天风食饮：万洲国际全球猪肉产业链龙头的价值重估

发布时间：2026-08-19 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 万洲国际是全球最大猪肉食品企业，核心布局中美欧三地，旗下拥有双汇发展、史密斯菲尔德（SFD）等主体，业务覆盖养殖、屠宰、肉制品全产业链，其中肉制品贡献超80%利润。 2. 核心预期差来自三方面：一是美国业务随猪价下行，肉制品吨利将释放，盈利有望继续上涨；二是SFD对应2026年PE仅8倍出头，可比公司估值16至20倍，存在估值修复空间；三是跨区域猪周期协同布局可平滑业绩波动，公司2026年预期PE不到9倍，估值修复空间大。 二、各区域业务经营情况 1. 美国业务：SFD是北美第一大猪肉生产商，肉制品为核心利润来源，2025年经营利润13.9亿美元，吨利达856美元，养殖规模1294万头、头均利润17.5美元，目前猪价处于高位，后续随猪价回落，屠宰和肉制品盈利将进一步释放。 2. 中国业务：主体为双汇发展，经营利润稳定在9至10亿美元区间，2025年出栏生猪接近100万头，头均亏损收窄，肉制品销量企稳，正向餐桌化、预制菜等方向转型。 3. 欧洲业务：总部位于波兰，养殖利润稳定，经营利润占比约11%，未来将通过收并购做大，成为盈利补充增长极。 三、近期股价回调原因与后续判断 1. 近期万州及SFD股价回调近20%，主因是SFD于8月11日披露中报后，下调2026年全年盈利指引，并非经营或资产负债表出现硬伤，SFD二季度单季营业利润创历史最高，全年股息维持不变。 2. 公司全球化布局可平衡不同区域周期波动，双汇和万州即将披露中报，后续将持续跟踪更新。 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加天风时影万州国际全球猪肉产业链龙头的价值重估。目前所有参会者均处于静音状态。下面开始播报声明：本次电话会议为闭门会议，未经天风证券许可，不得通过任何途径将会议录音或纪要等向第三方提供或传播。天风证券对违反上述要求的行为主体保留追究其法律责任的权利。 呃呃，各位投资人，大家晚上好，我是天风石影的分析师郝天宇。呃，那么今天很高兴有这个机会跟大家汇报更新一下万州国际这家公司。呃，那么其实呢，从这个二三年下半年开始呢，呃，万州的这个股价涨幅已经是相当可观的了。呃，在此之前，呃，其实市场对这家公司的研究和覆盖也是比较少的，因为它可能涉及到呃，中美欧三地的猪周期，呃，跟踪起来会有一点复杂。 很多人可能之前也没有注意到这家公司。它其实作为这个消费赛道的龙头企业。呃，在过去整体这个行业低迷的环境下 还能有一个不错的这个股价涨幅。啊，虽然近期可能 这个万州和呃S F D都有一些回调。 大家估计也会很好奇，就是它未来到底还有没有上涨空间。呃，所以我们借着这次汇报，就是重申一下我们的观点。呃，也试着把这个问题给大家讲清楚。呃，那么我们首先先快速过一下公司的这个基本情况。 呃，也是这篇报告的核心要点。呃，首先万州是目前全球最大的一个猪肉食品企业。呃，在中国、美国、欧洲三大的这个核心区域市场。呃，份额都是排名第一的。 那么旗下它有两个这个上市的主体。呃，中国区的业务就大家耳熟能详的这个双汇发展。然后美国区的这个业务主体呢，就是呃美国最大的这个猪肉食品公司。啊，史密斯菲尔德 呃，呃，简称叫S I D。 那么它是在二五年一月份。底呃，一月底在纳斯达克重新上市。呃，欧洲业务这一块目前因为还没有上市。然后它的经营主体叫morning。 总部是设在波兰。那么公司的业务是覆盖了从 这个上游的生猪养殖。然后到 呃，中游的屠宰，再到下游这个终端肉制品消费的全产业链核心。缓解。 那么其中这个肉制品业务是公司最核心的一个利润来源。大概能占到整体经营利润百分之八十以上。有些年份的话，甚至可以达到百分之九十以上。呃，那么从三大区域来看的话。 呃，我们认为这个美国业务也是。就是S I D也是未来这个成长性最突出。