东岳集团（00189.HK）：制冷剂价格持续上行，有机硅业务显著回暖

优于大市 制冷剂价格持续上行，有机硅业务显著回暖 核心观点 公司研究·财报点评 基础化工·化学制品 制冷剂、含氟高分子、有机硅盈利同比提升，公司2026年上半年业绩持续增长。2026年8月20日，公司发布《2026年中期业绩公告》。公告显示，2026年上半年公司实现营业收入80.60亿元，同比增长7.99%；实现毛利润29.96亿元，同比增长37.94%，毛利率由去年同期的29.11%大幅提升至37.18%。盈利能力显著增强，实现归母净利润10.27亿元，同比增长31.80%。公司业绩增长主要得益于制冷剂、含氟高分子材料和有机硅三大核心板块的价利齐升，有效对冲了二氯甲烷等大宗化工品盈利下滑带来的负面影响。 证券分析师：杨林证券分析师：张歆钰010-88005379021-60375408yanglin6@guosen.com.cnzhangxinyu4@guosen.com.cnS0980520120002S0980524080004 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价12.33港元总市值/流通市值21364/21364百万港元52周最高价/最低价23.74/9.24港元近3个月日均成交额798.21百万港元 制冷剂价格持续提升，公司制冷剂板块业绩快速增长。东岳集团为我国R22与R32生产能力与配额量的龙头企业，据生态环境部，2026年公司拥有4.33万吨R22配额，约占总配额的29.68%，为国内最大配额；拥有5.63万吨R32配额，约占总配额的20.00%，仅次于巨化股份配额占比；公司合计拥有超12万吨二代、三代制冷剂生产配额，总配额量位于国内前列。随着制冷剂售价在供需紧平衡状态下的不断上升，公司制冷剂产品的毛利润与净利润持续增厚。2026年上半年，公司制冷剂板块实现营收25.68亿元，同比提升12.09%，实现盈利12.46亿元，同比提升20.99%。 含氟高分子AI材料打开新成长空间，板块盈利能力提升。公司拥有5.5万吨PTFE产能、2.5万吨PVDF产能，分别居国内第一、第二；公司具备完善的含氟高分子产业链，具备R22、R142b及上游原料产能。上半年公司含氟高分子板块实现销售收入21.41亿元，同比增长10.35%；实现利润4.39亿元，同比大幅增长69.21%，分部溢利率从13.36%提升至20.49%。公司在财报中明确指出，业绩增长得益于下游AI、半导体、新能源等行业需求回暖带来的产品价格提升。公司作为国内率先布局电子级PTFE产品的企业，有望当电子级PTFE成为下一代CCL树脂备选体系后，实现高端产品供应，为公司打开全新的增长曲线。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《东岳集团（00189.HK）-制冷剂价格快速上涨，2025年上半年业绩大幅提升》——2025-08-27《东岳集团（00189.HK）-制冷剂景气度向上，公司业绩持续向好》——2025-04-24《东岳集团（00189.HK）-国内氟硅行业龙头企业，充分受益于制冷剂景气度上行》——2025-04-11 有机硅景气周期回暖，盈利水平大幅提升。公司有机硅业务板块为控股公司东岳有机硅主营业务，东岳有机硅于2020年拆分上市，其募投项目“30万吨有机硅单体和20万吨下游深加工品项目”于2022年投产，当前公司拥有60万吨单体产能，以及20万吨下游深加工品产能，产品覆盖DMC、107硅橡胶、110生胶、混炼胶、以及其他副产品及高端下游产品，如气象白炭黑、各类硅油等。2026年上半年，有机硅板块收入增长12.69%至26.13亿元，分部利润由去年同期的875万元提升至2.36亿元，同比增幅高达2594.93%。分部溢利率也从0.38%提升至9.02%。这一方面得益于国内新增产能有限，下游需求稳步增长，行业供需格局显改善，带动DMC价格回升；另一方面也体现了公司通过精细化管理和内部挖潜实现的成本控制成效。 风险提示：氟化工需求疲弱；有机硅竞争加剧；产品价格大幅下滑等。 投资建议：小幅下调盈利预测，新增2028年盈利预测，维持“优于大市”评级。 制冷剂处于长期景气周期，公司作为氟硅行业龙头有望充分受益，考虑到制冷剂销量受中东战争的影响，我们小幅下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润23.8/27.3/30.9亿元（前值为25.63/28.06亿元），对应2026-2028年PE分别为8.3/7.2/6.4倍。维持“优于大市”评级。 制冷剂、含氟高分子、有机硅盈利同比提升，公司2026年上半年业绩持续增长。2026年8月20日，公司发布《2026年中期业绩公告》。公告显示，2026年上半年公司实现营业收入80.60亿元，同比增长7.99%；实现毛利润29.96亿元，同比增长37.94%，毛利率由去年同期的29.11%大幅提升至37.18%。盈利能力显著增强，实现归母净利润10.27亿元，同比增长31.80%。公司业绩增长主要得益于制冷剂、含氟高分子材料和有机硅三大核心板块的价利齐升，有效对冲了二氯甲烷等大宗化工品盈利下滑带来的负面影响。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：wind、国信证券经济研究所整理 制冷剂价格持续提升，公司制冷剂板块业绩快速增长。