国联民生王先爽团队：EVE压力与大行注资影响测算

发布时间：2026-08-19 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 本次会议汇报两大核心：银行德尔塔EVE指标（经济价值权益变动）的深度分析，以及大行注资对该指标影响的测算，澄清债市策略并提示交易行情变化 2. 德尔塔EVE是监测银行账户利率风险的核心指标，国股行需控制该值/一级资本净额绝对值≤15%，2016年巴塞尔委员会明确规则，2026年1月1日起人民币利率冲击幅度从250BP下调至225BP，这是年初该指标压力缓释的缘起 3. 国内银行普遍存在长资产短负债特征，且近年该特征持续被放大：银行表内政府债占比快速上升，且发行期限拉长，同时负债端久期被动缩短，导致德尔塔EVE压力持续加剧 4. 2025年末14家国股行均满足15%监管要求，但多数接近底线；大行今年长债承接空间不足，二级市场卖长买短行为预计持续 5. 测算显示，3000亿规模的2026年注资特别国债若由大行全额买入，对德尔塔EVE的改善空间仅约133亿，实际改善效果非常有限，难以缓解持续压力 6. 债市策略方面，年初给出三大核心判断：利率中枢下行（全年国债合理点位1.71%）、买5-7年期的凹曲线策略、买高票息政金债的窄序逆差策略，三大策略目前仍有效 7. 债市交易行情已进入甜美的尾声，7月中旬至8月某日前政府债发行净融资为0，交易盘推动行情；8月起政府债发行启动，单周融资7000-10000亿，甜美的时光或接近结束 二、风险与关注 1. 德尔塔EVE压力加剧是长期趋势，缓解需系统性方案，监管规则调整为一次性事件，2029年前难有常态化调整2. 债市交易行情斜率或随政府债供给上量而下降，不宜过度追高交易性行情三、后续安排 1. 国联民生证券团队后续将持续推出银行框架、财报季流动性相关汇报，相关数据可在指定网站查询 二、音频原文（转写） 根据证券期货投资者适当性管理办法，本次电话会议仅服务于国联民生证券研究所白名单客户。本次会议在任何情形下都不构成对会议参加者的投资建议，相关人员应自主做出投资决策，并自行承担投资风险。国联民生证券不对任何人因使用会议内容而引致的任何损失承担任何责任。未经国联民生证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式复制、刊载、转载、转 发引用本次会议内容，否则由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担。 本公司保留追究其法律责任的权利。呃，各位领导好，呃，我是国泰民生银行分析师王先爽，今天线上做汇报的还有我们同事吴先学杨老师。呃，在这个点汇报这个东西，其原因就是因为我们正好两边报告都发出来了，呃，这个都发出来了。然后呢，呃，正好今天的整个市场呢，的确偿债也。 做些了一些回调吧，啊，一些回调。所以我觉得市场关注度还是在的，那在这个时间点上。我们汇报一些关于各大E V的细节。以及我们的思考。 在讲之前呢，我先避个嫌啊。最近市场上很多朋友都说，好像全市场也就我对长债谨慎。说我是债券的空头啊。不是的。 哦，就是。首先，如果大家跟踪我们的报告，我们从年初就是债券的多头。我们说我们债券有资产荒。然后利率要下行。 我就在。六月份我还写了一篇看。要降准的报告。我说整个三季度利率要破前低。 但是呢，因为我们做 我我我做卖方呢不太喜欢传消息，实际上基于做研究，希望给投资者把握一些前瞻的机会。所以我会偏左侧一点。所以我从上周开始起，是什么呢？其实偿债我觉得。 比我想的走的要快。然后最大一V一包括。最近因为政府债发行的这个节奏。其实从八月。 那个。这会从七月中到。到昨天吧，整个政府债发行就完全空仓，净融资没有。所以加剧了这种交易盘的这种行情。 一旦是交易盘这种行情的时候。我个人在内心情况下不希望市场有那么大的波动，所以我可能前瞻性的做了一些。偏保守的提示，我当时也说，只要要等到政府债发行起来，这个行情可能会告一段落。