长江家电陈亮团队：爱玛科技增长持续性深度解析

发布时间：2026-08-20 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 上半年受新国标、去年同期以旧换新政策影响，电动两轮车供需承压，爱玛科技股价回落至低位，当前估值与预期处于低位2. 电动两轮车为刚需品类，需求后续有望修复，建议关注爱玛科技价值修复机会二、行业与竞争格局 1. 电动两轮车国内年销量约5400万台，替换需求占主导（近九成），新增需求占比10%，外卖配送需求占比15.5%，共享电动车需求占比其余部分 2. 行业正处自动化、高端化升级阶段，九号等品牌凭借高端化实现份额快速提升；新国标（2019年、2024年）推动行业出清，2024年新国标要求限速25km/h、塑料件重量占比≤5.5%、产供销可追溯，出货量低于80万台的中小品牌份额占比约10% 3. 头部品牌（雅迪、爱玛）门店数量超3万家，九号超1万家，渠道完善、品牌势能强，份额持续提升；九号主打高端化、智能化，与爱玛（主打实用稳定）差异化竞争，不会对爱玛造成明显价格战与利润率侵蚀 三、爱玛科技增长潜力 1. 三轮车业务：2025年销量达60万台以上，占收入比例超9%，单台利润为两轮车2倍，若保持30%-40%复合增长，将成为利润增量核心 2. 海外业务：当前占比约1%，海外电动两轮车年销量超3500万台，电动化率低，东南亚电动化渗透率提升，中国头部企业具备供应链优势，海外增长潜力大 四、公司基本面与投资逻辑 1. 2026年Q1货币资金约157亿元，分红率长期超50%，股息率超5%，实施股权激励绑定核心高管，增长确定性强 2. 短期来看，今年下半年（尤其是9月后）将受益于去年新国标切换带来的低基数，业绩与估值有望修复，当前处于底部区间，适合布局，兼具稳增长与高股息属性五、风险与关注 1. 新国标政策执行力度可能超预期，影响行业供需与成本2. 九号等高端品牌的市场拓展可能超出预期，对爱玛的竞争格局造成影响 二、音频原文（转写） 参加本次会议。本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户，未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容，否则由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担。长江证券保留追究其法律责任的权利。呃，各位同仁，大家晚上好，我是长江家电的分析师陈亮。 啊，那我们今天晚上啊汇报一下爱玛科技的这个呃深度的一个报告啊。那么我们主要是讲一下核心的一个结论啊，因为我们可以看到就是呃上半年因为受到这个新国标，再加上去年同期的这个以旧换新政策的这个影响，那么使得整个两辆车的话其实需求端的压力是比较大的啊。那么呃呈现一个这个呃这个销售端和出货端都出现 同比往下走这样一个情况。啊，那么也使得就是爱玛的这个股价也回落到一个非常低的一个位置。 在此的话，我们建议就是因为两人出这个赛道，其实本身还是一个偏刚需属性。那么就前面被抑制的需求，后面可能会有一个啊修复。啊，当前的估值和预期都处在一个低位，所以我们建议的话。可以去重点去关注爱玛的这样一个可能存潜在这样一个价值修复的一个机会，这里面我们做一个关键性的一个汇报。 呃，因为过去的话，其实大家还是会比较担心，就是对于这个需求端的一个。担忧包括对于格局端的一些这个担忧啊，因为 呃，两辆车确实就是它会受到这个新国标啊等等啊这些因素的一些。呃，这个这个这个政策的一些限制啊，那么会使得这个限速更更严格。然后有塑料件使用的一些限制啊，包括了就是。 这个会影响到整个的价格和外观。呃，另外的话就是因为九号啊，小的这些新世界还是。呃，尤其九号的发展力度比较猛，然后集合的话其实也是快速在发展。所以现在会担心这样一个隔离的一个一个因素啊，所以我们做一个这个。 呃，核心的一个汇报，那么 艾玛的话就从过去去看到他的这个移植端一直是保持一个。