浙商50call农业 优然牧业：双周期共振 利润弹性可观

发布时间：2026-08-20 一、AI总结内容 一、核心判断 1. 本次电话会议为浙商证券秋收系列精选标的第二期，聚焦乳业上游龙头优然牧业，判断其处于肉奶双周期共振上行阶段，盈利拐点已现，利润弹性充足，当前估值处于底部，维持推荐。 2. 原奶周期：2026年7月主产区生鲜乳均价首现同比转正，散奶价4月来逆势涨超两成；全国奶牛存栏7月末降至576.8万头，去化趋势明确，周期反转信号显现。 3. 肉牛周期：2026年6月育肥牛均价27元/公斤，较年初涨6.8%，犊牛价涨18%；2026年一季度牛存栏同比降4%，能繁母牛去化30%-40%，供给缺口将持续，行业将迎2年以上大周期。 4. 公司盈利：2026年上半年预计净利润7.4-9亿元，同比扭亏，核心为生物资产重估收窄及核心业务改善，行业内盈利体量最大。 二、利润弹性测算 1. 原奶端：公司原奶年销量约400-500万吨，奶价涨0.1元/公斤，利润增厚4-5亿元；当前原奶价处于底部，上行空间充足。2. 淘牛端：年淘汰成母牛约10万头，淘汰牛价涨1元，利润增厚约7000万元；淘汰牛价当前23元/公斤，受益肉牛周期，有望涨15元以上，贡献约10亿元弹性。3. 生物资产重估端：2025年曾亏43亿元，奶价涨0.1元可收窄约5亿元亏损，牛价上涨亦带动重估减亏，是2026年扭亏重要贡献项。 三、公司阿尔法优势 1. 规模壁垒：国内乳业上游龙头，2025年末在17省运营100座牧场，奶牛存栏61.88万头、原奶产量423.25万吨，市占率均第一。 2. 全产业链布局：自建+合作饲料基地15个，草业布局16个基地，实现种养闭环，2025年单公斤原料奶饲料成本同比降10.5%，成母牛单产12.8吨，领先行业。 3. 伊利深度绑定：向伊利销售原奶占比96.6%，原奶均价较行业高26.1%，还布局特色生鲜乳，增强周期抗风险能力。 四、风险与关注 1. 风险点：饲料价格大幅波动、动物疫病、下游消费不及预期。2. 催化因素：肉牛周期上行、原奶周期反转、降本增效兑现、伊利合作优势发挥。 二、音频原文（转写） 浙商证券研究所提醒您，一、本次电话会议仅面向浙商证券研究所签约的机构投资者以及受邀客户。第三方嘉宾发言内容仅代表其个人观点，所有信息或所表述的意见均不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议。二、嘉宾所述信息或所表述的意见均不构成浙商证券研究所研究观点。如果嘉宾发布的观点和浙商研。 所发布的观点有分歧或不一致，这也仅作为一种不同的研究视角，供投资者参考。三、依照监管要求和保密原则，未经合法授权，严禁录音、记录、转发。感谢您的理解和配合。若本次交流内容不慎流出或涉嫌违反上述 情形的，我们将保留追究法律责任的权利。 再次感谢您对浙商证券的理解和配合，谢谢。各位领导、投资者朋友，大家早上好。我是浙商证券农业研究员张欣怡，非常感谢大家抽出时间来参加我们秋收之前系列电话会。那今天呢，也是我们精选标的子系列的第二期，由我和我的同事胡文洲一起给各位汇报悠然木业的深度梳理啊。 那我来先讲一下我们对于悠然木业的整体判断。以往呢，是我们从去年以来就持续坚定推荐的标的，也是 我们今年的年度新股推荐的核心逻辑呢，就是从肉牛大周期出发。同时呢，原奶周期也在同步向上。所以呢，公司自身的质地呢，也是非常的优秀啊，在这种规模啊、成本控制啊以及特色奶的占比方面呢，都处于行业的领先水平啊。 所以在这种双周期共振的背景下，悠然的利润弹性呢，是行业里最可观的。那么我们先从周期说起啊，先看原奶。上半年呢 国内主产区的生鲜乳价格基本在三块零二到三块零三的这个低位一直。成盘震荡。 持续的磨底啊，到了七月份呢，情况就开始发生变化。七月第四周，主产区的生鲜乳均价呢达到了三块零六。环比呢上涨了百分之零点三，同比呢上涨百分之一。这是合同奶价同比首次转正。 