那今天正好是八月份政府债发行起来，我们从跟踪上来讲第一天。 那未来一周大概有个。这个七千亿到一万亿的融资量级有可能。我们观点就可能就我们其实前去，因为我们上周就开始提示嘛，其实。也是被打脸了一周啊。 那 但是我还是要说一下，我们今年整体上是多投。我们年终写。这个市场银行有资产荒。利率要到一点七一啊，但是呢，因为客观来说比不比我们下下载要多啊，你现在。 现在利率有一点六几嘛，一点六六九嘛。但在联通那种情况下，我们 全市场都在看空债券的时候，我们判断利率要下到一点七一，我觉得当时我们也是有承担了蛮大的压力的。那在这个点上，我们提示。呃呃。 偿债的，我们基于银行研究的视角，其实偿债的这个。呃。可能接近比较甜美的尾声的时候。也面临了一些挑战，因为有些投资者因为他耽误他们赚钱嘛。 再加上现在一年一度的比较关键的这种。提名的时刻可能对我们。在观点上。产生了一些。 压力，但我还是会坚持观点。我们认为我还是会认为，随着财政的节奏的起来，我们偿债的这个最甜美的时光。有可能会接近尾声，但是最后有些基于判断，我们有写了。关于内需的报告，关于力度的报告，关于价转报告。 但是我们还是会认为，可能九月份我今天还通知给各位朋友发了一些呃回回，这个说了一些观点。我们觉得可能九月份有有货币政策的窗口期，呃，我说有可能有嗯有降准的概率，大弱降息都可能会有看看GDP放的情 况。但即使有这种情况下，我们觉得可能最甜美的时光可能也过去了，可能是一根真的行情。因为我们看到财政开始在补位了，开始起来了，当财政和货币同时发力的时候。 我们的利率的下行的这个舒适度是在下降的，就不管经济好不好。我们如果把货币和财政对利率做个象限的话，就是最甜美的时光是货币发力、财政不发力。这个其实对应的是2023年的这个下半年到2024年的上半年。其次是货货呃，这个那就货币发力、财政不发力。 其次是货币发力，货币不发力，财政也不发力。这个其实就有。有点像今年的状态。是第二好的一个象限。 在此，这第三个象限是货币发力，财政也发力。那有可能从今天开始到。未来的。一个季度。 有可能会遇到这种情景。这有点像九十四到十一月份的。这个二零二四年十一月份那种行情，当然十一月份之后那个。超长、长、长债的下行，它是短债下行，它是跟 跟资产荒，跟整个同业治理也有关系，它其实跟货币政策环境是没有关系的。 那最后一个下线，当然短期看不到啊。如果一定要说，可能像 去年的三四月份有点点像，就是。或者二三月份嘛，是财政发力，货币相对来说有点观望的状态。那这样的话可能利率会更难受，但目前这个看不到，到明年再看看会不会这种情况吧。 那 那那那你从一个财政不发力，货币不发力，进入到一个。财政也发力，货币可能也会不会发力的情况下，我们觉得 可能整个偿债的这个感受啊。大家要稍微的呃关注一下，而长之所以为什么我们看看长量，我们今年初给了几个判断，第一有资产方，所以利中枢要下行。第二个判断是说，因为银行缺酒基，所以。 叫做凹曲线尺。利率曲线为什么是做凹呢？就是银行还是想要高票息，他顶着跟买，他会买五到七年期的。这是今天今天报告汇报报告的最核心的一个东西，就是。 第三个我们还说一个叫做窄序的逆差。我们最近出了一，今天出了一份报告，昨天。叫做 这个这个银行缺税和 传球规则。先事先辨认报告，我们说银行车税这个报告等明天再汇报吧。 就是因为你缺税，所以你要去买含税的债券，所以正金债更占优。所以我们今年给了三个策略，就是从年初给的，就是 有资产方利率中枢要下行。全年国债合理点位要下到一点七一，但也有可能四季度会回到一点七一啊。也幅度也不是很大。 第二个事情，第二个回复，第一个结论就是说。要做凹切线曲线。就是买五到七年期的，可能是最甜美的，因为银行出久期指标。但是这个这个策略好像最最近一段时间失效了，因为长没有发债了，因为没发债银行就不会卖。 不需要卖，所以迎来了一个交易团的一个。窗口期，第三个就是说做展示能力差，买证金比买国开要好，呃，买买国开比买国债要好，买月就买买买口，买买就买高票息的证金是最好的。