相对比较稳定的增长的一个状态。啊，那么基本上这个这个收入水平其实在持续的这个。创新高的过程当中。 啊，从结构去看的话，它电动自行车的话占了差不多百分之六十的这样一个。啊，这个这个这个这个这个份额啊，那么 电动两轮模式的话，占比大概是百分之二十三左右。啊，电动三轮车占比大概是九个点左右，左右那个收入。那么其他的配置收入大概占比五点左右这样一个结构。 那么从区域情况来看呢，来看的话，它的海外业务的话，现在目前占比还比较低。啊，大概在一个多点左右这样一个啊，这个这个水平。啊，那么从这个整个行业去看的话，学车的话。呃，中国电动两轮车的话，他们的保有量大概是达到百货王的，大概是七十七点八台。 呃，确实处在一个中高位置这样一个状态啊，其实也逐步的进到了一个。啊，偏稳定状态啊，电动两车的保量大概在四点五亿台左右，每年销售量的话大概显示大概在五千四百万台这样一个量级。那么从结构来看的话，替换需求已经占据主导啊，接近满缪斯的是替换需求。那么新增学大概在十个点左右，那么有一些这个。 还有一部分也是一个呃外卖配送的这个话，大概占比百分之。啊，十五点五这样一个呃水平，还有一部分共享的这个电动车。啊，综合来看的话，其实还是以这个更新需求啊为主导。所以他的整个学的韧性和啊这个。 磁性其实是比较强的。另外的话，有这有这样一个分化的一个情况，就是这个行业的话，其实现在也迎来了这个。自动化的这个提升，包括它这个。这个这个。 啊，这个自动化、高端化的这样一个提升，那么也会带来这样一个结构性的这样一个升级的一个机会。啊，其实我们可以看到，像电动两轮车的话，其实像九号啊，包括像刚才讲小刘啊。啊啊 像这个这个这个集合啊等等的某些高价格的这些。啊，这个品牌的话，那么其实也是迎来了一个比较好的这样一个增长的一个势能。 那么主要是有这样一个结构性升级的一个趋势。啊，那么从竞争格局去看的话，这个赛道的话从 呃，中期视角去看的话，其实。呃，头部的像雅迪跟艾玛的话，其实这么多年份额的话，中枢一直是保持一个提升的一个 趋势。啊，但同时也可以看到，刚讲结构性身体的趋势下，像 啊，九号的话，份额也在快速的一个提高。 啊，那么呃，头部的企划它是。这个风还是往上去。提升的一个趋势。啊，那么这几年的话，整个的这个行业的精度也在提高，再加上因为有这样一个政策的一些管控，就像啊，包括像2019年新国家之后呢，我们可以看到。 啊。使得整个行业格局会迎来一个快速的一个提升啊。包括品牌书的话，也在持续的一个出清的一个状态。状态当中。 然后2024年的话，这个新国标的话其实是有几点强的一些限制的，一个是。限速的话是二十五公五公里每小时，然后塑料件的。啊，这个占比。重量占比不能超过质量的百分之五点五。 然后的话，要要求有这样一个。呃，房产改革这。把房拆开就是。这样一个要求，包括有这样一个。 啊，这个这个这个啊，这个通讯设备这样一个监控速度的一个情况。而且还有一个很重要的要求，就是要求这个产能一致性。那么这个这块的话，就产能这方面一些布局，其实是很多的中小品牌。啊，他们很多都是以前都是代工的啊，所以他们其实不具备这样一个 啊，这个这个一体化这样一个啊生产机制的。 啊，因为为什么会对这块有严格的要求？其实核心原因在于 呃，电缆作用涉及到安全性的问题啊，所以它必须要有很多产销。体系是能够可追踪、可跟速的。所以这样的话也使得很多小品牌的话，他们在这个情况下呢也会。 一个被动出现的一个情况啊，那么其实出货量低于八十万台这个品牌的话，他们这些品牌的份额还在大比。大概占比百分之。啊，十足的这样一个水平。那么这块其实存在很大这样一个。 可去期待和这个初心的这样一个。啊，这个这个机会啊，所以说从整个行业的需求来看，它是已经到了一个。啊，内销已经那里分析学为主的这样一个阶段啊，那么韧性会比较强啊。那么第二阶段的话，就是行业的格局来看的话，龙头企业的话还是份额在持续的去。 啊，提高的一个趋势当中。啊，当然在这里面的话，其实存在的一个刚刚讲结构性的一个担忧就是。因为九号这边整个发展势头是比较猛的。啊，但它主要是定位于高价格带。 