同时，市场预期差最大的一个板块。所以这里先跟大家讲一下我们的这个核心结论。 呃，那我们判断其实万州国际 未来的股价还是有一个上涨空间。呃，核心来自于这个三方面的一个预期差。呃，第一的话就是呃，就是这个呃，美国业务的盈利趋势存在一定的分歧。呃，因为当前的美国猪周期其实处在一个猪价的相对高位，那么市场纠结呃，后续的盈利会随着这个周期呃，继续涨还是跌。 那么我们的判断是后续呃，盈利还是会继续上涨。因为随着这个猪价的下行，其实美国肉制品的吨力会进一步的释放。那么公司通过呃，产品创新还有提高吨力。利包括提价等等，这个是可以实现呃端利上涨的一个一个比较有效的手段。 那么这是第一个这个预期差。那么第二个的话就是S F D的估值其实存在修复空间。那目前就是S FD在纳斯达克上市，呃对应二六年的P E，呃差不多只有八倍出头，按照彭博的一致预期。但是它的可比上市公司呢，呃比如像泰森和梅尔，那估值普遍在十六啊甚至二十倍甚至更高，就它两倍还要多。 那我们认为S F D的这个估值也是有一个明确的修复空间的。这是第二点。那么第三点的话，就是呃跨区域布局的这样一个协同价值。那么公司的业务是覆盖中美欧三地，那么三地呢，它有各自独立的一个猪周期，公司可以通过呃这样一种跨区域布局，平滑呃平滑各个区域之间的这样的一个供给不平衡。 那么在猪价周期波动里面，呃也可以成为这个守候更加多资源、业绩更稳健的一个龙头企业。那么这是第 三点的这样一个预期差。那么目前万州整体的估值大概这个按照26年的呃26年的预期大概是不到八到九倍。那么和呃港股的绝大多数传统的消费公司相比，还是有不少的一个差距。 所以我们认为它整体的估值也存在一个比较大的修复空间。那么以上就是一个核心观点的一个汇报。那接下来我们来展开讲一下万州。那么首先就看公司的历史财务数据，呃，万州。 多的这个营收其实呃收入这块参考价值不高，因为收入里边有将近一半是就是屠宰那一块对外销售的一个生鲜肉的业务。呃，这个价格会随着猪肉的价格就随行就市的一个波动，呃，所以参考性不强。那么我们主要是看公司的经营利润的波动。那大家能看到呃，从2015年上市以来，公司的经营利润是有一定波动的，尤其是到2023年，美国遇上了一个这个三十年难遇的。 呃，周猪周期导致当年的利润出现了一个比较大幅度的下滑。那么从这个区域结构来看的话呢，呃，目前中国、美国和欧洲的经营利润占比呃，分别是这个百分之三十六，然后百分之五十三和百分之十一。那么也就是说，美国的业务的经营利润已经超过了呃将近一半。那么是未来最主要的一个盈利来源，然后再从产业链的环节的利润来占比来看的话，其实生猪呃。 呃，加养殖加屠宰的利润合计只占百分之二十二。嗯，那么超过八百分之八十的利润都是来自于肉制品。所以呃，换句话说，就是这家公司的本质上，它的消费品业务才是利润的核心。那么过往就是因为这个超级猪周期带来的一个盈利波动，呃，使得市场对它的呃估值折价呃，产生了一个这个核心的一个影响。 那么接下来我们复盘一下公司的发展历程。那么万州的前身是这个双汇集团。那么原本是中国肉制品行业的这个呃开创的引领的品牌，然后最早呢呃也是地方的一个国企，后来通过这个管理层的 MBO 完成了这样的一个机制的转换。那么核心管理层是拿到了大部分的股权。 2013年的时候，双汇国际在港股上市。呃，原因是当时就是推进 MBO 的时候，呃，鼎辉和高盛为了协助公司完成这件事，就是做了一个间接的持股。那么后续这个鼎辉和高盛有退出的一个诉求。呃，公司也就有了港股上市的一个需求，也是为了配合港股上市啊。 公司二零一三年的时候，呃，以七十一亿美元的这个对价收购了S F D，同时呢又把S F D从这个美股自由化退市。那么退市之后呢，万州又逐步加码了欧洲业务的一个布局，呃，通过一系列的这样一个收并购的这个动作，做大了欧洲业务的规模。到二零二五年的二月份，S F D是重新在美国纳斯达克上市，然后这也相当于公司的一个 快这个隐蔽资产上市重估的一个过程。