啊 就目前来看，这三个策略在现到今天为止都还是非常不错的策略。所以我要澄清一下，尽管我最近在提示。 这种超常态的这种行情的。嗯。我只是性的问题，但是我们今年整体上是占着多头。大家不要觉得就是和我是做多，我我我耽误大家赚钱。 啊，那。当然有可能有的时候我对判断，毕竟我是不是我是做判断的，所以有有时候难免有错误。比如说我上周判断错了，买断式回购呃不会加量，我觉得要缩量，但没有缩，那可能判断错了，但目前来看，那刚才也没有耽误到这点，就是。有的时候也会有错误，比如说我们本来觉得降准要7月份就开始。 但现在来看的话，可能要推迟。当然现在市场上有很多也拿了我们的观点说要降准。但客观来说，我们的观点还是以九五折要降准。但是有的时候可能会决定错误啊，但但但我还是很真实的向大家去表达我们客观的研究和推演的观点，而不会因为在某些时间点为了看多而看多呃去这。 所以这就是第一，我就不是我，我不是为了看空而看空，我是有很早的报告就这么做的。然后呢，我们是有有基于银行支付的，我就是去推演的。那今天我们对长债的偏保守，有个很很简报，就是对它一V一那。我们雪阳同学，雪阳老师在这两天，这这最近一个月啊，把德塔一V一做了系统的梳理。 我们觉得是市场上最深度、最细节，而最而且最有框架的一个德塔一V一的报告值得大家听一听。那雪阳大概花个四十分钟到五十分钟，给大家汇报一下德塔一V一的一个深度报告吧。嗯，雪阳你来讲吧。好的，嗯，各位领导好，我是国联民生证券银行分析师文雪阳。 嗯，就给大家汇报一下我们近期的德尔塔一V一的一些。深度研究。嗯，最近一年其实市场对于德尔塔的EV E的关注度也是比较高的，尤其今年Q二以来。大行对于整个长债是持续的净卖出。 这背后一定程度其实也存在德尔塔一V一的约束。所以我们近期写了这个报告。嗯，主要是介绍这个指标到底是什么。以及为什么银行这个压力会这个指标的压力会这么大，以及后续怎么展望。 呃，另外呢，就是呃，市场可能对于注资这个事情，对于德尔塔一V一的影响会抱有一定的期待。所以我们也写了相关的报告去回应这个事情。嗯，今天会一起汇报一下。嗯，首先的话是德尔塔一V一，它是什么？ 就是一V一。首先是一V一这个指标，它中文名称叫经济价值权益。德尔塔一V一顾名思义，就是经济价值权益的变动。这个指标主要是监测银行账户利率的。 利率风险，就银行账户的利率风险。呃，一般的话就是 其实银行表类的大部分资产都是划到银行账簿里面，就是银行账簿是分为银行账簿和交易账簿。一般我们常说的就是交易账户的话，就是常见的交易账户就是TPR嘛。除此之外的话，比如说银行经视里面的O C I呀、A C呀以及 呃，就是包括普通的贷款、信贷资产、同业资产这些，其实都属于 银行账簿需要计量利率风险。 嗯，然而因为一这个概念，它是起源于上个世纪九十年代。在处贷危机之后，一九九三年，巴萨委员会提出了经济价值的概念。但是 E V它作为一个正式的账簿利率风险计量方法是在二四年。也是在巴塞委员会发布的。 利率风险管理与监管原则里面。提出了一V一的这个。呃，就规定银行必须要。计量一V一。 嗯，但是这个时候还没有去设定一V一它具体的。包括利率冲击情形呀、上限呀等等。直到二零一六年。巴塞委员会发布了银行账户利率风险监管标准。 里面就是明确了。呃，六种利率冲击情形以及 嗯。要对德尔塔一V一除以一级资本金额超过百分之十五的银行 嗯，进行进行识别。然后一六年八项发布之后呢，一八年两年之后我们国内就 进行了跟进。 嗯。就是国内的国内的，就是这个商业银行账户利率风险管理指引，基本上就是巴萨版本的一个中文翻翻译版。嗯。不过呢，就是根据相关的规定呢，目前 一V一的监管，它是只针对国股行，也就是说国有行和股份行，他们需要满足德尔塔一V一除以 一级资本净额的绝对值需要控制在百分之十五以内，呃，但是其他的银行是不做硬性要求的。 呃，另外呢，就是2024年的时候。嗯，巴塞尔协议对。之前一六年发布发布的这版银行账户利率风险。监管标准进行了第一次修订。 这个修订里面呢，是将人民币 资产。呃，人民币的利率冲击幅度从二百五十个B P下调到了