合同来讲呢，是下游乳企对于供需判断的滞后反应。这个信号呢，也表明下游就是开始感知到了供给正在趋紧。而散奶的信号呢，会更早、更灵敏。就今年的四月份以来呢。 散奶价格在传统淡季逆势上涨。从两块三到两块五这个区间呢。啊，一路涨到两块八到三块一，涨幅呢超过两成。散板价格弹性呢，通常是会领先核算板价的，因为它更直接的反映市场的边际供需变化。 那么从供给端来看呢？行业出产的效果还是正在逐步的显现的。全国的这个 奶牛的算量啊，截止到七月末呢，是五百六、五百七十六点八万头，环比呢继续下降。整个去化的趋势呢，是非常明确的。 啊，整个周期反转的信号呢？啊，也已经显现。那么再看肉牛这一边。肉牛的价格弹性呢，要比原奶更加的突出。 啊，截止到六月底。我们看到全国的这个育肥牛的上均价呢，是二十七块钱每公斤。较年初上涨了百分之六点八。淘汰母牛的均价呢是二十二块七，较年初上涨了百分之十七。 毒牛的这个价格涨幅呢更大。上半年的进价呢，达到了三十七块钱，较年初大幅上涨了百分之十八。价格的背后呢，是产能大幅的出清。今年一季度呢 全国牛存栏量呢是九千三百七十三万头。 同比下降了百分之四。也比二三年的这个高点呢。啊，高点的这个这个这个一亿头下降了百分之十。能繁母牛的这个去化程度更深，我们了解到呢，至少有百分之三十到四十的去化。 而肉牛到犊牛啊，肉牛从这个犊牛出，从犊牛到出栏啊，需要十六到四个月。这个供给缺口短期内是补不上的。所以今年到二八年的这个肉牛的供应缺口呢，会持续放大。整个行业呢，会迎来两年以上的这个营业大周期。 所以 不论是原奶周期，还是说肉牛周期，两个周期的拐点呢，都已经确认了。那从公司自身的 盈利的情况来说呢。啊，其实 呃，悠然的这个中报啊，其实也能够看到他们盈利的拐点也在兑现。我们在七月底的时候呢，看到有人发布了这个。 正面的盈利预告啊，今年上半年整体的规模净利润呢，预计是在七块四到七七点四亿元到九亿元左右。啊，这个去年同期呢是亏损接近三亿元。整个扭亏的核心驱动力呢，就是来自于两个方面。第一呢就是生物资产供应价值。 变动带来的这个重估的亏损在大幅减少。啊，因为这个原奶价格降幅收窄，以及淘汰牛价格的持续上涨。啊，所以呢，整个的这个 呃，重估的亏损是在大幅收窄的。第二个呢，就是核心业务经营的持续改善。 原来业务呢是受益于养殖效率提升带来的销量增长和饲料成本下降。毛利额呢也同比增长。呃，包括它的反刍动物养殖系统化解决方案这边呢，也是通过产品的迭代和结构的优化，推动了毛利的增长。那么如果横向去跟同行来比呢？ 啊，现代木业呢，上半年也实现了扭亏。啊，奥亚集团呢，同样啊，是实现了净利润九千万到一点三个亿。全行业都在扭亏啊，那么悠然这七到九个亿的利润体量在整个板块里是最大的。啊，整个行业呢都处在一个拐点兑现的这样的一个阶段当中。 那么往后看呢？啊，市场会去交易。牛价还是交易奶价呢？啊，我们认为其实这两个都是在交易的。 啊，那么 从从当前这个位置来看呢，往后可能牛价的这个确定性会更高一些。啊，因为肉牛呢已经进入到了一个实实在在的利润兑现的阶段。包括我们看到。呃，这个牛肉的价格呢，同比上涨了百分之十几以上。 啊，那么这些呢都会转化为这公司的这个利润表里面的这个现金的。返现金流量以及这个利润增量的反馈。原来呢也在从这个磨底啊走向温和上涨的过程当中。啊，虽然说这个拐点已经确认了，但是它的这个弹性呢？ 还没有充分的释放。那么对于悠然来说呢，其实不太需要做这样的选择题啊，因为他 两个周期都有啊，既有原奶业务呢，又有这个淘牛受益啊，所以。呃，这个虽然它上半年的这个报上半年这个中这个报表里面呢，是这个淘牛涨价的贡献比较突出啊，但是 啊，同样也有原来业务企稳改善的这样的一个力量的贡献。所以两个都是同步向好。 在幽兰的这个报表里呢，都是可以看得到的。啊，那么我们怎么去测算UM的这个利润弹性呢？它的这个可以分成三个方面啊，来去理解。啊，第一个呢，就是公司的这个原来的经营利润。 啊，这一块呢，我们看到公司的这个原奶销量呢，大大约是四百到五百万吨。