国泰海通非银：期货行业成交扩容只是起点成长逻辑正在重塑

核心要点

1. 期货行业增长逻辑重塑：期货行业增长将从成交活跃弹性，转向需求释放、客户使用深化、商业模式升级共同推动的长期成长。目前景气度较强，2026年上半年成交量同比增25%、成交额同比增42%。
2. 期货行业成长链路：产业、机构、跨境、财富管理的结构性需求为源头，制度、品种、市场开放扩大供给，期货公司通过经纪、资金、风险管理、资管、海外业务转化为利润。
3. 行业数据：2025年行业客户权益超2万亿元，有效客户278万同比增11%；发布套保公告的A股非金融公司达1890多家，法人客户持仓占比2025年8月升至65%，期货资管规模2025年10月达3849亿元。

投资线索

1. 海外业务主线：以南华期货为代表，2020-2025年境外客户权益净增233亿港元，境外资管规模增至48亿港元，构建跨境服务能力。
2. 资管业务主线：以瑞达期货为代表，2025年资管规模达46亿元同比翻倍，资管收入2亿元同比增81%，成为利润增量与ROE扩张的重要支撑。

风险与关注

1. 手续费率竞争：手续费率竞争、佣金返还等压制利润弹性，需跟踪公司份额、费率及资金收益率变化。
2. 海外业务限制：海外业务受牌照申请、展业规模、资本充足率限制。
3. 资管业务发展：资管业务需关注产品留存与费率改善。

行业跟踪框架

1. 高频数据：日/周度的成交量、成交额、持仓量、短端利率。
2. 月度数据：客户权益、法人客户参与度、风险管理业务数据。
3. 定期报告：季度/年度的公司市场份额、净手续费率、资金收益率等。
4. 关键信号：成交持仓与客户权益同步改善、公司份额稳定、海外/资管利润持续释放。

研究结论

1. 行业成长基础：产业经营风险的增加、机构配置需求的不断扩大、企业全球化和财富管理需求增长，以及制度建设、产品供给、双向开放和基础设施完善，共同推动期货行业长期成长。
2. 期货公司商业模式：期货公司通过经纪、资金、风险管理、资管和海外业务，将客户需求转化为收入和利润。
3. 行业景气度：行业景气度持续提升，但利润弹性受手续费率竞争等因素压制。
4. 投资建议：关注南华期货的海外业务和瑞达期货的资管业务，以及行业整体成长空间。