游戏基本盘稳健，利润率持续改善

网易2Q26总收入301亿元，同比增长8%，其中游戏及相关增值服务收入250亿元，同比增长10%，合同负债同比增长14%，反映游戏业务规模稳健。利润端，整体毛利率提升约6个百分点至70.5%，经营利润121亿元，高于市场预期，但调整后归母净利润77亿元，不及市场预期，主要受30亿元投资损失影响。

游戏业务方面，毛利率达到76%，同比提升约6个百分点，主要得益于高毛利自研及PC端游戏收入占比提升、代理游戏收入贡献下降，以及渠道成本优化。长青产品如《蛋仔派对》、《逆水寒》手游、《梦幻西游》等维持稳定用户基础，其中《蛋仔派对》MAU持续超1亿，《逆水寒》手游周年版本推动同时在线人数创新高。新品方面，《遗忘之海》因创新玩法学习门槛较高影响初期体验，公司将重点优化新手体验；《无限大》处于测试阶段，初步测试显示创新方向获用户认可，暂无明确上线时间。

维持“买入”评级及目标价236港元/151美元，对应FY26E/FY27E 16.7x/14.5x P/E。后续重点关注《无限大》等核心新品的产品完成度、测试反馈及上线时间。投资风险包括游戏表现不及预期、竞争加剧等。