啊，那么。呃，公司的整个牛群的数量呢，其实是维持一个相对比较稳定的一个状态的，不会有特别大幅的一个增长。啊，公司的这个奶牛的单产水平呢也在不断提升，那么饲料成本呢也没有一个明显的这个。 大胆的趋势啊，所以理论上呢。啊，这个牛的这个养殖的成本呢？可能是这个单头成本是在往下走的啊，那么 在这个牛整个牛群的数量没有大幅增长情况下，我们可以把呃原奶的这边的这个经营成本给它假设为一个不变啊，那么只要奶价上涨就都会涨进原奶的经营利润里面去。啊，单价涨一毛钱，那每公斤涨一毛钱，啊，那么这个利润的增厚呢，就是四到五个亿。 然后两毛钱呢，就是九到十个亿。So. みんな。呃，我们看到这个原来的价格啊，目前还有很大的这个反弹空间啊，现在还是在一个底部状态，所以它的这个上行空间呢。是远大于下行风险的。 那么第二部分呢，就是淘汰牛的收入这一部分呢，也是直接体现在公司的利润表里面。啊，幼儿呢每年要淘汰大约十万头的成母牛。淘汰的价格每上涨一块钱呢。利润这边就会增厚七千万左右。 那么当前淘汰牛肉价格呢，是在 呃，二十三块钱左右啊，这个我们认为呢，在在当前这个。啊，肉牛产业能繁母牛持续的这个这个区划的这个出清啊，以及 呃，看到进口这边也在供给收缩的这种情况下呢。啊，牛价至少还有这个十几块钱、十五块钱往上的这样的一个涨幅空间啊，所以。对于淘汰牛收入这边呢，依然有十个亿的这个弹性打底。 那么第三部分呢？就是它的这个账面的。公允价值变动的调整，当然这个也是。呃，报表层面比较大的一个这个弹性的变化，二五年的时候呢。 公司的这个生物资产公允价值变动呢，是亏损了四十三个亿啊，这也是。呃，报表亏损四。4.344.3亿的这个主要原因，那么这个亏损呢，是非现金的。啊，但是呢，它是和奶价和牛价直接挂钩的。 啊，奶价呢每涨一毛钱啊，这个生物资产。重估的亏损呢，大概就会收在五亿。涨两毛钱呢，就会收窄十个亿。啊，所以随着这个买价的温和回升，以及牛价的持续上涨。 啊，那么这个科目的亏损呢，会大幅的收窄啊。啊，事实上呢，上半年扭亏啊，最重要的贡献呢，也就是来自于这里。啊，那么这三块加起来呢，我们以周期的高点来做假设啊，这个二八年。啊，UML呢是有望实现40以上的这个表观利润的。 那么在当前这个估值体系下呢？啊，我们认为呃，悠然的这个次值益的利润啊，我们认为可以给到一个八到十倍的估值。八到十倍的话，其实对应的就是 呃，三百到四百亿的这个市值空间。啊，那么 呃，除了这个这个我们用利润去算的这个估值之外呢。 公司还有一个这个。呃，看点啊，就是在它周期最差的时候啊，也就是说二四年。啊，这个奶价和牛价都在最底部的时候，啊，那么我们剔除掉公司的这个。呃，公允价值变动的影响。 整体的这个这个实质的经营的利润啊，就是包括他的这个。养牛的成本、买牛的成本，以及他这个淘牛的收入啊，把这些东东西加进来之后。公司实际的经营利润还是63个亿的，这就是公司在行业最困难的时候的超额利润。啊，在最坏的，在最最坏的情况下，依然能够创造这样的价值。 啊，那么对于这样的超额利润呢，我们认为给二十倍的P E并不过分啊，所以说。呃，在这种情况下呢，也能至少是对应到260亿的市值空间。啊，那么这又是一个新的大周，新的周期，又是一个大的周期啊。所以 呢，市场当然是会愿意给更高的估值啊，所以。 呃，在底部的这个260亿的市值，以及顶部的这个40亿利润对应8到10倍PE的300到400亿的市值空间。啊，以当前的这个一百多页是来看啊，都。明显的是没有充分反应这个空间的。啊，所以总结下来呢，我们认为伊万的核心逻辑呢，其实就三句话，周期的拐点已经确认。 东豹的盈利呢也开始兑现啊，那么利润的弹性呢还在后面。所以说在原奶的上涨以及肉牛的持续上行 这两个周期共振呢，会推动公司的利润修复啊，包括随着下半年的这个消费旺季以及这个供给缺口的到来。啊，价格上涨的节奏呢只会更。只会更快。 那么当前的位置呢，依然是处于一个估值底部的啊，我们。持续坚定的给大家推荐悠然。那么下面呢？啊，就由文州啊来对公司的一些