涨导致的负价格弹性，预计环比下滑3%，全年预计下滑8%。尽管出货承压，但一线品牌通过产品组合调整及涨价（上半年ASP同比涨20-30%，完全传导了记忆体30%的BOM成本涨幅），利润率表现优于预期，而ODM环节利润则受到挤压。显卡与主板市场因缺乏新品刺激及记忆体短缺，下半年仅环比微增5%，全年出货量预计双位数下滑。 重点个股推荐 台达电（2308 TT，增持）：深度受益于AI电源与液冷趋势，三四季度营收预计环比增长16%/14%，HVDC及110kW电源架新品将在四季度放量。 信骅（5274 TT，增持）：BMC芯片供应瓶颈在下半年缓解，三四季度营收预计环比增长19%/33%，AST2700新品将在2027年加速渗透，带动ASP提升。 联想集团（992 HK，增持）：基础设施方案（ISG）业务迎来利润率拐点，AI服务器在手订单翻倍至540亿美元，预计FY27/28年ISG营收同比增110%/50%，OPM从0.4%跃升至9.3%。 智邦科技（2345 TT，增持）：领跑AI网络升级，Meta 800G项目份额回升及AWS T3项目下半年放量将驱动其数据中心交换机收入实现92%的CAGR。 纬颖（6669 TT，增持）：同时卡位GPU、AI ASIC及通用服务器赛道，参与谷歌TPUv8/v9投标，预计2026/27年AI服务器营收增长73%/110%。