那么公司目前的这个股权结构是比较清晰的，三大业务板块里边呢，这个呃持持有万双汇双汇发展的这个差不多百分之七十点三三的股权，然后有呃S FD差不多百分之八十七的股权。 欧洲业务是百分之百全资控股。那么股东层面的话，以这个万楼万隆为首的这个核心管理层合计持股是百分之三十九点二，那大部分都是公司核心的管理团队团队。长编成员，那么万龙先生本人呢，直接呃间接持股的比例合计是百分之二十六点呃二十五点六五。那么公司的核心业务是覆盖生猪养殖、屠宰到肉制品三大产业链的核心环节。 那么其实对应的利润的影响因素也是可以拆成呃量和利两个维度。然后我们这里也进行了一个这样一个呃矩阵的一个拆解，就养殖的业务其实是看出栏的头数和头均的养殖利润。那么屠宰业务的话是看屠宰头数和头头均的屠宰利润，而肉制品业务的话是看销量和吨力。所以我们对这家公司的盈利拆解就是一个。 这个呃三个环节，然后乘上两个要素的这样的一个盈利的矩阵。那么先看这个养殖养殖环节，呃，目前美国的这个养殖业务规模最大，就是二五年出栏量有一千二百九十四万头生猪。那么加上当前这个猪周期处于一个相对比较高位，呃，头均养殖利润也很高，每头差不多能赚十七点五美元。那么相比之下，中国的养殖业务规模 就相对比较小了，还处在一个起步的阶段。 那么年出来量是不到六十万头。二五年的这个投军还是亏损的。然后每头每头大概亏损的是。这个22.3没人。 那欧洲业务的养殖规模是介于中美之间。二五年的出栏量是三百七十四万头。呃，那么投机养殖利润是十四点五美元。值得一提的是，在过去这么一个周期的波动里。 欧洲的养殖利润一直都比较稳定。啊，是整个集团里面养殖技术最高的一个区域。那么再看中间屠宰业务的拆分。啊，那美国依然是屠宰。 板块这个规模最大的。然后二五年的这个屠宰量。是2987万头，接近3000万头的一个水平。投军的最大利润也是美国最高，大概是7.3美元。 啊，其次是中国市场。呃，商会去年的承载规模是一千三百万头。啊，头均的养殖利，呃，屠宰利润是四点四美元。那接下来是盈利的核心。 也就是肉制品业务这一块。肉制品部门的销量是中国最高。呃，但是净利润 是美国最高。去年的美国肉制品的经营利润是十点九五亿美元，而中国是八点九。 九亿美元。呃，从吨力来看的话，北美也是最高的。达到这个每吨856美元。那么猪周期其实对这三块的呃业务的影响方向是不太一样的。 就简单来说的话，就猪价上涨的时候。养殖的盈利会改善。但是对屠宰和肉制品的盈利是负面的影响。那么在猪价下行的周期里呢？ 养殖的营地会受压制。但是对屠宰和肉制品的盈利是正向的贡献。这也是我们开始说，就是当前。啊，整个这个美国猪周期处在一个相对历史高位。 呃，但是对公司整体盈利是偏负面的。一个原因。那么后续随着美国的猪价回落，屠宰和肉制品的经营利润。其实还会得到进一步的释放，从而带动整体的盈利上行。 呃，那么从这个历史的盈利波动其实也可以看出来。呃，中国。中美欧三块业务的盈利差的差，这个稳定性差异是比较大的。像中国区的经营利润一直是比较稳。 尤其是最近五年，基本上都在九到十亿美元这么一个区间。那么北美的。呃，业务盈利是持续上行的一个趋势。二五年的时候达到了十三点九亿美元。 已经成为公司最核心的一个利润来源。欧洲的话，过去因为占比比较小。啊，但也在。逐步提升，二五年的时候是二点九亿美元的一个经营利润。 那么接下来我们就。这个分 三个区域。呃，美国、中国和欧洲做一个详细的经营的分析。首先是北美，北美的业务。 北美区域的经营主体是 这个swissfile SFD啊。是北美的第一大猪肉生产商。呃，那么肉制品整体市场售价占到百分之二十。呃，常年是稳居这个行业第二。 呃，美国业务的盈利历史波动是比较明显的。尤其像2020年疫情的冲击，包括2023年。这个三十年一遇的这个猪周期的影响。盈利都出现了一个明显的下滑。 然后这个是。呃，美国的一个呃产品矩阵，肉制品，肉制品的产品矩阵。那核心就是这个smithfield这个品牌。其实它历史也比较悠久。 包括做这个火腿呀，这个熏肉啊，培根啊。包括生腌猪肉。然后都是一有一个比较。呃，比较比较扎实的一个基础。