东岳集团为我国R22与R32 生产能力与配额量的龙头企业，据生态环境部，2026年公司拥有4.33万吨R22配额，约占总配额的29.68%，为国内最大配额；拥有5.63万吨R32配额，约占总配额的20.00%，仅次于巨化股份配额占比；公司合计拥有超12万吨二代、三代制冷剂生产配额，总配额量位于国内前列。随着制冷剂售价在供需紧平衡状态下的不断上升，公司制冷剂产品的毛利润与净利润持续增厚。2026年上半年，公司制冷剂板块实现营收25.68亿元，同比提升12.09%，实现盈利12.46亿元，同比提升20.99%。 R22价格复盘：2025年来配额进一步削减，价格中枢企稳回升。2019年夏季空调产销“遇冷”，在大环境不景气、制冷剂终端需求疲软等利空因素影响下，萤石盘整、氢氟酸价格震荡走低，制冷剂产品全线震荡走弱。近几年，每至年底，萤石供应有所减少，企业R22配额余量基本用尽，厂家接单较少，主要按生产前期低价订单为主，市场上存在断货现象，R22价格高位维稳。2020年以来，受NCP疫情、经济周期下行、中美贸易摩擦等影响，空调、汽车行业产销量双双下滑，氟化工产业链终端需求减弱。相较于三代制冷剂，受配额管理的R22产品价格则维持相对坚挺。2021年，受空调生产旺季需求增长，叠加部分企业短期停工，上游原材料在限电背景下拉涨等因素影响，R22价格曾一度上涨至2.5万元/吨，后随着产能恢复以及原材料价格回落，R22的价格回归1.7-1.9万元/吨水平。2025年来，随着R22配额再度削减预期逐步兑现，需求端由维修市场支撑相对稳定，R22价格再次进入涨价周期，价格从2024年初的1.9万元/吨一路稳步上涨到2025年三季度的3.45万元/吨；随着国补以旧换新政策替代部分空调的维修需求，叠加行业非法货源流通，R22价格在2025年四季度回落至1.7万元/吨。进入2026年，随着行业库存不断消耗，国家针对非法货源打击力度凸显，R22价格重回上升通道，截至当前价格上涨至2.5万元/吨。 R32价格复盘：供需紧平衡状态下，R32进入长涨价周期。2019-2022年，除2021年受拉闸限电原材料价格推涨因素外，供给端R32进入配额窗口期，各家企业为了争取冻结年份更高的生产配额，在窗口期纷纷扩产，R32整体呈现供过于求态势；需求端受2020年疫情影响，经济活动受限，空调等制冷设备的生产和销售受到冲击，整体供过于求背景下，R32价格维持1.2-1.5万元/吨区间。直到2023年底，随着配额窗口期结束、配额方案逐渐落地，2023年起供求关系改善，价格逐步回归合理区间。进入2024年，配额制正式实施，R32供给被冻结，且空调需求持续增长，在此背景下R32进入了长上涨周期，价格由2024年初的1.7万元/吨上涨至当前的6.5万元/吨，价差超4.5万元/吨，盈利水平非常可观。而R32作为三代制冷剂中GWP值相对较低、制冷性能最优越的品种，预计在海外空调需求持续提升背景下仍有高位上涨空间。 资料来源：百川盈孚、卓创资讯、国信证券经济研究所整理 资料来源：百川盈孚、卓创资讯、国信证券经济研究所整理 含氟高分子AI材料打开新成长空间，板块盈利能力提升。公司拥有5.5万吨PTFE产能、2.5万吨PVDF产能，分别居国内第一、第二；公司具备完善的含氟高分子产业链，具备R22、R142b及上游原料产能。上半年公司含氟高分子板块实现销售收入21.41亿元，同比增长10.35%；实现利润4.39亿元，同比大幅增长69.21%，分部溢利率从13.36%提升至20.49%。公司在财报中明确指出，业绩增长得益于下游AI、半导体、新能源等行业需求回暖带来的产品价格提升。公司作为国内率先布局电子级PTFE产品的企业，有望当电子级PTFE成为下一代CCL树脂备选体系后，实现高端产品供应，为公司打开全新的增长曲线。 有机硅景气周期回暖，盈利水平大幅提升。公司有机硅业务板块为控股公司东岳有机硅主营业务，东岳有机硅于2020年拆分上市，其募投项目“30万吨有机硅单体和20万吨下游深加工品项目”于2022年投产，当前公司拥有60万吨单体产能，以及20万吨下游深加工品产能，产品覆盖DMC、107硅橡胶、110生胶、混炼胶、以及其他副产品及高端下游产品，如气象白炭黑、各类硅油等。2026年上半年，有机硅板块收入增长12.69%至26.13亿元，分部利润由去年同期的875万元提升至2.36亿元，同比增幅高达2594.93%。分部溢利率也从0.38%提升至9.02%。这一方面得益于国内新增产能有限，下游需求稳步增长，行业供需格局显改善，带动DMC价格回升；另一方面也体现了公司通过精细化管理和内部挖潜实现的成本控制成效。 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：卓创资讯、国信证券经济研究所整理 投资建议：小幅下调盈利预测，新增2028年盈利预测，维持“优于大市”评级。 制冷剂处于长期景气周期，公司作为氟硅行业龙头有望充分受益，考虑到制冷剂销量受中东战争的影响，我们小幅下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润23.8/27.3/30.9亿元（前值为25.63/28.06亿元），对应2026-2028年PE分别为8.3/7.2/6.4倍。维持“优于大市”评级。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应