浙商50call农业 优然牧业：双周期共振 利润弹性可观

一、核心判断

• 本次电话会议聚焦乳业上游龙头优然牧业，判断其处于肉奶双周期共振上行阶段，盈利拐点已现，利润弹性充足，当前估值处于底部，维持推荐。
• 原奶周期：2026年7月主产区生鲜乳均价首现同比转正，散奶价4月来逆势涨超两成；全国奶牛存栏7月末降至576.8万头，去化趋势明确，周期反转信号显现。
• 肉牛周期：2026年6月育肥牛均价27元/公斤，较年初涨6.8%，犊牛价涨18%；2026年一季度牛存栏同比降4%，能繁母牛去化30%-40%，供给缺口将持续，行业将迎2年以上大周期。
• 公司盈利：2026年上半年预计净利润7.4-9亿元，同比扭亏，核心为生物资产重估收窄及核心业务改善，行业内盈利体量最大。

二、利润弹性测算

• 原奶端：公司原奶年销量约400-500万吨，奶价涨0.1元/公斤，利润增厚4-5亿元；当前原奶价处于底部，上行空间充足。
• 淘牛端：年淘汰成母牛约10万头，淘汰牛价涨1元，利润增厚约7000万元；淘汰牛价当前23元/公斤，受益肉牛周期，有望涨15元以上，贡献约10亿元弹性。
• 生物资产重估端：2025年曾亏43亿元，奶价涨0.1元可收窄约5亿元亏损，牛价上涨亦带动重估减亏，是2026年扭亏重要贡献项。

三、公司阿尔法优势

• 规模壁垒：国内乳业上游龙头，2025年末在17省运营100座牧场，奶牛存栏61.88万头、原奶产量423.25万吨，市占率均第一。
• 全产业链布局：自建+合作饲料基地15个，草业布局16个基地，实现种养闭环，2025年单公斤原料奶饲料成本同比降10.5%，成母牛单产12.8吨，领先行业。
• 伊利深度绑定：向伊利销售原奶占比96.6%，原奶均价较行业高26.1%，还布局特色生鲜乳，增强周期抗风险能力。

四、风险与关注

• 风险点：饲料价格大幅波动、动物疫病、下游消费不及预期。
• 催化因素：肉牛周期上行、原奶周期反转、降本增效兑现、伊利合作优势发挥。

五、行业与公司分析

• 原奶周期：当前价格磨底，逐步回弹，奶牛存栏持续下行，周期拐点已现，有望温和上行。
• 肉牛周期：2023年开始走低，产能去化明显，能繁母牛存栏下滑，补栏低迷，产能恢复周期拉长，未来两年将出现结构性短缺，支撑牛价长期上行。
• 公司业务：完整覆盖育种、饲料到原料奶生产，规模领先，产业链垂直整合，通过产品加服务模式构筑竞争壁垒。
• 公司经营表现：收入规模稳步增长，盈利能力持续优化，原奶业务收入占比提升，毛利率、净利率逐步修复，费用率持续改善，现金流稳健增长，资产结构优化。
• 公司核心看点：
  • 原奶业务：具备较高成长弹性，依托全产业链布局实现降本增效，规模化持续带动销量增长，下游绑定伊利叠加特色奶布局，销售量价具备经营韧性。
  • 淘牛业务：肉牛周期上行将带来收益，淘汰牛和育成牛供应价值有望抬升，淘牛收益有望快速增长。
• 市场预期差：市场对原奶反转不确定性、公司原奶业务弹性、淘牛业务体量有限存在分歧。
• 预期差分析：
  • 原奶端：原奶价格有望温和反弹。
  • 原奶业务弹性：原奶价格上行带动生物资产价值修复，规模化降本增效下利润弹性高。
  • 淘牛业务价值：淘牛规模较大，受益肉牛景气上行，淘牛售价走高带动淘牛收益增长。
• 潜在催化因素：肉牛周期持续上行、原奶周期反转、降本增效兑现、伊利合作优势发挥。
• 风险提示：饲料价格大幅波动、动物疫病、下游消费不及预期。