呃，有很多人会也会担心说这个九号的发展会不会带来这个对于爱玛、对于雅迪的这个侵蚀。我们觉得这个的话其实还好，一方面的话就是九号的话，他本来打的就是一个差异化的这个。啊，定位布局也明确表示不会去做特别激进的这个价格策略。呃，另外认为的话，就是我们也对比了下像九号跟艾玛的一些这个产品的这个。 不缺。他们的核心性能上面还是会有些差异的。艾玛的话其实呃主要还是展现出来这种。呃，这个这个这个呃，这个这个稳定性能上面这样一个这个这个这个这个状态更加注重这种实用性。 但是九号的话，其实更多注重在这种呃这种智能化啊。包括像这种。呃，这个这个这个一些这种呃呃 呃，就是 呃，安全配置上面的话可能会更加突出一些。啊，所以说其实按按马跟九号的话，他们在不同价格上面性 能的话，其实是会有一定的这个差异。 所以不太说形成这样一个直面的一个竞争。啊，当然你说会不会有一些这种阶段性的这个在学不好，像有些加油策略包括今天上面。可能会有一些，但是他不会至于说特别激进的这种。啊，这种这种这种布局，所以不会带来这样一个利润率持续的这被侵蚀的这种状态。 所以我觉得这个格局的话，其实是。比大家预想情况会好一些。啊，然后从历史来看呢，这个赛道的话，其实去看的话，一个是它的这个嗯。啊，营销的这种啊，这种对于品牌这个。 啊，这个这个助力是比较强的，再加上就是渠道体系的一个一个建设。呃，其实现在现在雅迪的这个 门店数量是四万家，然后爱玛的话是三万多家。啊，像这个新日啊，绿源九号的话。76套大师1.5万加，然后利润的话。 1.27万家，9号现在现在门店数量也是突破了1万家。所以他们的话其实已经是远远这个领先于同行了，就是整个门店数量呃，门店数量也带来代表着你这样一个品牌曝光的一个情况。所以他们的这个首先过去的话，他们的品牌营销做的就比较好。另外的话，渠道体系的这种完善也会使他们对于用户的这个触达能力也会更强。 所以品牌的这个势能是比较比较强的一个状态。所以从以上去看的话，这个行业是一个就是内需是一个稳定增长、持续更新需求为主的这样一个阶段。然后同时的话，就新国标的加持下，会使得这个小品牌会有一个推出的一个情况，头部品牌的份额。还会往上去提升。 那么即使聚焦到像爱玛跟九号，他们爱玛雅迪九号的话，他们去看的话，他们这定位还是会有一定的这个差异，包括他们也不会去做这特别低的这个价格策略。所以整体来说不会面临这个比较比较这个这个这个利润率往下大幅度往上走的这样一个可能性。然后往未来去看，整增长潜力这里面其实可能主要是呃除了国内刚刚讲的稳定增长需求以外的话，还有两块，一个是三轮车这块的一个啊市场增量。其实在下深厂房三轮车的话是具备非常好的一个啊这个这个这个潜力啊，就是呃一个的话就是未来这个增长的这个势能。 其实过去年这几年增长的市场其实都是非常好的，然后的话整个的这个。啊，规模的话其实还有一千七八百万台这样一个这个量级。然后这个赛的话，因为过去的话，其实它它主要是。呃，偏小的一些区型的品牌商作为主。 啊，所以规模化的企业是比较小的。那么现在的话，像爱玛包括雅迪他们也在加大对这个。啊，这个这个这个三个折算的一个布局，那么这个赛道的话，因为它也迎来了一个品质化和品牌化的过程。所以小米白的话其实也在退出和出清，然后同品牌的话在加色抢份额。 像爱马哈过去这个三轮车的话，其实这个份额的话也在。啊，持续的一个提高当中。那么到2025年，它整个上市的销量是达到了。啊，六十万台以上啊，那么占整个公司收入比例也提高了百分之九个点以上。 而且的话就是呃三轮车的话，本身盈利能力会更强，那么它的这个。啊，这个这个差不多利润的话是 呃，一台的这个利润差不多是两辆车的差不多两倍啊，所以它本身这个盈利能力也会更好。那么随着三轮车这个这个 市场的这个 呃，这个份额的一个进一步的这个提高，那么也会使得就是 啊，这个呃 爱玛这个啊，盈利增长能力会有一个更强的这样一个啊，这个驱动啊。因为假设的话，电商呢还能够保持一个复合。 啊，这个三四十以上的一个增长的话，那么它对于整个收入贡献是 啊，十个接近十个点，然